“在当前中国经济发展状态下，未来几年市场大概率是偏成长的风格。我们以前会更中性甚至保守一些，但现在觉得，总体上A股最佳状态应该是六成进攻、四成防守。”聚鸣投资刘晓龙最近在接受中国基金报记者采访时说。

从头部公募投资总监到百亿私募掌门人，刘晓龙的投资策略是以逆向投资、成长投资为基础的股票多头策略，辅以主题投资和事件驱动，追求良好的收益风险比。2021年刘晓龙获得了英华奖“三年期最佳私募投资经理”；同时，聚鸣投资跻身英华奖“私募综合实力50强”。

刘晓龙认为，在经历年初调整后，市场基本回归估值合理区间。这两年的赛道投资将转向个股投资；而非赛道领域里，总体处于中位偏低的位置——可谓“市场具备较大吸引力的时刻”。配置上，刘晓龙注重适度均衡，长期看好A股成长类资产，比如军工、新能源，以及去年受损的中游制造业、疫情复苏等具有安全边际和较为确定性的板块。

市场回归基本合理的状态 适度做组合的平衡、精选成长

面对年初市场的大幅调整，刘晓龙曾经发文总结，对经济下滑的担忧、美国加息预期提速、公募基金募资偏冷等因素在元旦后集中发酵，导致场内资金离场，形成下跌走势。

“跟一个月前相比，现在唯一的变化就是市场对于美国流动性收紧的担心在钝化。从过去的经验看，美国一旦开始真的加息，市场反而会上涨。而国内微观流动性方面没有大的变化，短期来看，整个市场变成存量博弈，难以形成全面的机会。”刘晓龙说。

他以创业板指数做测算，2018年创业板指数最低跌到过1200点，过去4年创业板估计利润增速年化15%，如果市场跌到2018年的估值，创业板可以到2100点。考虑到那年宏观流动性非常紧，而今年宏观流动性很松，估值大概率不可能到那么低。因此上浮20%左右的估值，极限底部区域应该是2400点-2700点左右。“但现在市场还没有到那个时候。总体来说，比当时贵15-20%左右的范围里，创业板是赛道股合理，指标股比2018年贵一些，其他板块有点低估。”

年初以来赛道股下跌，刘晓龙认为，调整的核心原因是这批股票经过两年的上涨，估值太贵了，“其实贵和便宜是市场流动性和信心的一个表征。去年市场流动性好，赚钱效应还可以，这些股票维持在较高的估值，但今年年初受到美国的收紧预期突然增强，国内的募资降到冰点等诱导因素的影响，导致其出现调整。现在来看，对于军工、新能源、电动车、CXO等板块，从增速、某些指标股的竞争格局，以及所处的估值水平看，回到基本合理的状态。正常来讲，要开始有所分化了。”

因此，在组合管理上，刘晓龙表示，一是要适度做组合的平衡，配置一些下跌空间小、具有确定性的头寸，防范分析之外的黑天鹅；二是在成长里面要精挑细选，关注公司本身的确定性和空间；三是对于某些产品需要适当降低仓位，控制回撤。

成长投资：今年从赛道投资转向个股投资 看好军工、新能源等

在成长投资方向，刘晓龙今年依旧看好军工、电动车等高端制造行业，但他表示，接下来将大概率看到它们的投资方法可能会发生变化：从赛道投资转变为非常严谨的、对于个体公司基本面驱动的个股投资。

“去年我们会去买一些流动性较好，有点行业指标意义的股票，但这部分我们在过去一个月里已经降低了比例。现在我们适应了市场的变化，重仓的是那些业绩兑现度更确定的股票。比如军工行业，虽然年均增长超20%，但还涉及公司治理、管理等问题，因此我们看好管理层和股东利益一致的、能够如期把收入的增长在利润端释放出来的公司。”刘晓龙说。

关于新能源，刘晓龙看好两头。一是上游，业绩在不断超预期的标的，但是这类长期逻辑的瑕疵是，由于锂价涨得太多，对于需求是个抑制；二是下游，比如电池、隔膜，以及个别没有面临竞争冲击的环节。“虽然投电动车的两头，但个股的仓位都不重，挑选盈利至少没有问题、或两三年内不用担心竞争的环节。新能源总体配置较之前下降了，因为随着基本面的推移，新能源锂电产业链在比较剧烈地重构，难以做预判和推演。”

关于基建稳增长板块，刘晓龙认为，这更多是风格类资产在短期的体现。在中国经济周期阶段向下时，这类资产具有避险的相对价值。他在去年四季度加仓了消费建材等品种，看好其本身有较强阿尔法——虽现在面临地产贝塔的下行，但每年能保持20%-40%的收入增长。同时他认为，港股或A股的高分红股票也有相对价值，因为国内要降息，长期来讲利率要往下走，这些股票有5%或更高的分红率。

另外，刘晓龙表示，配置了一些化工类的公司，因为这类在双碳的长期目标下，周期在变弱，成长的确定性在变强，“相较行业平均水平，有些公司在成本端或技术端有比较明显的阿尔法，量在扩张。能耗双控是一个临时性政策，未来大概率会控制在一个对国内够用的、相对合理的状态。”

总体来看，刘晓龙称，当前组合比较分散，超过10个点的行业不太多，成长和价值（逆向）各占一半。其中成长主要配置了军工、电动车，逆向配置了去年由于成本、利率受损或受房地产行业下行影响的中游制造业，比如家具、家电、建材等，同时增加了长期、流动性好、具有较高确定性的疫情复苏品种，比如线下消费、餐饮等。“之所以选择餐饮，因为它们复苏最晚，如果基本面复苏的趋势比较确定，仍具有一定吸引力。”

A股最佳状态是六成进攻+四成防守 打造主动投资的精悍投研团队

刘晓龙是清华大学工学硕士，拥有15年证券从业经验，曾任广发基金投资总监，个人公募基金管理规模超300亿，其中有150亿的社保基金组合，在2015年社保账户管理中排同类第一。2017年刘晓龙“奔私”创立聚鸣投资，开启创业道路。

从投资风格来看，刘晓龙擅长逆向投资、底部挖掘，坚持从安全边际出发，践行“用好的价格买好公司”的投资理念，追求投资的收益风险比。他称，宏观在投资框架中占比不高，“我觉得我们没有能力去做推演。宏观在策略中只是一个考虑项，重要的是在宏观环境下，对市场进行推演、该如何应对。我们主要看微观流动性，现在市场变得更加敏感。”

如今聚鸣投资经过五年发展，管理规模达到300亿左右。在规模变大以后，刘晓龙坦言，一是更要求中长期、以多元化资产配置的角度来做均衡的组合管理，不能因成长股好就配成长股、价值股涨就多配价值股，因为流动性很重要，冲击成本不允许来回买卖；二是强调行业集中度要有一定的分散，不然在市场下跌中杀伤力很大，比如军工、新能源年初跌得比较厉害，很多时候存在研究的不可预测性；三是最好是在高胜率、具有很高安全边际的个股（而不是行业）上做一定的偏离。

“这几年的体会是，在A股市场中做投资，仅做单一风格压力会比较大，因为市场大概3-4年为一个周期，单一风格总要被锤一下。但是，在中国经济当前发展状态下，A股未来几年市场总体上更偏成长风格。如果作为基金经理，在牛市中没赚到成长的钱，靠抵御风险的收益就会变得很黯淡。我们以前会更中性甚至保守一些，但现在觉得，在A股最佳的状态应该是六成的进攻、四成的防守。”刘晓龙说。

刘晓龙对未来市场很有信心。过去10年市场呈现出牛长熊短，以公募整体为例，过去10年有3年是亏钱的，7年是赚钱的，总体还有超过10个点的年化回报。“由于我们的产业总有一些新的东西出来，在能赚钱的资产上，赚到的倍数特别大，包括当年的互联网，这几年的新能源，前两年的半导体、军工。”总体来看，他认为当下市场收益大于风险，是具备充分吸引力的时点。

关于公司的发展路径，刘晓龙直言，聚鸣投资是一家以主动投资为所有业务的公司，并将坚持目前股票策略的产品线。“我们在打造一个精悍的投研团队，基金经理和研究员数量精简，但是彼此信任感高，希望每次碰撞后形成共振的概率高一点，形成真正的投研一体化。”