长城宏观：积极信号叠加，关注经济修复及政策预期

震荡调整之下，一月份已然收官。分行业看，电子、计算机和军工等TMT、高端制造方向普遍有较大回撤，而煤炭、银行、公用事业为代表的红利方向相对表现较好。

市场下行的主要原因来自经济预期下调带来风险偏好的快速下行，以及短期流动性的负反馈。随着央行降准、政策性资金入市，流动性负反馈的问题有所缓解。同时，积极的政策信号仍在持续，包括央企市值管理考核、广州放开地产限购、加快推进房地产融资协调机制等，从政策到经济的传导有望逐步兑现。

市场的企稳，根本上还需要回归对内部基本面变化与外部宏观环境的判断。重要的关注点有哪些？我们来看长城基金高级宏观策略研究员汪立的解读。

汪立

长城基金高级宏观策略研究员

宏观观点：我国产需边际改善，

美国经济韧性不减

（1）2023年全国规模以上工业企业利润下降2.3%，规上工业企业利润连续两年负增长；规上工业企业营收同比增速录得1.1%，仅略好于2020年的0.8%。企业盈利趋势性回升的主要驱动力来自于毛利率和周转的同步改善。长期看，提振需求韧性仍是企业盈利能否改善的关键，而政策强度将决定内需韧性几何，未来外需订单能否改善也是总需求能否回升的关键，二者或共同决定企业盈利能否延续改善趋势。

（2）1月我国官方制造业PMI录得49.2%，比上月上升0.2个百分点。生产分项51.3%，较上月环比回升1.1个点；新订单分项49.2%，环比回升0.3个点，生产强于需求的格局仍在延续。产需边际改善，带动企业开启补库。但生产的回升幅度大于需求，并且生产位于荣枯线上，需求仍在荣枯线下，产需失衡可能仍在加剧。新出口订单指数为47.2%，环比回升1.4%，显示外需回升幅度较大。

（3）当前美国经济仍有较好的韧性。美国2023年四季度GDP环比年率录得+3.3%，远高于亚特兰大联储模型预测以及彭博分析师的预测。结构上，消费与投资分项表现出相当的韧性，净出口显著反弹。同时，2024年1月标普全球美国制造业PMI指数初值50.3，大幅超预期反弹；1月ISM制造业指数49.1，创15个月新高，显示经济景气度仍高，进一步强化美国经济韧性以及通胀超预期下行的软着陆叙事。

（4）1月FOMC会议第四次维持政策利率在[5.25, 5.50]%不变。会议声明正式表明加息结束向降息叙事的转变，进一步确认政策拐点。从节奏上看，下半年的降息预期更易被纠正，美联储或难以连续降息。

策略观点：关注经济修复及政策预期

复盘历次市场底部情形，市场持续恶化的主要原因有：（1）危机事件出现；（2）经济短周期处于下行状态，长期增速持续悲观，短期内流动性恶化；（3）流动性挤兑。

本轮下调的初始过程与第二种较为相似。回顾2024年1月的调整，原因更多来自悲观情绪带动的资金博弈与负反馈。因此，虽然从周期回归的视角看，当下市场具有极高的估值性价比，但从资金筹码、杠杆风险资金出清的视角来看，风险或仍未全部出清。现阶段，关注是否能有扭转预期的强有力政策，或者强有力的资金打破负向循环。

从基本面来看，政策偏弱已经形成了市场的一致预期，灰犀牛的存在加剧了市场的谨慎程度。A股对境内经济基本面的关注或更大于对海外流动性宽松的预期。短期内，高股息持续体现韧性，关注春节出行及消费情况，以及外需能否带动国内的经济增长。节后，关注2月LPR是否调降，以及两会的政策预期。