编者按：近期，基金四季报已披露完毕，明星基金经理们的调仓动作和仓位变化也成为基民们关注的焦点。而在每一份定期报告背后，也隐藏着这些优秀管理人的“投资秘籍”。基金君将继续为大家更新人物库专题【调仓风向标】，解码明星基金产品持仓变化及其管理人的投资理念。

这可能是顶流基金经理周应波，在中欧基金的最后一份四季报。

在2021年12月底卸任多只基金后，当时按管理规模600亿顶流的基金经理周应波，还继续坚守着最后一只基金中欧创新未来18个月，等着这只基金满18个月打开申赎，站好最后一班岗。

2020年10月9日成立的中欧创新未来18个月，预计将于2022年4月初开放申购赎回，届时周应波可能将正式卸任。按目前的剧情演绎，周应波从中欧基金离职基本确定，市场猜测他可能“奔私”，在4月份离职后会否再写一季报不可知，但这基本应该是他在中欧基金最后的四季报。

周应波是成长股投资高手，过去6年间管理中欧时代先锋（卸任前管理时间最长基金）在同类基金排名前2%，2015年11月3日到2020年12月17日，投资收益345%，年化收益率27.58%。周应波仍然在管的中欧创新未来基金业绩，在当时一同发行的5只创新未来基金中排第2。

在目前仍任职的中欧创新未来18个月的四季报中，周应波罕见写下“4000字走心长文”回顾了2021年四季度乃至全年的市场情况和操作，展望2022年，提出鲜明观点，并对投资框架进行了阐述，还复盘了过去6年多投资记忆最深的错误和教训。

在这特别的时候，周应波的罕见长文，值得好好研读一番。周应波在文中曝出不少金句，重要话语先摘录如下：

1、2021年确认成为"能源革命时代"的启动元年，资本市场的反应预示了经济结构的巨大变化。

2、国内机构投资者自身的投资经验还不足，从过去4年我们的实践来看，投资港股的效果不甚理想，现在来看，香江还是我们一条挺重要的能力边界。

3、投资策略上，已经将港股配置的重要性在基金组合中放低。较大幅度降低了港股配置仓位，聚焦A股投资。

4、因对汽车智能化、元宇宙等行业的看好，提升了消费电子、传媒的配置比例，同时从"防范宏观风险"出发降低了金融、有色化工的配置比例，从"降低拥挤交易方向风险"出发降低了新能源汽车、医药的配置比例。

5、总体上不择时，聚焦挖掘"差异化的成长股"，在基金管理团队相对擅长的新能源、TMT等领域重点配置。

6、展望2022年，我们的观点是"耐心等待经济筑底、细致甄别新能源泡沫、积极寻找新生动能"。"细致甄别新能源泡沫"，并不代表我们看空新能源行业，而是希望在市场较为拥挤的交易状态下提高对风险的警惕。

7、脱离"时间尺度"谈投资框架和理念是虚无的，作为新兴资本市场的新兴机构投资者，都会经常提及学习很多欧美投资大师的经典理论，但非常重要的一个约束条件是资产管理产品资金来源的"时间尺度"问题。

8、机构投资者能做好的事也只有这一个，在某几个擅长的方向上研究好企业，其他层面的事例如交易能力、技术分析、打听政策，都不能算"锦上添花"而近乎于猴戏了。

9、我们希望寻求的"差异化"，一小部分是天然禀赋，但最主要的我们认为还是，卓越的企业管理层、长期研发投入乃至正确的企业价值观才是带来差异化的主要来源。

本期【调仓风向标】，基金君将为大家详解周应波的四季报及其调仓变化。

基金继续高仓位，海康、腾讯、美团等退出前十大

作为18个月的封闭基金，目前还处于封闭期的中欧创新未来18个月，还继续保持着非常高的仓位，四季度末股票仓位96.44%，比三季度末的96.09%略有提升，依然是非常高的仓位。

不过从前十大重仓股来看已经出现了非常多的变化，三季度末的前十大重仓，到四季度末已经换了7个，只有3只重仓股继续留在四季度末，继续前十大重仓的是舜宇光学科技、立讯精密、华友钴业，前两者的仓位有所提升，华友钴业的仓位有所下降。

另外，盐湖股份、闻泰科技、蓝色光标、芒果超媒、德赛电池、快手、鹏鼎控股等为新进前十大重仓的个股。

图1：前十大重仓

2021年确认为能源革命启动元年

回顾2021年四季度情况，周应波表示，按照季度视角来观察市场或者预判风格是比较短视的，如果回顾看2021年全年，行业景气的分化格局是很清晰的，电力设备和新能源、基础化工、有色金属、煤炭、钢铁是五个2021年涨幅超过40%的行业。

2021年确认成为"能源革命时代"的启动元年，光伏、电动车本身产业技术成熟推动了大规模推广，"双碳"的全球性一致诉求进一步推动了资本市场的认可--这样的过程，伴随着"房住不炒"国策和人口出生率下降带来的20年"地产景气时代"的结束，资本市场的反应预示了经济结构的巨大变化。

港股投资有三大特点，将港股配置重要性放低

周应波表示，四季度，港股市场继续走弱，特别是恒生科技、部分消费股等下跌较多，公用事业等经营稳定行业走势较强。

从过去几年的经验看，港股市场对他来说有如下显著特点：

第一，离岸市场，流动性同时受到内地、全球的影响，市场在乐观和悲观之间的波动极大；

第二，高度市场化，吸引了一批国内为主的新经济龙头企业上市，从优质上市公司供给来说是不可忽视的市场；

第三，国内机构投资者自身的投资经验还不足，从过去4年的实践来看，投资港股的效果不甚理想。

因为以上原因，在投资策略上，周应波团队已经将港股配置的重要性在基金组合中放低，并希望在未来几年更扎实地积累港股公司的研究经验。查理芒格说过"确定自己能力的边界是最重要的事"，周应波说“现在来看香江还是我们一条挺重要的能力边界”。

加仓消费电子传媒，年轻基金发挥更大作用

对于2021年四季度的配置，周应波表示，主要调整包括：

第一，较大幅度降低了港股配置仓位，聚焦A股投资；

第二，行业配置上，因对汽车智能化、元宇宙等行业的看好，提升了消费电子、传媒的配置比例，同时从"防范宏观风险"出发降低了金融、有色化工的配置比例，从"降低拥挤交易方向风险"出发降低了新能源汽车、医药的配置比例；

第三，坚持聚焦个股，我们自创新未来基金2020年10月成立以来保持了连贯性，一是紧扣基金契约，真正聚焦"创新未来"主题相关行业，二是总体上不择时，聚焦挖掘"差异化的成长股"，在基金管理团队相对擅长的新能源、TMT等领域重点配置，三是重视18个月封闭期的基金持有人久期约束，结合绝对收益的投资目标，屏蔽"排名焦虑"、紧扣"挣钱目标"。

细致甄别新能源泡沫、积极寻找新生动能

展望2022年，周应波表示，我们的观点是"耐心等待经济筑底、细致甄别新能源泡沫、积极寻找新生动能"。

周应波说，过去的每次定期报告，我们都坚持用一句话描述总结下一阶段投资策略的要点，一是希望传递给基金持有人，让大家看到我们思考问题的过程，也能够在未来检验基金业绩的成功、失败时能清楚到底哪里对了、哪里错了、基金管理人是否做到了知行合一，二是提示我们自己，做好基金管理工作，投资思路要清晰，我们对经济、产业、企业发展的认知，要渗透、反馈到投资策略中去。

"耐心等待经济筑底"，主要是我们担心地产剧烈下行带来的经济硬着陆风险加大，全球央行也开始启动疫情后宽松政策的退出，高基数下的外需不容乐观，中国经济的韧性很强，但增速筑底需要过程，2022年需要保持耐心。从2015年末算起，棚改货币化和深度城镇化推动的地产景气周期已经长达5年多，人口出生率、城镇化率代表长周期压制因素，"房住不炒"国策代表中周期压制因素，2021年下半年以来的民营房企大面积爆雷代表短周期压制因素，长中短的角度理解都需要对仅下滑了2个季度的地产产业链保持谨慎。

"细致甄别新能源泡沫"，希望在市场较为拥挤的交易状态下提高对风险的警惕。经历了2020-2021年的高速增长，无论新能源汽车、光伏产业链，各个环节都迎来了巨大规模的投资扩产，产业链不同环节的供需状态未来都会发生很大变化。我们看好新能源汽车渗透率突破10%之后的加速增长，也看好光伏在发电侧的全面普及替代、新型储能在改造电力系统中的巨大潜力，但2022年在产业链股票均预期乐观的情况下，我们更多地需要在泡沫中甄别风险与机会。

周应波也提到了一些新的赛道，如人工智能、虚拟现实（元宇宙）、合成生物学等新技术应用也在接近成熟，相关产业链开始快速增长，是值得留意的未来投资机会。

系统阐述投资框架：主要精力聚焦"企业的中长期价值成长"

周应波表示，过去几年，我们强调寻找"差异化的成长股"，也说过"好生意、好团队、好价格"的选股标准，借此契机希望系统性地阐述一下我们对投资框架的理解。

第一个角度是"变与不变"。不变的是，作为基金管理人，应该有将持有人利益放在第一位的工作目标，保持勤奋、尽责的工作态度，求真务实地做研究。变化的是什么呢，投资框架、投资理念一是要结合国情、时代背景，二是要结合所管理产品的资金属性，非常重要的一个约束条件是资产管理产品资金来源的"时间尺度"问题，无论是基金管理人还是基金销售渠道都任重道远。三是应从对持有人负责角度出发，从基金管理团队本身优劣势出发，制定适合特定规模、资金久期、持有人结构的投资策略。

第二个角度是应当把主要精力聚焦"企业的中长期价值成长"。尽管存在各类短期主题投资、技术分析、政策信息等等机会，但机构投资者的主要精力应该聚焦"企业的中长期价值成长"。一是从事物本质出发，股票市场的价值增长来源是企业的价值增长带来的，还要减掉大量的中间交易、金融佣金的消耗磨损；二是从专业性来看，机构投资者能做好的事也只有这一个，在某几个擅长的方向上研究好企业，其他层面的事例如交易能力、技术分析、打听政策，都不能算"锦上添花"而近乎于猴戏了；三是尽管一轮轮宏观经济波动，产业景气上上下下，都似乎是1-2年切换的事情，但我们拉长一点看真正穿越时间走出来的、创造巨大成长价值的公司，100%都是靠自身业绩提升、价值中枢提升，带来企业在资本市场映射价值的增长，抓住这样投资机会，长期来说才能远远跑赢市场。

第三个角度寻找差异化的成长股。无论是可口可乐的口味，爱马仕的心智定位，还是苹果手机iOS生态的独特性，都代表了在消费品层面创造的巨大差异化，带来了公司利润率和业务增长的长期领先。在中国制造业层面，我们过去看到在成本管控、生产组织管理上巨大的差异化造就的成长奇迹，典型就是中国的电子制造业，从基础组装到现在逐步进入芯片制造、精密零部件配套等核心产业链环节，涌现出一大批具备很强竞争力及长久生命力的企业，这里面有地域（劳动力）优势，更有差异化的管理层长期努力带来的价值。

周应波认为，卓越的企业管理层、长期研发投入乃至正确的企业价值观才是带来差异化的主要来源。

复盘六年多投资：记忆最深的是犯过的错误和教训

复盘过去六年多的基金管理，周应波表示，记忆最深的还是在投资中犯过的错误和教训。广阔的资本市场里有长坡厚雪也有荒漠沙尘，我们常将自己的投资框架假想为"能粘厚雪的圆形滚石"，但无数次发现只是"滤过砂砾的漏斗"。孔子说过"知之为知之，不知为不知，是知也"，查理芒格说过"确定自己能力的边界是最重要的事"，多年基金管理最大的收获是知道了很多自身不擅长、做不好的事。展望未来，中国资本市场具备核心竞争力、能够内生持续价值成长的公司越来越多，这是我们做好成长股投资的基础。我们希望能够继续求真务实，在长期看好的新能源、TMT、高端制造业、医药创新中寻找好的"差异化成长股"，为投资者创造回报。

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。基金的过往业绩不预示其未来表现。基金研究、分析不构成投资咨询或顾问服务，也不构成对读者或投资者的任何实质性投资建议或承诺。敬请认真阅读《基金合同》、《招募说明书》及相关公告。