一、国内经济

国家统计局公布的3月份三大PMI指数均在扩张区间继续上行，但上行幅度低于季节性。随着春节因素影响逐步消退，企业生产经营活动加快，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.5%、50.8%和51.4%，比上月上升0.3、0.4和0.3个百分点。2024年春节到来得较晚，因而去年3月PMI脉冲效应更强，对比来看，今年由于春节时间和复工都较早，3月份PMI更多还是出口供需前置和政策驱动。

从分项指标来看，供需两端扩张加快。生产指数和新订单指数分别为52.6%和51.8%，比上月上升0.1和0.7个百分点，扩张有所加快。从行业看，铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业生产指数和新订单指数均升至55.0%以上较高景气区间，相关行业产需加快释放。

受近期原油、铁矿石等部分大宗商品价格波动等因素影响，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为49.8%和47.9%，比上月下降1.0和0.6个百分点，制造业市场价格总体水平有所下降。其中，农副食品加工、有色金属冶炼及压延加工等行业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数均位于52.0%以上扩张区间，相关行业原材料采购和产品销售价格水平有所上升；石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个价格指数均较上月回落。

总体而言，海外部门抢在美国加征关税前备货支撑了出口韧性，政策则支撑了基建、耐用品消费等内需行业，但宏观经济的供需矛盾依然明显，体现在价格表现较弱。未来需求侧政策注重民生和消费的态度十分明确，但考虑到和消费支出紧密相关的居民部门收入以及增速短期内难以抬升，房租、劳动力市场与耐用品价格当前均看不到向上驱动，预期核心CPI会持续承压，进一步提振需求有待财政支出发力，同时关注稳定楼市股市对修复居民部门资产负债表的作用。制造业产能充足，PPI难以明显回升，关注供给侧是否会有超预期增量政策。

二、海外经济

美国金融条件重新宽松带来经济动能的再次回摆。特朗普削减财政支出有必要性和紧迫性，但是短期内财政紧缩缺少抓手。新政带来美国经济衰退的风险，并且顺势抑制通胀。从经济上评估，过高的关税带来的贸易脱钩在强美元、高利率、高薪资的环境下难以实现；从政治上评估，选民的核心诉求是有效解决高通胀问题，而选民对贸易问题几乎漠不关心，民调显示对制造业工作也没有体现出明显的兴趣。后市关注关税落地情况以及美联储降息预期能否进一步升温。

三、资产策略

大类配置：当前债券市场来自经济基本面和资金面的压力在减少，政策面还有一定的不确定性，市场方面关注银行配置需求恢复情况。股票短期内侧重防御，中期等待经济基本面修复和信用扩张的信号，关注房地产止跌回稳的政策落地效果。

货币市场：结合近期央行的一系列操作，货币政策切换的灵活性在明显增加，资金面短期有改善，市场对政策空间亦较为珍惜。今年一季度政府债券净融资4.1万亿，是过去几年一季度政府债券融资规模最大的，测算包含特殊再融资债在内的各类政府债券全年净融资额约为13.8万元，因此即便后续政府债发行还有放量，资金面也已经基本经受了压力测试的考验。在物价回落、外需面临不确定性的背景下，资金面进一步收紧的可能性不大。

利率：债市波动进一步放大，周初，市场对货币政策预期转变，经济复苏预期升温，致使利率债收益率进一步上行至阶段性高点，10Y国债收益率上触1.9%，不过税期资金面得到呵护，收益率于高点吸引配置盘入场，并叠加股市回调，债市情绪显著回暖，收益率曲线陡峭化下行。后半周10年国债在1.8%附近回落受阻震荡。

展望后市，曲线短端的确定性相对长端更高。一季度货币政策主基调在稳汇率、防空转和关注长债等目标平衡下呈现边际收敛，随后在近一周内释放暖意，债市顺势修复。往后看，国内外经济和金融形势仍存在不确定性，资金利率仍是判断流动性意图的核心信号，中短期内预计难以出现实质性趋势下行。当前基本面并未明显变化，股市中期前景可保持乐观，利率报保持区间交易看法。

信用：信用债方面，在近期资金紧张程度有所缓和以来，信用债表现持续较好，且整体表现好于利率债。信用4-5y各品种表现较优，收益率下行6-12BP，其余各品种收益率下行1-9BP。信用利差普遍收窄，除7y各品种利差小幅走阔1-2BP外，其余各品种利差收窄0-9BP。

目前时点，信用债相对性价比较之前继续下降，信用利差继续压缩的空间很低，如果想要下行需要资金的进一步宽松或是存单等短端资产的进一步下行。在跨季后，如果信用债延续良好表现，可以进行调仓，逐步适度止盈前期加仓的信用债，同时在波动市场中保持对于一级市场机会的关注，可以采取一级高投并换仓的策略，通过一二级价差增厚组合收益。

可转债：可转债关注权益市场量能与风格。近期以人形机器人和AI为主线的泛科技行情出现明显回调，尤其是进入4月份的业绩披露期，微盘股指数调整容易带动市场风偏整体往下。目前市场量能萎缩至1-1.2万亿左右，但主要指数仍然未见止跌现象，须提防量化资金引发超调或是上市公司业绩不达预期，需要等待市场修复信号。中期来看保持积极，短期回调之后等待新的催化和资金合力，年内科技仍然是市场主线，可以在市场回调过程中逐步关注科技核心标的的中期配置机会，二季度更需要关注产业逻辑和公司业绩更强的个券。

近期转债有明显补跌现象，从市场风格可以看出前期表现较好的中小盘高价转债调整较大。在经济数据不强、科技成长风格退潮、财报季临近的背景下，中低仓位和久期较为适宜绝对收益的投资目标，并可以适当向红利、顺周期等板块靠拢。同时，我们注意到部分可转债标的已具备较高赔率，中期维度可挑选出估值性价比不错的转债。重点关注主业稳定、价格中等偏高、溢价率相对较低的转债，以较为抗跌的高评级低价转债打底配置，逐步布局有业绩支撑的基本面优质转债。

股票：面对国内经济增长的压力，政策预计会等待合适的时间窗口，择机发力。周末多家国有大行宣布新一轮增资计划，对于在中期推动信用扩张而言是一个积极的信号。但与此同时，4月进入上市公司业绩披露，市场将更加关注基本面。在此阶段泛出口板块在美国关税施压的背景下面临基本面压力，价值风格的防御属性有望比泛科技股占优。

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