债市周报 | 流动性偏紧，利率债上行

安信资管固收团队 2023-01-17 20:31


一 
经济

出口继续走弱。进出口部分受疫情影响，但海外需求走弱是主要因素。出口3060.8亿美元，同比下降9.9%；进口2280.7亿美元，同比下降7.5%。12月对美欧、日韩、东盟的降幅均继续下行，对美国和欧盟出口的降幅明显扩大，美联储加息下美国经济放缓，美国需求走弱。东亚的日韩需求也走弱。对东盟出口仍在正增长区间，但较前几个月也已显著走低。


图：进出口

图：出口目的地

数据来源：WIND，安信资管


从出口细项来看，只有钢铁和汽车是正的增长，自动数据处理设备、手机、家电和集成电路出口均大幅走弱。12月进口细项中，反映地产系投资需求的铁矿石小幅改善，铜矿维持正增长，他内需产品整体较弱。反映外需的电子元器件、集成电路进口大幅走弱，我们预期后续出口依然面临较大的压力。

图：出口细项

图：进口细项

数据来源：WIND，安信资管


通胀压力不大。12月CPI同比涨幅扩大0.2个百分点至1.8%、低于预期的1.9%，环比由负转平。CPI低预期主要是猪价拖累，核心CPI受服务涨价支持回升。CPI通胀低于预期，除油价拖累，猪价逆势回落拖累加大。12月猪价持续下行，带动CPI猪肉环比降幅扩大8个百分点至-8.7%。

图：CPI

图：CPI环比

数据来源：WIND，安信资管


展望2023年，我国通胀仍将保持温和水平，随着防疫政策优化后需求回升，线下活动修复，或带动核心CPI延续上涨。预计2023年年初，CPI同比或因春节效应小幅冲高至2.5%左右，但之后将快速回落，2023年整体CPI通胀压力仍相对可控。

PPI超预期回落，生产、生活资料均有拖累。12月PPI同比降幅收窄0.6个百分点至-0.7%、低于预期的-0.3%，环比由正转负至-0.5%、上月为0.1%。大类环比中，生产资料由平转负至-0.6%，采掘、原材料、加工均有拖累，环比分别为-1.4%、-0.8%和-0.3%；生活资料环比转负至-0.2%、上月0.1%，食品、衣着拖累尤其明显，环比为-0.6%和-0.2%，一般日用品和消费耐用品环比延续上涨。


图：PPI

图：PPI

数据来源：WIND，安信资管


美国通胀符合预期。美国12月CPI同比上升6.5%，为自2022年年中达到峰值以来连续第六个月放缓，符合预期6.5%，CPI环比下降0.1%，为两年半来首次环比下降，符合预期，前值0.2%。不包括波动较大的能源和食品的核心CPI同比上升5.7%，为2021年12月以来的最低水平，预期5.7%，环比上升0.3%，预期0.3%。能源与商品成本是环比降幅的最大驱动因素，而服务成本继续上升。房租仍在环比上升，显示价格粘性较强，我们预期2023年美国通胀数据下降较快。


图：CPI

图：CPI分项

数据来源：WIND，安信资管


12月通胀数据显示出美国通胀正在缓解的迹象，预计美联储在2月1日议息会议上加息幅度下降为加息25个基点。



二 
货币政策与流动性

12月金融数据。2022年12月，社融存量增速9.6%、较上月回落0.4个百分点，社会融资规模增量为1.31万亿元，同比少增1.05万亿元,主要是受债券融资减少较多的影响。当月政府债券融资2809亿元，同比少8865亿元，主要是今年政府债券发行的节奏比较靠前，前11个月已经新增6.84万亿元，已经同比多增近1万亿元，所以导致12月减少。企业债券在市场调整下，发行压力上升，导致融资减少。企业中长贷超万亿、创历史同期新高。


图：社融和M2

图：社融细项

数据来源：WIND，安信资管


企业中长贷大幅增长，与信用债融资转表内、房企融资支持加快等有关。12月新增信贷1.4万亿元、同比多增2700亿元左右。其中，新增企业贷款近乎翻番至1.28万亿元以上，融资结构延续改善，中长贷同比多增超8700亿元至1.2万亿元以上；短贷同比降幅收窄、票据融资大幅收缩。居民端融资延续拖累。12月，新增居民贷款不足去年同期一半、同比少增1900亿元以上，其中，中长贷同比少增近1700亿元、连续第13个月同比少增，反映地产销售企稳尚在途中。

图：社融和M2

图：社融细项

数据来源：WIND，安信资管


M2超预期回落，与基数效应、理财赎回潮有关。M2同比回落0.6个百分点至11.8%，存款分项中，基数拖累下企业存款明显少增；非银存款同比多减、居民存款同比多增，或反映疫情和理财赎回潮影响；财政存款同比多减、财政支出加快。

货币市场操作。上周央行公开市场操作投放3400亿元，回笼1270亿元，净投放2130亿元。今年1月份MLF到期量为7000亿元。


图：公开市场操作

图：MLF投放

数据来源：WIND，安信资管


货币市场流动性偏紧。隔夜银行间回购利率平均值1.36，较前周1.03上行33个bp，资金面偏紧。

图：7天逆回购利率

图：隔夜利率

数据来源：WIND，安信资管


同业存单发行利率上行。上周同业存单发行利率上行。上周平均计，3个月发行利率上行至2.51，6个月发行利率上行至2.63。各类型机构普遍发行存单利率以上行为主。以6个月期限的存单作为样本统计，上周股份行/城商行/农商行存单平均发行利率平均为2.47/2.57/2.7，分别上行19/13/-8个BP。


图：同业存单发行利率

图：不同银行同业存单利率

数据来源：WIND，安信资管



三 
债券市场回顾
上周利率债上行。具体来看，1年期国债收益率变化不大，5年期国债收益率上行6bp，10年期国债收益率上行7bp；1年期国开债收益率上行4bp，5年期国开债收益率上行3bp，10年期国开债收益率上行7bp。具体来看，上周10年国债收益率上行至2.90，10年国开收益率上行至3.03。


图：国债与国开债利率

图：不同期限国开债利率

数据来源：WIND，安信资管


期限利差整体上行。其中10-1利差上行3bp，3-1利差上行0.4bp，10-3利差上行3bp，10-5利差上行4bp。


图：国开债收益率曲线

图：国开债期限利差

数据来源：WIND，安信资管



四 
债市展望
疫后经济逐步恢复。从出行数据、大宗商品上涨、信贷需求来看，经济可能修复较好。12月社融数据总量偏弱但结构超预期改善，叠加央行召开主要银行信贷工作座谈会，市场对于宽信用稳增长预期较强，长债价格下跌。资金面，上周央行净投放资金，但1月是信贷投放大月、临近跨节等带动资金面边际收紧，短债利率小幅上行。预计节后债市波动率或加大、10Y国债利率将震荡走弱。建议以票息策略为主，配置短久期高等级信用债，同时控制杠杆。


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