本期执笔:
金鹰基金权益研究部 金达莱
金鹰基金权益投资部基金经理 杨凡
金鹰基金固定收益研究部 吕雅楠
权益观点
在经历较持续的上涨后,市场或存在兑现收益的正常回吐,叠加中报较差业绩有待消化,但只要在此期间能观察到经济向好的实质变化,预计回调幅度有限,中期仍可积极乐观。疫情过后,A股后续行情的核心,仍围绕国内稳增长带来的基本面实际效果。不过,外围通胀将存在中期压力,三季度难有明显改善,由此美联储紧缩预期难以缓解,而国内货币在经济未持续改善前仍保持宽松,A股市场估值天花板不宜过高,估值改善空间更多来自盈利端变化。
行业配置上,均衡配置“消费+低估科技+稳增长”,中期布局可优先考虑消费和有需求支撑的成长细分领域,稳增长主线关注地产及后周期链条。
随着本轮疫情趋于好转,中期防疫政策优化,此前受到需求压制的疫后主线修复空间有望提升,此外可关注未来受益于经济复苏的可选消费。科技板块配置需在估值具有性价比的前提下,布局高景气,关注科技赛道中受益于下游消费需求恢复的细分品种。疫情和经济压力下,稳增长政策仍将发力,稳增长效果落地阶段,可逐渐关注地产链后周期品种。
固收观点
货币市场方面,本周资金仍维持偏松格局,政府债净融资规模大,价格略有上扬;下周政府债缴款压力仍偏大,考虑当前宽松的资金环境,预计资金面仍以宽松为主。
利率方面,本周利率债收益短下长上,利率曲线走陡;目前利率债收益率水平仍较低,关注后续海外通胀、财政及地产超预期发力等因素调整带来的投资机会。
转债方面,本周转债跟随权益回暖,成交维持高位。
信用方面,本周高等级短期收益率以上行为主,长端各期限震荡微幅下行,后续仍需警惕估值波动。
1)国务院:6月15日,国务院总理李克强主持召开国务院常务会议,部署支持民间投资和推进一举多得项目的措施,更好扩大有效投资、带动消费和就业;确定阶段性缓缴中小微企业职工医保单位缴费,加力支持纾困和稳岗;决定开展涉企违规收费专项整治,部署缓缴行政事业性收费。会议指出,要贯彻党中央、国务院部署,按照中央经济工作会议和《政府工作报告》总体思路、政策取向,立足当前稳增长,着眼长远促进经济持续健康发展。抓住时间窗口,注重区间调控,既果断加大力度、稳经济政策应出尽出,又不超发货币、不透支未来,着力保市场主体保就业稳物价,稳住宏观经济大盘。(中国证券报)
2)央行、水利部:6月13日,人民银行、水利部联合召开金融支持水利基础设施建设推进工作电视电话会议,部署进一步做好水利建设金融服务,助力稳定宏观经济大盘。会议要求,各金融机构要找准定位、创新产品、依法合规,切实加大对水利项目的金融支持力度。政策性、开发性银行要用好新增的8000亿元信贷额度,抓好任务分解,强化考核激励,加大对国家重大水利项目的支持力度;国有大行要发挥资金和网点优势,加大对商业可持续水利项目的信贷投放;中小银行要立足辖区实际,对有还款能力、切实可行的农田水利等中小型水利项目,给予必要信贷支持。要创新还款来源、抵押担保等产品模式,发挥部门合力做好对水利项目的金融服务。要坚持市场化、法治化原则,自主审贷、自担风险,守住合规底线。(央行官网)
3)交易所:6月17日晚,沪深交易所发布《可转换公司债券交易实施细则(征求意见稿)》并向市场公开征求意见。同时,发布《关于可转换公司债券适当性管理相关事项的通知》,进一步强化可转债投资者适当性管理,自6月18日起实施。《交易细则》拟对向不特定对象发行的可转债上市次日起设置20%涨跌幅价格限制,并结合涨跌幅调整,拟增设可转债交易异常波动、严重异常波动标准,明确上市公司相应的核查及信息披露义务。《适当性通知》对新参与投资者增设“2年交易经验+10万元资产量”的准入要求,同时实施新老划断,明确存量投资者可继续参与不受影响。(中国证券报)
市场回溯
A股:本周A股无惧外围扰动,继续走出独立行情,流动性持续宽松、经济边际修复是主因,北上资金继续起到助力作用,其中上证指数涨0.97%、创业板指大幅上涨3.94%、国证2000指数涨2.02%。分板块看,消费>成长>金融=周期。消费板块中,美容护理与农林牧渔均涨超4.5%,可选消费中汽车和家电板块持续走高,传统核心资产中的医药生物与食品饮料也实现较大涨幅;风险偏好上升之际,成长股再度大涨,其中新能源、通信涨幅靠前,而电子表现相对较差;金融板块中非银呈现明显补涨,银行与房地产基本持平;周期板块整体表现不佳,煤炭、石油石化、钢铁领跌。
海外:当地时间6月15日,美国联邦储备委员会宣布上调联邦基金利率目标区间75个基点到1.5%至1.75%之间,联储较大的加息力度与应对通胀的强硬表态对海外市场造成冲击,海外市场继续大跌,其中道琼斯指数跌4.79%、纳斯达克指数跌4.78%,标普500下跌5.79%;欧洲主要股指跟随美股回落,英国富时指数跌4.12%,法国、德国核心股指跌幅分别达到了4.92%和4.60%;亚洲市场同样受到影响,恒生指数跌3.35%,台湾加权指数跌4.97%,韩国核心股指跌5.97%,日经225指数大幅下跌6.69%,跌幅最深。
本周利率债收益短下长上,利率曲线走陡;其中1年期国债活跃券收益率下行1.00BP,10年国债活跃券上行1.86BP收至2.81%。本周央行公开市场操作平稳,政府债净融资规模较大,资金需求增加,价格略有上扬;截至周五R001加权收至1.47%,R007加权收至1.70%。
基本面
海外方面,6月15日,美联储召开议息会议决定加息75基点,将美国联邦基金利率的目标区间从0.75%-1.00%升至1.50%-1.75%。最近公布的经济展望报告显示,美国通胀高企与经济下行压力加大,失业率预期恶化。通胀方面,6月经济展望的PCE预测值大幅上涨,从3月的4.3%升至6月的5.2%。在5月通胀数据发布后,市场对于美国6月加息75BP已有所定价,因此此次大幅加息整体看并没有超出市场预期。会议后据Fed Watch显示,在7月、9月两次FOMC中继续加息75BP、50BP的概率分别为77.8%与61.7%,远高于点阵图所预期的加息力度。这也一定程度反映出市场对联储控制通胀的信心不足。
6月17日,美联储发布半年度货币政策报告,其中对抗通胀的表态极为鹰派,提出“FOMC货币政策委员会致力于恢复物价稳定,这是维持强劲劳动力市场所必需的,是无条件的(unconditional)。”随后,鲍威尔也于周五发声,表示美联储“非常专注于”将通胀率恢复至2%。在周三大幅加息75BP后再次发布“鹰派”信号,足以看出美联储应对通胀的决心与信心。往后看,全球货币紧缩预期仍将处于高度不确定状态,除非能源供给能发生实质性的提升为美国压低通胀铺平道路,否则后续美联储激进加息的风险并未解除。
国内方面,6月16日,国家统计局公布我国5月经济数据,工业增加值同比0.7%,三年平均增速4.6%;社零5月同比增速为-6.7%,4月为-11.1%,1-5月累计增速为-1.5%。1-5月固投累计同比6.2%(前值6.8%),其中地产投资同比-4.0%;狭义基建投资同比6.7%;制造业投资同比10.6%。5月份,全国城镇调查失业率为5.9%,较上月回落0.2个百分点。5月经济环比有所回升、但同比跌幅仍大。生产方面,工业生产增速回正,全国企业开工复工率已经较高,但需求仍弱、物流不畅仍然对生产修复有较明显制约。投资方面,固定投资累计同比6.2%略低于预期,主因防控期间制造业投资速度仍受拖累,广义基建改善较慢,房地产销售与单月投资均小幅改善,投资持续好于新开工,制造业投资热情持续受留抵退税的促进。消费方面,5月社零弱反弹,限额以上社零的修复优于限额以下,线上修复优于线下。就业方面,整体失业率有所回落,但大城市、年轻人失业率继续上行。5月经济环比有所反弹,但同比跌幅仍大,目前未恢复到疫情前的3月,后续经济能否恢复常态,6月将是重要观察窗口。
资金面
本周美元指数略有上涨,人民币汇率略有贬值,但总体较前期较为平稳。截止6月17日,美元指数收104.6682,周涨幅达0.46%;美元兑人民币(USDCNY)6.7173,单周上涨0.37%。北上资金连续三周保持大幅流入,但流入有所放缓,本周累计净流入174.04亿(前值流入368.30亿)。
本周央行开展7天逆回购操作500亿元,7天逆回购到期500亿元;开展MLF操作2000亿元,利率不变,等量续作,全周公开市场净投放为0。本周央行公开市场操作平稳,政府债净融资规模较大,资金需求增加,价格略有上扬。截至周五R001加权收至1.47%,较上周五上涨2个BP,R007加权收至1.70%,较上周五上涨7个BP。
下周央行公开市场7天逆回购到期500亿元,周一到周五各到期100亿元。下周国债计划发行1800亿元(还有一期91天贴现国债未公布具体计划),地方债计划发行4730.94亿元,政府债合计净融资5335.12亿元;缴款方面,下周国债计划净缴款1800.6亿元,地方政府债净缴款3562.26亿元,合计净缴款5362.86亿元,缴款压力仍旧偏大。6月为财政支出大月,净缴税压力较小,下周缴税截止;下周政府债缴款压力偏大,且临近税期,考虑当前宽松的资金环境,预计资金面仍以宽松为主。
估值面
近一周重要指数估值水平整体延续了前期的上升势头,而权重板块的历史估值分位反弹幅度较中小板块更大,其中上证估值历史分位上升6.6%,创业板50历史估值分位上升6.7%,中小板指历史分位下降至59.4%,中证500历史估值分位下跌至8.2%的历史低位。
具体到行业层面,板块间的估值水平有所分化。其中,消费板块整体估值水平上升,农林牧渔、社会服务与汽车的估值分位已经达到了98.7%、82.7%和82.4%的历史高位,仅零售商贸估值分位有所下滑;科技板块估值水平全线上升,电力设备继续实现稳步上涨;非银金融行业估值水平本周大幅上涨,而房地产与银行则基本持平于上周。周期板块整体表现不佳,上游资源能源相关的煤炭、石油石化以及钢铁行业估值水平明显回落,交通运输、环保的估值水平持续处于低位。
注:1)单元格越红,代表同期数值排名越高,反之越低;2)历史分位取自2005年以来的历史数据,表现当下估值所处历史的位置,数值越高,所处历史估值越高。
情绪面
本周市场交易活跃度显著上升,A股日均成交额增长至1.13万亿的水平(前值1.06万亿);权重指数换手率下降,上证综指换手率减少10%,沪深300换手率减少9%,创业板指换手率上升24%。个股新高视角来看,A股股价创新高个股比例环比上升,本周股价创60日新高以及250日新高的个股比例分别为13.73%和2.84%,环比分别减少0.66%和0.24%。
投资展望
财经风向标
在经历较持续的上涨后,市场或存在兑现收益的正常回吐,叠加中报较差业绩有待消化,但只要在此期间能观察到经济向好的实质变化,预计回调幅度有限,中期仍可积极乐观。疫情过后,A股后续行情的核心,仍围绕国内稳增长带来的基本面实际效果,例如地产销售、开工复工等等。不过与此同时,外围通胀将存在中期压力,三季度难有明显改善,由此美联储紧缩预期难以缓解,而国内货币在经济未持续改善前仍保持宽松,A股市场估值天花板不宜过高,估值改善空间更多来自盈利端变化。
投资策略
行业配置上,均衡配置“消费+低估科技+稳增长”,中期布局可优先考虑消费和有需求支撑的成长细分领域,稳增长主线关注地产及后周期链条。随着本轮疫情趋于好转,中期防疫政策优化,此前受到需求压制的疫后主线修复空间有望提升,此外可关注未来受益于经济复苏的可选消费。科技板块配置需在估值具有性价比的前提下,布局高景气,关注科技赛道中受益于下游消费需求恢复的细分品种。疫情和经济压力下,稳增长政策仍将发力,稳增长效果落地阶段,可逐渐关注地产链后周期品种。
利率债:本周利率债收益短下长上,利率曲线走陡;其中1年期国债活跃券收益率下行1.00BP,10年国债活跃券上行1.86BP收至2.81%。本周美国CPI大超预期导致美联储加息加速,中美利差深度倒挂,长端MLF量价皆未宽松暗示资金难以进一步宽松。
我们认为当前市场关注的重点在于疫情反复背景下地产及基建恢复情况,中外通胀压力,同时应考虑央行应对态度以及财政和地产发力情况。目前国内新冠确诊人数已进入较低水平,但局部地区疫情仍有反复,防控政策仍旧较严格,疫情对于需求端和生产端的影响仍持续存在。出口方面,5月出口同比增长16.9%(前值3.9%),全国供应链好转叠加低基数效应,机电、汽车和汽车零部件等对增速拉动都很大;目前海外需求仍具有一定韧性,但涨价支撑减弱;目前运价指数走弱,东南亚替代效应加强,长期看出口仍然承压。近期多地地产政策放松力度加大,同时5年期LPR调降,政策面呵护力度较强;近期一线城市地产销售面积均值出现增长,或与上海和北京疫情缓和后的补偿性地产消费相关,二三线城市销售改善效果仍不明显;且房企风险事件不断,购房信心不足,地产投资边际走弱压力短期内预计持续。消费方面,5月16-24岁调查失业率升至18.4%,就业形势严峻,政策端稳就业压力较大。通胀方面,5月CPI同比增2.1%,PPI同比增6.4%,均处于预期内;目前国内煤价长协控价较严,钢铁有色受需求端及海外收紧影响走势偏弱,环比涨价压力不大;美国5月CPI同比大涨至8.6%,超市场预期,从商品涨价持续蔓延至服务项,且商品通胀回落较慢,海外通胀仍有可能成为潜在利空因素。财政方面,截至6月9日,已累计新增退税减税降费及缓税缓费超2万亿元,此外今年3.45万亿元专项债券需在6月底前基本发行完毕,力争在8月底前基本使用完毕,财政支出力度不减。
综上,当前国内疫情已逐步控制,经济环比动能有所恢复,但增长动力仍有待增强,有效需求仍然不足;目前市场对于后续债市上行的担忧主要来源于后续财政及地产政策超预期发力,经济恢复和货币政策的逐步退出。后续需持续关注疫情拐点叠加政策支持是否能有效对冲经济下行压力,是否能够修复消费和投资的市场信心,同时需要评估汇率的进一步情况。境外加息收紧背景下,国内货币政策放松空间有限,以稳货币+保持流动性合理充裕为主;目前市场欠配行情延续,后续仍然面临政府债供给、海外通胀、以及经济修复等多重利空因素,需关注债市调整带来的投资机会。
转债:转债跟随权益回暖,成交维持高位。分行业看,各板块悉数收涨,成长表现周度占优。成交方面,转债成交依然维持高位,单周成交额8142亿元,日均成交额1500亿元以上,交易活跃;单周成交额百亿以上共计21只,成交额合计3900亿,占比转债市场周度规模的47.9%,且上述21只标的周度换手率也极高,反映市场投机交易明显;本周沪、深交易所也是针对性出台相关规则,提高了散户参与转债市场的门槛,防止转债“爆炒”和过度投机。站在当前节点,转债市场5月以来跟随权益修复,但涨幅不及正股,转股溢价率有所压缩,表面上看转债已经释放了部分压力,但仍然未能突破价格和估值的掣肘,转债市场前期回调幅度本身较小,年初以来转债最大回撤仅12.17%,远小于中证全指的26.98%,且累计了较高的转股溢价率,使得在本轮反弹阶段转债的性价比低于股票。随着疫情逐步得到控制,各项保就业稳增长政策陆续出台,预计经济Q2见底回升,后续市场下跌的空间相对有限;但疫情反复仍有零星爆发,短期料难以得到有效控制;且5月份以来市场反弹幅度已不小,短期支撑市场持续走出趋势性行情的动力不足,部分公司中报仍有较大可能低于预期,我们认为只有当明确的经济底出现时,才能支撑权益市场有更大幅度涨幅。站在当前节点,我们建议不宜追高,需要有估值性价比和逢高兑现的意识,控制转债仓位均衡配置。
信用债:一级方面,本周合计新发行信用债5,753.05亿元,总偿还量3,636.84亿元,净融资2,116.21亿元。二级市场方面,本周高等级短期收益率以上行为主,长端各期限震荡微幅下行,本周资金面持续宽松,但临近6月末,银行面临年中MPA考核,资金面面临季节性收紧的压力,叠加政府债大量发行,市场担忧流动性有收敛的压力。信用利差方面,本周信用利差多数以下行为主。以3年中短期票据信用利差为例,AAA信用利差收窄1.46BP至34.95BP,AA+信用利差走阔0.55BP至52.26bp,AA信用利差收窄2.45BP至70.26BP。展望后续,目前市场流动性充裕,但欠配行情延续,流动性面临季节性压力,外围债市强烈波动下,利率继续上行的空间有限,债市保持振荡格局。
首先,我们回顾一下过去两周海内外主要市场的走势,道指下跌9.15%,纳指下跌10.11%,标普500下跌10.56%,英富时100下跌6.86%,法CAC40下跌9.29%,德DAX下跌9.22%,日经225下跌6.48%,可以看出海外发达经济体无一例外均出现大幅下跌;但我国上证指数上涨3.8%,沪深300上涨5.37%,创业板指上涨8.09%。我国主要指数相较于海外超额收益明显。
其次,我们再尝试寻找海内外走势差异的原因。按照以往的经验,一旦海外发达经济体的股市出现连续大幅回调,我们也会跟着调整且外资大幅流出。但过去两周,出现了违背经验的现象。海外发达经济体的股市大幅回调的导火索是通胀超预期导致美联储加息超预期,从50bp提升至75bp,并且欧央行也表示将加快加息的步伐。反观我们国内的CPI在全球处于极低的水平,我国央行跟随式加息的压力并不明显。总而言之,本次海内外股市走势差异的原因是通胀水平的不同。
展望未来,海内外股市还会表现出显著差异吗?我的结论是未必。首先,我国股市短期强势的原因是短期经济V型复苏+通胀水平较低。4、5月份,因为新冠疫情的蔓延,我国经济出现了较大的压力;6月份,随着新冠疫情得到逐步控制,经济较4、5月份环比大幅改善。但展望下半年,因为新冠疫情的持续影响+海外经济体复苏力度变弱的预期,我国经济持续恢复的力度将受到考验;随着猪价等反弹,下半年我国CPI有可能从2%+上升至3%左右,通胀压力逐步上升。所以,下半年我国在海外货币政策持续收紧+国内经济恢复力度有限+国内通胀压力逐步显现的宏观背景下,我国股市要持续走出独立行情的难度不小。
金鹰基金权益投资部基金经理 杨凡
风险提示:本资料所引用的观点、分析及预测仅为个人观点,是其在目前特定市场情况下并基于一定的假设条件下的分析和判断,并不意味着适合今后所有的市场状况,不构成对阅读者的投资建议。基金过往业绩不代表未来表现,基金管理人管理的其他基金的过往投资业绩不预示本基金的未来表现。市场有风险,投资需谨慎。本资料不构成本公司任何业务的宣传推介材料、投资建议或保证,不作为任何法律文件。本公司或本公司相关机构、雇员或代理人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。
2022-06-19 17: 21
2022-06-18 21: 55
2022-06-18 11: 02
2022-06-17 22: 02
2022-06-17 22: 00
2022-06-17 21: 59