本周央行逆回购继续低量，平价等量对冲续作，银行间主要回购利率周均值较上周继续上行，但后半周冲高回落，流动性总体保持合理宽裕。本周，央行逆回购平价等量，延续上周，逆回购投放资金100亿元(每日等量投放20亿元)，回笼100亿元(每日等量回笼20亿元)，全周逆回购完全对冲。央行操作延续谨慎风格。央行已连续28个交易日逆回购投放20亿元的低量。央行已连续23个交易日逆回购净投放0亿元。从资金利率来看，本周（8/29-9/2）资金利率，较上周（8/22-8/26）继续上行，R001/R007/DR001/DR007周均值环比大幅上行15BP/6BP/13BP/11BP，但月末需求影响结束后，R001/R007/DR001/DR007本周五较上周五收盘，环比大幅下行9BP/21BP/9BP/28BP。
数据来源：同花顺、九泰基金整理
需要注意的是，DR001本周波动较大，在9月1日周四报收1.4768%，创出7月以来的最高点。DR007在8月31日周三报收1.7170%，创出7月以来的最高点。
最近2周DR001与DR007走势
数据来源：同花顺、九泰基金整理
本周，R007与DR007两者利差有所走阔。本周五9月2日利差为15.19BP，而上周五8月26日利差为9.14BP。本周三8月31日R007与DR007利差为-2.38BP，上一次出现两者利差为负，是大约一年前的2021年9月8日（-1.98BP）。
最近2月R007与DR007走势
数据来源：同花顺、九泰基金整理
R3M-R007是一个资金市场预期变化的指标。当货币政策收紧时，机构更关注资金可得性而非成本，长线资金需求上升，期限利差上升。反之，流动性宽裕，市场更在乎资金成本而非可获得性，期限利差下降。总体而言，8月资金较为平稳，但月末几个交易日对短线资金需求略大。
数据来源：同花顺、九泰基金整理
本周，AAA+与AAA同业存单收益率整体下行，收益率曲线略牛陡，3月期小幅上行不到1BP，其他期限均下行，短端1月下行最多，接近12BP；长端9月期和1年期均下行，维持在2.0%以下。
上周与本周AAA+同业存单收益率周变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
上周与本周AAA同业存单收益率周变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
一级市场方面，本周利率债净融资额小幅下降；总体需求尚可。本周新发利率债有34只，融资3,117.30亿元，总偿还量为1,632.00亿元，净融资额为1,485.30亿元，较上周小幅下降（前值为2,306.49亿元）。截至9月2日，一般债发行进度为96.0%，专项债发行进度为96.4%；国债净发行进度为41%；政金债发行进度预估为68%。利率债招投标全场倍数有所提高。本周国债与政策性金融债招标效果较好，全场倍数均值为4.64，较上周的4.50倍有所提高；而发行价格仅有5只位于100以下，发行需求较好。二级市场方面，国债期货普涨，依然处于高位；现券收益率普遍下行，中短端向下行幅度更大，收益率曲线较上周略牛陡。海外债收益率以上行为主。本周国债期货普遍上涨。全周来看，10年期主力合约涨0.23%，5年期主力合约涨0.21%，2年期主力合约涨0.13%。10年期主力合约在8月17日创2020年5月来的新高后，有所盘整，但最近依然维持在高位。最近两个月10年期国债股指期货：
收盘价（主力合约）走势
数据来源：同花顺、九泰基金整理
现券方面，债市向暖，收益率普遍下行，中短端向下行幅度更大，收益率曲线较上周略牛陡。具体来看，相比于上周五8月26日，本周五9月2日，1Y国债/国开债利率下行7BP/8BP，3Y国债/国开债利率下行8BP/11BP，5Y国债/国开债利率下行4BP/5BP，10Y国债/国开债利率下行2BP/4BP。
上周与本周关键期限国债收益率走势
数据来源：同花顺、九泰基金整理
上周与本周关键期限国开债收益率走势
8月26日与9月2日关键期限国债收益率情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
8月26日与9月2日关键期限国开债收益率情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
国债、国开债期限利差有所分化。其中国债、国开债10Y-1Y利差均较上周走阔，分别走阔2.05BP/1.62BP；国债、国开债10Y-5Y、3Y-1Y利差均较上周收窄，分别收窄0.70BP/2.13BP；1.19BP/4.58BP。
国债、国开债本周与上周关键期限利差变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
10Y-7Y利差的8月均值为2.13BP，较7月均值-0.07BP走阔并转正，表明市场交易活跃下降，偏好配置而非交易，配置盘占优。10Y-1Y利差的8月均值为91.16BP，较7月均值88.38BP走阔，表明市场对经济的乐观程度有所改善。
数据来源：同花顺、九泰基金整理
10Y-1Y国债期限利差变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
海外债市方面，相比上周五8月26日，本周截止9月2日，收益率继续以上涨为主。美国债市长端上行较多，其中10Y期国债收益率小幅上行16BP，收至3.20%；美国10Y-2Y国债收益率继续倒挂中，本周五倒挂收窄至-20BP（上周为-33BP）。日本债市长端上行较多，其中10Y期国债收益率上行2.0BP至0.2500%；德国债市中长端上行较多，其中10Y国债收益率大幅上行23BP至1.56%。
8月26日与8月19日美国国债收益率周变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
最近2个月美国10Y-2Y国债收益率变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
8月26日与9月2日日本国债收益率周变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
8月26日与9月2日日本国债收益率周变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
8月26日与9月2日德国国债收益率周变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
一级市场方面，信用债融资环境一般。产业债净融资转负为正；城投债净融资小幅下降。发行利率，较上周以下行为主。本周新发产业债187只，融资2,260.56亿元，总偿还量为2,218.46亿元，净融资额为42.10亿元，较前一周大幅提升，由负转正（前值为-895.88亿元）。本周新发城投债178只，融资1,194.20亿元，总偿还量916.37亿元，净融资额为277.83亿元，较前一周小幅下降（前值为375.48亿元）。发行利率方面：公司债AAA级主体发行利率3.03%（前值为3.10%），企业债AAA级主体发行利率5.80%（前值为2.80%，本周较高由仅有一个样本“22昆明交投01”所致），中期票据AAA级主体发行利率3.10%（前值为3.25%），短融AAA级主体发行利率2.03%（前值为2.03%）。发行利率以下行为主。二级市场方面，产业债、城投债收益率整体下行，中短端下行较长端多；两者信用利差有所走阔。产业债收益率下行为主。其中3年期AA产业债收益率，本周五9月2日收至3.1986%，较上周五8月26日下行6.07BP。从曲线来看，除6月期、7年期和8年期品种收益率上行外，其他期品种收益率均下行，3年期和4年期品种下行最大，超3BP；其余各期限品种也大多下行1-2BP。从曲线来看，总体来说，中短端下行较多，收益率曲线略牛陡。8月26日与9月2日AA产业债收益率曲线变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
近一个月AA产业债收益率曲线变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
近一个月AAA产业债收益率曲线变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
产业债信用利差普遍走阔。3年期AA产业债收益率下调6.07BP,其中无风险收益率下调10.51BP，意味着AA信用利差走阔了4.44BP。AAA利差上调了5.10BP，评级溢价下调0.66BP。AAA利差上调说明流动性有所收紧，评级溢价下调表明市场对3年期AA产业类主体忧虑程度有所减弱，违约风险有所降低。
数据来源：同花顺、九泰基金整理城投债收益率同样下行为主。其中3年期AA城投债收益率，本周五9月2日收至2.8812%，较上周五8月26日下行1.67BP。从曲线来看，除1年期和15年期品种收益率小幅上行外，其他期品种收益率均下行，中短端品种下行最大。从曲线来看，总体来说，中短端下行较多，收益率曲线略牛陡。
数据来源：同花顺、九泰基金整理
数据来源：同花顺、九泰基金整理
8月26日与9月2日AAA城投债收益率曲线变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
城投债信用利差普遍走阔。3年期AA城投债收益率下调1.67BP,其中无风险收益率下调10.51BP，意味着AA信用利差上调了8.84BP。AAA利差上调了3.84BP，评级溢价上调5.00BP。AAA利差上调说明流动性有所收紧，评级溢价上调表明市场对3年期AA城投类主体忧虑程度有所增加，违约风险有所上升。8月26日与9月2日AA城投债信用利差变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
本周信用债成交量小幅提升。中票成交金额2,626.80亿元，短融成交金额1,656.87亿元，本周二级信用债成交总金额为5,707.49亿元，较上周小幅提升（前值为4,453.48亿元）。一级市场方面，本周5只转债标的上市。深科转债正股涉及平板显示器件、半导体领域，上市首日涨幅30.36%。欧22转债正股所属房屋家居板块，上市首日涨幅接近32%。中陆转债正股从事工业金属锻件研发、生产和销售，上市首日收盘价接近120元。永02转债和博汇转债规模偏小，上市首日收盘涨幅略超20%。二级市场方面，本周A股指数延续上周，普遍下跌；可转债指数继续下跌。本周上证指数、深证成指、创业板指、科创50分别下跌1.54%、2.96%、4.06%、1.52%；沪深300与中证1000分别下跌2.04%与2.91%。全市场看，同花顺全A周跌幅为1.24%。本周转债市场下跌，交易继续缩量。本周中证转债及可交换指数较上周小幅下跌1.30%。成交量方面，两市成交金额本周继续缩量，本周成交2,564.65亿元（日均约512.93亿元），低于上周的2,840.34亿元（日均约568.07亿元）。近一年中证转债指数及成交量走势变化情况
数据来源：同花顺、九泰基金整理
转债市场，行业跌多涨少。转债行业中，周内共有3个行业上涨，23个行业下跌，涨幅前三的行业为轻工制造、通信和交通运输，涨幅分别为2.85%、1.07%和0.03%，跌幅前三的行业为电力设备、国防军工和汽车，跌幅分别为4.88%、3.65%和3.20%。个券方面，本周市场普遍下跌。转债市场总共435只公募可转债，96只个券上涨，337只下跌,2只收平。除了新上市的5只转债外，涨幅靠前的转债有永22转债、胜蓝转债，涨幅在20%以上；跌幅靠前的转债有迪森转债与上能转债，周跌幅在18%以上。估值方面，从绝对价格来看，中低价转债数量增加，高价转债数量减少。本周绝对低价转债（绝对价格小于110元）较上周增加6只，价格区间在110元-130元的转债较上周增加28只，价格区间在130元-150元之间的转债数量较上周减少19只，价格区间在150元-200元之间的转债数量较上周减少8只，200元以上的转债数量较上周减少3只。整体来看，中低价转债数量明显增加，高价转债数量减少。全市场股性标的估值有所降低，债性标的债底保护增强。本周有151个标的具有股性，较上周减少18个，而且平均转股溢价率为19.15%，较上周20.20%有所降低；具有债性的标的达到284只，较上周增加18个，平均纯债溢价率为28.72%，较上周28.76%有所降低，债底保护增强。（1）能源与粮食方面：本周全球的能源问题依然备受关注。欧洲石油天然气问题有恶化趋势。由于部分机组发生漏油，北溪管道天然气运输已完全停止；俄气通过“北溪-1”管道向欧洲进行的天然气供应已经暂停，同时因法国Engie公司未按现有合同全额支付7月天然气货款，俄气决定暂停向该公司供应天然气，直到收到已供天然气全款为止。另一方面：美国表示将继续向欧洲供应天然气，还声称需要对俄罗斯施加最大化压力，并增加石油供应；美国总统拜登还向国会申请20亿美元，以解决俄乌冲突对美国国内能源供应的影响；欧盟声称要对俄罗斯天然气设定价格上限；G7财长就对俄罗斯石油价格设定上限达成一致；俄罗斯随即表示不会再向欧洲地区供应天然气，也将停止向支持对俄罗斯石油设定价格上限的国家出售石油。而中东方面，阿富汗临时政府即将与俄罗斯签订汽油采购合同。电力方面，俄乌冲突爆发后，随着俄罗斯对天然气的供应大幅减少，欧洲电价也史无前例地飙升。欧洲电价在过去一年已经暴涨了近10倍，当地时间周一，德国和法国的明年电价双双突破1000欧元大关，又一次创下历史新高。欧洲各国民众抗议能源价格上涨的游行正在增加。超7万的捷克民众聚集在首都布拉格进行抗议，要求政府采取更多措施控制飙升的能源价格。粮食方面，周五，联合国粮农组织发布的全球8月食品价格指数报告显示，8月份全球食品价格指数为138点，环比下降1.9%，同比仍上涨7.9%，处于今年1月以来的最低水平。自今年3月创下历史新高后，该指数连续5个月回落，8月几乎所有食品类商品价格均有所下调。尽管上述粮食价格数据让人略感安心，但依然不让人放心。总体而言，因为俄乌冲突地缘政治、高温干旱自然因素等多重影响，能源与粮食价格依然存在较大变数。（2）地缘政治方面，台海问题还是地缘政治关注点，美军舰不时穿越台湾海峡进行挑衅，但暂时不是扰动市场情绪的重要因素；俄乌冲突没有缓和迹象，扎波罗热核电站有可能引发一场大灾难，同时美欧等主要国家在酝酿或实施新的一轮对俄各种制裁。（3）经济数据方面，美国8月Markit制造业PMI继续上升（51.5，前值51.3），上周首次申领失业金人数有所下滑（23.2万人，前值24.3万人）。美国ADP研究院公布的报告显示，美国8月ADP就业人数增加13.2万人，远远低于预期的30万人；7月就业人数增加27万人。但非农数据超预期，美国8月非农就业人口增加31.5万人，前值52.8万人，连续第20个月就业增长。不过失业率升0.2个百分点至3.7%。与此同时，美国薪资增速放缓，环比0.3%较前几个月有所缓和，显示出通胀压力或将继续下降。受此影响，美联储在9月会议上加息75BP的概率上升。而欧元区方面，欧元区8月份经济景气指数录得97.6，为2021年2月以来的最低水平，不及预期的98，7月数据也从99下修至98.9。标普全球公司公布的欧元区8月制造业采购经理人指数（PMI）录得49.7，为26个月以来的低点；服务业PMI为50.2，是17个月以来的新低。欧盟统计局周三（8月31日）公布的初步统计报告显示，欧元区8月份消费者物价指数同比上升9.1%，为欧元区成立20多年来最高的通胀率。同时该数值还高于市场预期的9%，较7月的8.9%增加了0.2个百分点。数据显示，剔除了波动较大的能源和食品价格的欧元区核心通胀率为5.5%，比市场预期和7月的4.1%高出了0.4个百分点；剔除能源、食品、酒精和烟草的通胀率为4.3%，也刷新历史高位，表明价格上升压力广泛存在。美欧经济基本面的分化可能会对美元继续形成支撑。（4）政策方面：周四，欧元区国债收益率大幅上升，意大利10年期国债收益率自6月以来首次突破4%。在周三公布的通胀数据创纪录新高后，欧元区货币市场目前预计，欧洲央行加息75个基点的可能性约为80%。通胀数据公布前，这一概率略高于50%。利率预期的上升推动欧元区各国政府债券收益率大幅走高。美联储官员延续上周末在杰克逊霍尔会议上的鹰派表态，他们再度强调不惜一切代价抗击高通胀的承诺。三位地区美联储主席周二在各自的讲话中重申，遏制近40年来最猛烈的物价涨幅是他们的首要任务，并表示未来不会轻易放宽货币政策。美联储“三把手”——FOMC永久票委纽约联储主席威廉姆斯表示，利率可能需要在某个时候升至3.5%以上，才能实现他们的目标。（5）美债表现：截止9月2日周五，10年期美债收益率较上周五8月26日，上行16BP，收至3.20%，但10年-2年期美债收益率持续倒挂，利差收窄至-20BP，但美国衰退预期依旧。海外方面，维持之前观点，地缘政治方面，欧洲通胀高企、能源、粮食、电力等核心问题，短期内没有有效解决方案，叠加欧洲高温和干旱，以及很快到来的冬季，都是外部的重大不确定性所在。之前一段时间，美国债券市场在交易通胀和交易衰退中摇摆。上周美债继续以交易通胀为主，美债收益率大幅反弹，10年期收益率重回3.20%以上；10Y-2Y收益率倒挂有所收窄。美国经济基本面依然较为强劲，美联储官员喊话依然较为“鹰派”，10年美债收益率在短时间内大幅反弹后，在触碰前期高点3.5%前，需要新的交易证据提供动能。当然，美债市场对国内利率债市场的影响是间接的，也相对有限。（1）政策方面，上周政策较多，本周略平静。市场较为关注二十大召开时间正式确定在10月16日，预计大会之前一切以“维稳”为首要目标。与此同时，国常会继续敦促宽信用政策的推进。本周国常会提出，稳经济接续政策细则要在9月上旬应出尽出，着力扩大有效需求，巩固经济恢复基础；对于房地产问题再提“地方一城一策”以及信贷政策和保交楼专项债的运用。（2）经济基本面与数据方面，本周三公布的中国8月官方制造业PMI为49.4，低于临界点，比上月上升0.4个百分点，高于预期，制造业景气水平有所回升；官方非制造业PMI为52.6，比上月下降1.2个百分点，仍位于扩张区间，非制造业连续三个月恢复性增长。8月财新中国制造业采购经理指数（PMI）为49.5，较7月回落0.9个百分点，降至荣枯线以下，显示制造业在经历了两个月的扩张后重现收缩。9月5日公布的8月财新中国通用服务业经营活动指数（服务业PMI）录得55.0，低于7月0.5个百分点，为2021年6月以来次高。尽管景气度微降，服务业仍延续了6月以来的强劲修复态势。（3）资金面方面，本周因为跨月因素影响，资金面呈现出一定波动。从成交量来看，8月31日跨月日的成交量明显下滑，并且低于7月跨月日的成交量，与3-5月水平相当；而在进入9月之后，成交量迅速回升，资金面体感宽松，主要回购利率都有所回落。跨月期间，央行依然维持20亿逆回购的规模，并没有增加资金投放以平抑资金面波动。（4）房地产行业方面，各地在行动，浙江绍兴市拟设立房地产稳保基金，或以“国企出资+金融机构并购贷款”的方式展开；内蒙古将上建议取消“公摊面积”；海南省拟推出“一人购房全家帮”相关住房公积金互助使用政策，保障缴存人住房刚性需求。此外，已有30余重点城市执行房贷利率下限，首套降至4.1%。市场层面，销售数据继续下滑，百强房企前8月销售额同比下滑46%，仅10家房企销售超千亿；深圳8月二手住宅仅成交2000套，环比下跌1.9%。地产的投资、销售、“保交房”是债券交易重要关注点。（5）疫情方面，据财新梳理，目前包括7座省会城市、1座直辖市在内的33座城市因疫情处于部分或全部静态管理，超过6500万居民受到影响。9月1日，全国则有26个省市自治区的103座城市报告疫情，创2020年初疫情出现以来的最高纪录。近期病毒变异株BF.15在深圳出现，疫情又有多点散发的征兆。继海南、西藏疫情回落之后，成都、大连等地的又有疫情抬头的迹象。多地区防控升级，成都市已处于静默管理状态。（6）汇率方面，美元指数已经达到110附近，回到了20年前的水平。鹰派的加息预期支撑美元利率上行，美元指数或继续上冲。当前中美名义利差已经明显倒挂，实际利差也在快速收窄。8月上旬期间美元人民币汇率一直以6.75为中枢做双向波动，而自8月中旬以来，人民币相较美元出现了明显贬值，美元人民币汇率一路上行至6.90附近（创2020年8月底来的新高）。在8月期间美元指数整体大幅上涨2.60%的背景之下，人民币相较美元贬值约2.12%，在亚洲货币中排名继续中等偏后。8月人民币贬值的主因，主要是过强美元+中国经济预期变弱所致（但截止目前，出口数据对人民币汇率依然有支撑）。后续人民币汇率走势需要密切关注。（7）债券收益率方面，目前，10年期国债估值处于低位，分位数为2.5%，相比之下，美国10年期国债估值仍然处于较高位置，分位数为98.8%。中美利差持续倒挂，截至本周五9月2日，中美10年期国债收益率倒挂为-57.74BP，而上周五8月26日为-39.70BP，中美利差倒挂有所走阔。