2024投资展望：大概率延续复苏，A股估值修复空间较大

从年初满怀期待的“复苏交易”，到平地惊雷的“AI浪潮”，再到此后避险资产起势，北向资金持续数月净卖出，北交所及小微盘股走强。2023年，A股市场的走势可能让许多投资者感到意外。

来到2023年倒数第六个交易日，上证指数在一度跌破2900后总算迎来较为像样的反弹，3500余股上涨，沪指收涨0.57%，创业板50指数表现亮眼，上涨2.04%，电力设备板块2.66%涨幅领涨，两市成交额有所放大。（来源：Wind，2023.12.21）

当前来看，市场对于明年国内外基本面预期的分歧似乎还比较大，我们对于2024年的经济和投资应当报以什么样的预期？

2023年经济总体回升向好，但同时也遇到一些困难和挑战，表现在通胀大幅低于预期。这很大程度上是因为有效需求不足、部分行业产能过剩。

展望2024年，大部分部门有望温和改善。地产销售和投资仍然下滑，不过跌幅收窄，对经济拖累幅度缓和；制造业投资继续维持高位；出口由下滑转为小幅正增长。变量在于财政力度，目前的经济两年复合增速约4.2%，如财政发力或能提高到4.5~5%。需关注明年赤字率。

消费方面，2024年消费有望保持温和复苏，但是复苏强度受到房价财富效应和传统产业收缩的压制。地产链相关消费存在巨大缺口且难以弥合，居民消费补缺口过程或已接近结束，后续取决于收入情况，政府端社零（社会消费品零售总额）或依旧承压。

海外方面，美联储已连续暂停加息，市场已经在交易明年上半年降息的可能性。但是，从历史数据看，市场定价的利率相比美联储实际动作更加均值回归，即市场在利率低点会高估加息的可能性，在利率高点也会高估降息的可能性。我们认为可能不会有预防性降息，降息需等到经济数据切实明显走弱或某些标志性事件触发。

总体来看，当前经济和企业盈利均处于周期底部，2024年大概率延续复苏，复苏强度将决定普涨或结构性行情。另外，A股宽基指数的绝对和相对估值均位于历史相对低位，估值修复空间较大。往前看，我们对市场保持乐观和耐心，积极关注结构性机会。

具体来看，从绝对估值角度，上证指数、上证50、沪深300的市盈率分别位于2013年以来的27%、29%、17%分位数。从股债相对估值角度，当前利率处在较低水平，上证指数的股权风险溢价接近正一倍标准差位置，表明股市相对债市的相对潜在回报更高。因此，当前较低的绝对和相对估值水平，都指向A股具有较高的中长期配置性价比。（截止12月5日，来源Wind）

盈利方面，我们预计2024年A股整体净利润增速相比2023年明显改善，上半年看国内逆周期政策力度、下半年看全球制造业修复情况，预计上半年增速或略高于下半年。

短期来看，春季躁动概率较大，预计呈现先估值修复+超跌反弹，后向成长切换的规律。跨年配置：从12月至明年2月，可能遵循先估值修复+超跌反弹，后向成长切换的规律，考虑关注医药、食品饮料、新能源、有色、电子。基于年末中央经济工作会议对明年的政策定调，潜在的受益方向包括建材、建筑、周期品等。

全年配置方向上，科技方向考虑关注三条主线：以半导体为代表的人工智能、国产替代方向；以机器人为代表的高端制造；同时提供成熟稳定期属性（传统互联网）及快速成长期属性（新能源车）的恒生科技。

半导体方面，行业去库存周期接近尾声，受益于下半年旺季备货需求拉动，部分产业环节已经实现经营环比改善，行业基本面底部确立，后续有望逐步企稳回升。更长期来看，创新始终是科技终端需求的核心驱动，AI相关营收未来5年有望迎来高速成长。全球景气度周期之外，国产替代为贯穿中国半导体产业发展及投资的核心逻辑。持续看好上游设备/材料环节在国内强资本开支下的成长机会。

高端制造方面，国内高端制造业在新兴下游带动和自主可控进程下升级趋势确定，以机器人、新能源车、航空航天等为代表的新兴下游成长性强，国产供应链受益，实现产品价值量和市场份额的双重提升。

恒生科技方面，当前恒生科技PE估值水平已经处于历史上5%以内分位点，基本处于历史最低区间。头部互联网公司具有持续的业绩增长动力，而此前压制恒生科技的负面因素在逐步消减，如互联网监管随着蚂蚁金服整改完毕基本已处于正轨，中美关系有所缓和，国内社零消费8月份以来也在逐步好转，恒生科技情绪有所恢复，估值有望反转，出现业绩与估值双升的机会。

医药消费方面，经过三年持续回调，医药和消费板块从估值和盈利角度看已经出现中期配置价值，同时机构筹码压力得到相当程度缓释，可考虑关注。

其中，医药行业截至2023年四季度，行业估值从10年维度看处于底部区间，非医药基金持股低于历史平均水平，机构筹码压力得到缓解，充分消化多重风险。相关需求在创新研发、消费升级以及老龄化加速的驱动下需求增长较为确定，配置价值突出。

消费方面，四季度以来，消费整体需求景气度仍然偏弱，但部分宏观因素开始有所改善。目前食品饮料行业的整体估值已经回到历史中枢偏下水平，部分公司估值低于2022年10月的悲观水平，机构筹码压力得到相当程度缓释，配置性价比较高。

风险提示：上述观点是基于目前市场情况分析得出，具有时效性，仅供参考，不作为投资建议，投资需谨慎。

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