国内债市在“疫情可能外扩”情绪中等待政治局会议信号
2022-04-27 17:45
本周央行操作谨慎，但银行间市场依然表现宽松。本周，央行在逆回购操作中投放资金500亿元，到期回笼600亿元，实现资金净回笼100亿元。本周资金面非常宽松,资金价格继续持续下行。本周隔夜成交在加权-+10，隔夜加权由1.44下行至1.27；R007截至本周五为1.72%，相比上周五大幅度下降了15.59 BP，资金价格接近2020年，处于历史低位。DR007和R007同向波动，周五收于1.54%，较上周五下降了18.94BP。本周R007与DR007两者利差扩大，周五利差为17.84BP，而上周五利差为14.49BP。1Y存单发行利率小幅下行，中长期负债压力较小。
一级市场方面，利率债供给大幅提高，招投标全场倍数略有增长。本周，新发行利率债有48只，融资5,293.28亿元；14只利率债到期，加上提前赎回的，总偿还量为4,792.64亿元，净融资额为500.64亿元，较上周大幅提高。二级市场方面，本周，关键年期国债收益率除1年期先上后下小幅震荡外，其余期限大幅上行。本周国债期货大幅下跌，其中5年期国债期货活跃合约较上周下跌0.46%，10年期国债期货活跃合约较上周下跌0.55%。现券方面，国债及国开债收益率大部分品种向上调整，本周10年国债收益率为2.84%，较上周上涨8.31BP；10年国开债收益率为3.08%，较上周上涨8.77BP。从期限结构上看，国债除1年期品种向下调整4BP之外，其余各期限收益率调整幅度相当，平均提升8BP，收益率曲线趋于陡峭。一级市场方面，信用债融资环境依然较好。在上周融资表现较好后，本周新发行产业债1,323只，融资12,048.42亿元；851只产业债到期，加上提前赎回的，总偿还量为6,392.74亿元，净融资额为5,655.68亿元，较前一周继续大幅提高。城投债净融资同样大幅增加。本周新发行城投债230只，融资1,565.49亿元；132只城投债到期，加上提前赎回的，总偿还量967.11亿元，净融资额为598.38亿元，较前一周大幅提高一倍以上。二级市场方面，本周信用债收益率调整，信用利差收窄。产业债收益率在上周下行后调整，3年期AA产业债收益率截至周五为3.57%，较上周五提升1.96BP。从曲线来看，6年期品种变化幅度较大，超过11BP ,其他各期限品种收益率调整幅度约3BP。城投债收益率同样有调整，3年期AA城投债收益率截至周五为3.34%，较上周五上涨0.17BP。从曲线来看，本周3月期品种下跌幅度最大，超过10BP，短期限品种收益率降幅较长期限更为明显。产业债利差有所收窄。3年期AA产业债收益率上调1.96BP,其中无风险收益率上调7.36BP，意味着AA利差下调了5.40BP。利差进一步拆解，AAA利差上调了2.62BP，评级溢价下降8.02BP。
本周市场在关注一季度宏观经济数据，4月LPR未及部分投资者预期、美债收益率继续推高等事件。另外，最大的变动因素是在上海疫情防控进展没有明显改善的情况下，周末，北京等其他城市出现了疫情新发情况。周一，上周五的降准力度低于预期，现券期货双双走弱；周一早上发布的一季度GDP虽基本符合预期，但3月消费低迷，显示在疫情拖累之下，对经济活动的冲击较大。考虑到保持内外均衡的现实需要，货币政策后续估计可能依旧保持相对谨慎的态度。此外，市场对于“宽信用”加码仍存在较大的期待，若后续成真，或将进一步施压债市。周二，央行在公开市场小幅净回笼，不过降准实施在即，银行间市场仍有大量的资金供给涌现，推动隔夜回购回落至1.3%下方，创下清明假期调休日以来逾两周新低，短券受益，不过在宽信用持续加码预期下，长债仍受抑制；在疲弱基本面未有改观迹象前，债市调整压力有限；市场在关注明日LPR报价。晚间，美债收益率继续冲高，十年美债突破2.90。周三，部分投资者预期落空，4月LPR持稳不变，面对疫情冲击，央行仍坚持以结构性政策发力应对，宽信用预期继续施压债市。现券期货震荡偏弱，国债期货多数小幅收跌，银行间主要利率债收益率普遍上行，短券上行幅度较大；资金面维持宽松，隔夜利率维持低位七天期小涨；此外，美债收益率涨势不停，中美利差转负后进一步扩大。周四，宽信用担忧冲击减弱，资金宽松现券期货略回暖。国债期货小幅收涨，银行间主要利率债收益率普遍小幅下行，短券表现略好；资金面延续宽松，隔夜回购加权利率稍降至1.3%下方；由于对美联储激进加息路径的担忧助长了国债抛售，美债收益率隔夜全线大幅上涨。其中，指标10年期美国国债收益率从周三的2.836%跃升近8个基点至2.916%，为2018年12月以来最高水平。30年期美债收益率上涨5.6个基点报2.931%。近期人民币贬值压力明显加大，对债市情绪的影响也还需观察。周五，国债期货全线收跌，银行间主要利率债收益率普遍小幅上行，只有短券收益率下行；降准实施在即，乐观情绪高涨，隔夜利率下行逾3bp报在1.25%附近，创下近三个月新低，七天期下行逾16bp报在1.54%附近。
本周受央行降准与降息不及预期、一季度GDP中消费严重低迷、美债收益率大幅走高、汇率贬值、“宽信用”预期加强的多重影响，债市有一定的调整。4月20日的4月LPR持稳不变，面对疫情冲击，央行仍坚持以结构性政策发力应对，也可以认为是为后续政策空间留有余地，但市场还进行了利空解读。2天后，4月22日，央行行长易纲出席博鳌亚洲论坛2022年年会时表示，近期中国金融市场出现了一些波动，这既有外部冲击因素，也有国内疫情散发、经济下行压力加大等内部因素的影响；中国或将继续实施稳健的货币政策，并将综合运用多种工具为中小微企业提供更多支持，加大对实体经济的支持力度。外部，美联储鹰派态度更趋强硬，对国内债市压力依然存在。周五隔夜美联储主席鲍威尔表示，将在5月份的会议上讨论加息50个基点。FOMC略微加快行动步伐是适宜的。鲍威尔讲话后，对政策敏感的2年期美债收益率一度攀升14个基点，至近2.74%的周期新高，5年期美债收益率升幅类似，达到3%，为2018年末以来的最高水平。不过，目前，美国10年国债收益率在一波冲高2.98%后，有回落20bp左右。汇市方面，本周开始明显松动，截止4月25日，在岸人民币兑美元16:30收盘报6.5544，较上一交易日跌669个基点。有交易员指出，目前境内市场结汇盘明显转为观望，购汇盘持续增加，不过6.55关口附近有大行提供美元流动性。市场担心，人民币的贬值有可能造成外资的持续流出，不过也有观点认为，外资流出应该已经被美联储的紧缩周期的强烈预期消化了一部分，后续流出压力或将相对可控；另一方面，现阶段在国内“稳增长”较大压力情况下，在强美元指数背景下，人民币的适当合理贬值，有利于我国出口，这将对我国当前面临疫情防控的关键时期可能形成一定的支撑，以争取更多政策时间。目前，汇率走势对国内债市的影响暂不显著。到本周末时，由于北京疫情有所升温，4月26日周一风险资产（股市、汇市和商品期货市场）大跌，债市一枝独秀，国债期货全线收涨，银行间主要利率债收益率普遍下行2-3bp；资金面方面，周一是降准实施日，银行间市场周一资金面依旧十分充裕，作为成交主力的隔夜回购绝对值已处低位，继续在1.3%左右徘徊。虽然有外部美联储紧缩周期的压力，俄乌冲突引发的能源、粮食价格大涨等输入性通胀的可能，以及供应链缺失等问题，但上述系列外部因素可能只是一个压制（程度有大与小的不同），对中国债市而言，或将更多是“以我为主”，更多是看中国内部。目前内部，基本面上，“稳增长”压力很大，或将是贯穿今年的主线；资金面上，银行间资金依然很宽松，宽货币依旧，“宽信用”还未完全发力；情绪及经济拖累面上，疫情的反复及不可预见性成为对债市收益率上行又一个重要牵制。总体而言，考虑到中美利差的因素以及国内“宽货币”到“宽信用”的迫切要求，国债利率存在一定的调整压力，再往下空间有限，债市交易性窗口可能将逐步减小，中期看市场或将回归稳增长主线。当然，最大的变数是上海疫情的防控进度以及疫情在全国的走势。有上海的经验（教训）之前，在北京等其他主要城市可能不会重现上海的抗疫压力，对经济造成的影响应相对可控。如疫情防控形势没有明显好转，估计市场依然会给宽货币一定的期待，但一旦疫情防控形势好转，宽信用/财政政策的逐渐落地，市场可能逐渐回归“稳增长”和“宽信用”的主线。维持国内债市或将依然以震荡为主的观点，目前多空因素交织，难以出现确定性交易主线，多方在不悲观的情况下尽量谨慎些。展望后市，近期召开的中央政治局会议将释放何种信号是关注焦点。同时，还是要重点关注中国疫情防控的进展、货币政策和财政政策的预期边际变动、美联储紧缩节奏变化以及地缘政治对通胀和供应链的影响，以判断是否出现新的交易线索。
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