长城固收：短期债市可能维持震荡格局

2023-10-16 20:24
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资金面



央行上周公开市场操作净回笼11760亿元，其中开展7天逆回购4460亿元，执行利率为1.8%，14天逆回购到期16220亿元。本周预计回笼资金12160亿元，其中7天逆回购到期6660亿元，1个月国库现金定存到期500亿元，1年MLF到期5000亿元。


节后银行间资金面转松，质押式回购利率下降。10月13日DR001、DR007、DR014分别报收1.74%、1.88%、2.00%，较9月28日收盘分别变化-46bp、-35bp、-122bp。


节后银行间资金价格明显回落

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数据来源：wind，数据统计区间为20230701-20231013



一方面，资金逐渐转为宽松，另一方面2.5%的MLF对存单价格有一定的锚定效应，上周同业存单价格先下后上但未突破2.5%。


国股同业存单价格先下后上

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数据来源：wind，数据统计区间为20230701-20231013



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现券市场



债市上周前四天震荡调整，周五在不及预期的数据和特别国债落空的消息影响下反弹。全周来看，10年期国债收益率从9月28日的2.6751%下行0.49bp至2.6702%；10年期国开债收益率从9月28日的2.74%下行0.98bp至2.7302%；国债期货T主力合约收盘价从101.785元下跌0.125元至周五101.66元。


10年利率债收益率先上后下

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数据来源：wind，数据统计区间为20230701-20231013



随着资金面的转松和权益市场的持续偏弱，理财、券商和基金等非银配置力量对信用债的需求依然旺盛，其中中短端信用债的买盘相对强势，节后3年内信用利差有所压缩，5年信用利差维持平稳。



中短端信用利差有所压缩

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数据来源：wind，数据统计区间为20230701-20231013



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可转债



上周沪深300跌0.71%，风格上来看成长和中小风格表现较好，红利指数表现较差，行业上来看汽车、教育、电子和半导体涨幅居前，餐饮旅游、能源设备、建筑和林木跌幅较大。


上周转债指数表现较差，溢价率进一步压缩，一方面主要因为A股情绪持续偏弱，另一方面也与节后纯债的调整有一定关系。整体上看，无论是A股还是转债，目前的估值水平具备较好的性价比，而且从一些前瞻性指标来看，经济基本面大概率已经触底，随着稳经济的政策继续推出，我们对未来转债市场的表现不悲观。




宏观和债市观点



宏观经济方面，9月PMI已经上行至50.2，社融数据整体偏强，PPI连续3个月见底回升，贝壳领先指标显示一线城市景气度提升，但是9月地产成交数据和双节消费数据又一般，三四线地产销售一般也显示出地产新政下的虹吸效应迹象。这说明经济预期向好的方向并未改变，只是政策见效的时间可能比市场预期的要长，或者说经济底部已经见到但是向上弹性可能不大。


从政策角度看，8月底以来地产放松为代表的一系列稳经济政策陆续出台，政府和市场也都在关注落地效果，假设效果不及预期，可能还会有增量政策，在目前阶段，债市对增量宽信用政策的担忧可能会持续存在。


从供给角度，国债、证金债、地方债和二永债的供给在未来1-2个月可能都会比较大，如果降准或其他方式对冲则冲击不大，如果流动性给的不够可能债市会有扰动。


综上，短期我们认为债市处于震荡偏弱格局，建议组合久期不宜太长，力争提升静态收益率吃票息为主。具体来看，信用债方面重点挖掘期限中性偏短的、政策支持有边际利好的中等评级城投债，利率债主要交易获利。


何时是比较好的介入时机？第一，考虑到人口增长趋缓、居民收入下降和信心不足以及提升杠杆的难度等长期问题没有解决，叠加外部环境的改善可能也是短期的，我们认为本轮经济的企稳反弹力度可能相对有限。第二，经历了去年四季度债市的负反馈带来的暴跌，今年理财、保险、基金等机构在流动性的管理上相对更稳健，而且本次政策放开的力度和去年底防疫+地产双放开的力度相对较弱。综上，在没有特别超预期的政策出台的情况下，我们认为本轮债市的调整量级应该小于去年四季度，应该属于中等级别调整。


按历史经验，中等级别调整一般持续2-3月，10年利率的调整幅度约20-30bp，再考虑到MLF的锚定效应，所以我们认为本轮债市的调整其实已经过去大半。再往后看，为了支持实体经济，存款利率和MLF均还有下调空间。另外，理财、保险等配置型机构缺资产的状况或会持续存在。所以，我们认为经过未来1、2个月对供给冲击、政策预期的消化，债市小幅震荡调整后可能将迎来系统性的配置机会。




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