投资

要点

1.资金面

到期方面，本周（7月25日至7月29日）有280亿元逆回购到期。投放方面，央行逆回购投放160亿元，合计净回笼120亿元。下周（8月1日至8月5日）资金面影响因素方面，一级市场利率债计划发行规模2961亿；存单到期规模2553亿；逆回购到期160亿元。

全周来看，资金市场维持宽松。DR001、DR007、DR014分别为1.27%、1.63%、1.57%，较上周收盘分别变动8.50bp、15.03bp、-3.41bp。具体来说，本周DR007运行在1.51-1.64%的区间，资金利率整体维持在低位。回购交易方面，本周银行间质押式回购日均量为5.91万亿元，较上周有所回落（上周为6.61万亿元），其中R001日均量为5.1万亿元，较上周有所回落（上周为6.0万亿元），R001成交量占比为85%，较上周下降5个百分点。长期资金方面，本周3个月存单利率下行5bp至1.65%，1年期存单利率下行4bp至2.11%，1年期存单利率继续创下新低。

2.债券利率

本周债券收益率曲线继续下移。周一，临近月末资金面却进一步宽松，中短券下行2bp左右，10年期国债利率下行0.60bp；周二，“房地产纾困项目与金融机构对接洽商”召开，但市场对于房地产风险化解预期依旧谨慎，流动性充裕，中短券下行2.0-5.0bp，10年期国债利率下行0.8bp；周三，无明显消息，资金方面延续宽松，隔夜回购加权利率盘中一度跌破1%，银行间主要利率债短券收益率下行不到1bp，10年期国债利率收平；周四，中央政治局会议通稿发布，会议在基调上没有更大力度刺激的表态，只是维持现有政策力度，低于市场此前预期，尾盘银行间主要利率债收益率升幅大幅收窄，中短券上行1bp左右，10年期国债国债收益率上行0.1bp，盘中一度上行1.85bp；周五，市场继续交易中央政治局会议弱化经济增长目标等相关政策，银行间主要利率债中短券收益率下行4-5bp，10年期国债下行2.9bp。债市全周来看，10年国债活跃券220010收于2.7550，累计下行2.75bp；十年国开活跃券220210收于3.0100，累计下行3.25bp。

     财政部发布数据，6月全国发行新增债券15765亿元，其中一般债券2041亿元、专项债券13724亿元。全国发行再融资债券3572亿元，其中一般债券2383亿元、专项债券1189亿元。合计，全国发行地方政府债券19337亿元，其中一般债券4424亿元、专项债券14913亿元。

      中国上半年规模以上工业企业实现利润总额42702.2亿元，同比增长1.0%。其中，采矿业实现利润总额8528.2亿元，同比增长1.20倍；制造业实现利润总额31893.1亿元，下降10.4%；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额2280.9亿元，下降18.1%。上半年在41个工业大类行业中，16个行业利润总额同比增长，25个行业下降。

       中共中央政治局召开会议指出，做好下半年经济工作，要全面落实疫情要防住、经济要稳住、发展要安全的要求，巩固经济回升向好趋势，着力稳就业稳物价，保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果。会议强调，宏观政策要在扩大需求上积极作为，财政货币政策要有效弥补社会需求不足，用好地方政府专项债券资金，货币政策要保持流动性合理充裕；要提高产业链供应链稳定性和国际竞争力，优化国内产业链布局。

       中共中央政治局会议指出，要强化粮食安全保障，提升能源资源供应保障能力，加大力度规划建设新能源供给消化体系。要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。要保持金融市场总体稳定，妥善化解一些地方村镇银行风险，严厉打击金融犯罪。要继续实施国企改革三年行动方案。要推动平台经济规范健康持续发展，完成平台经济专项整改，对平台经济实施常态化监管。要积极促进出口、扩大进口。

       7月议息会议，美联储再次加息75bps，鲍威尔表示当前经济没有陷入衰退，但经济衰退风险在提升，下一次是否大幅加息取决于未来的数据，未来持续加息是合适的，认为今年年底利率中位数为3.25%-3.5%，预计2023年将加息，并将在9月更新预期，同时表示美联储将比以前提供更少的利率变动指引。

7月债市在资金面宽松的驱动下，收益率曲线全面下移。本轮的资金宽松始于信贷投放偏弱，由此也奠定市场对于基本面修复的悲观预期，长端利率全月累计下行12bp。7月28日召开的政治局会议，再次弱化了经济增长的具体目标，表明做好防疫、优先稳住就业和通胀，经济保持运作在合理区间，力争实现最好结果，，基调上没有更大力度刺激的表态，只是维持现有政策力度，并再次将重心放在了以财政发力为主的需求侧。总体来看，市场在没有增量政策的情况下，认为经济修复仍面临多重压力，地产风险化解尚未出台进一步方案，存量财政力度对社会需求弥补空间有限。同时，货币政策配合经济修复，方向上难以改变，资金利率目前处于偏低位置，后续或将向上波动，但整体预计仍处于偏宽松环境。短期来看，债市尚有支撑，叠加资产欠配，利率向上调整空间有限，操作上可延续杠杆策略，继续持有票息；8月债市关注经济修复、地产化解方案、地方债供给及货币政策信贷支持。

1. 中信固收  7月29日

主要观点：

本次政治局会议提出“保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”，我们认为此举一定程度上放松了对全年GDP增长目标的要求，避免为了“达标”而过度刺激。财政、货币等宏观政策注重前期工具和措施的落实，对于房地产和平台经济领域的表述则趋于积极。

本周资金面大幅宽松、央行实施20亿元散量逆回购投放、美联储加息落地而政治局会议后市场对于年内经济修复的预期有所下调，叠加局部地区疫情反复，全周10Y国债利率下行为主。下周预计债市交易7月PMI走低、央行逆回购投放情况，以及隔夜利率触底后的调整情况，预计整体震荡偏强运行为主。

2. 国君固收  7月29日

主要观点：

基于对二季度政治局会议通稿的理解，如果淡化目标，那么就意味着不搞强刺激，不透支未来，也不会超发货币，那么市场也不应该对当前极其宽松的流动性寄予过高的期待。当前债市的核心是资金，多头玩的是与时间赛跑的游戏，只要资金维持如此宽松的状态多一天，就会继续牵引利率曲线牛陡，而资金面以外的增量信息，无论是利好还是利空，只会增加波动，不会改变趋势。

3. 华创固收  7月29日

主要观点：

对于债市而言，需关注两个政策预期定价问题。其一，对政策力度的定价是否合理。会议公告发布后，盘面所表现的收益率下行，是对未提经济增速目标，以及未出台较大规模的政策增量的反应。但如果后期明确使用往年地方政府专项债务限额，增发万亿以上的专项债，其对债务扩张的支撑将是有力的，预期定价上可能要对标5月底对增量刺激政策的定价，利空反应可能并不充分；其二，对货币宽松预期和政策降温预期的定价逻辑是否一致。如果近期长端在走不出台大规模刺激政策，即政策降温逻辑，那意味着宏观调控政策不再诉求“加大调节力度”，货币政策虽然要保持“流动性合理充裕”，但也应该与宏观调控基调一致，边际趋于收敛，那么短端再对流动性极度宽松定价，显然是不太合理的。

4. 华泰固收  7月28日

主要观点：

债市方面，经济正处于修复期，动态清零不动摇，经济目标从全国弱化到有条件省份，财政地产未看到超预期政策，欧美经济衰退风险加剧，都导致经济修复的想象空间不足。同时，货币政策需要为经济修复保驾护航，继续保持偏松姿态的概率偏高，下半年政策性金融发力将改善大行存款来源并加剧资产荒，短期对债市有支撑。不过，这些都已经是存量信息，需要注意的是用好地方债限额可能意味着地方债供给，加上政策性金融发力、信贷支持实体，债券供给和信贷结构改善可能构成下半年的预期差。中期看，经济毕竟在修复过程当中，基建、消费存在发力空间，房地产难以更差，三季度经济自然回升是政策节制的“底气”，加上货币政策难以更松，均将约束利率下行的空间。整体上，债市还未打破震荡格局，经济修复但尚未达到潜在增速，欠配压力和资金宽松下，利率低位震荡的时间可能更长，短期继续持有票息、博弈小机会、缓降杠杆、不做信用下沉。

5. 天风固收  7月31日

主要观点：

政策不做大刺激，但还是会有所行动，特别是小行动，这就意味着资金利率的下限同样明确，后续资金利率走向与进一步财政动向高度相关，建议隔夜资金利率按照1%以上、1.6%以内定价。8月债市动向建议关注经济修复、财政增量、地缘政治与地产金融四个维度。长端利率还是一个窄幅区间波动的格局。因为政策的大行动没有、但小行动仍有，区间上沿和下沿均较为明确，定价总体较为充分，长端利率总体还是延续现状。

风险提示

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