8月制造业PMI上升0.1个百分点至49.4%。分项来看，生产、新订单、原材料库存均上升，对PMI形成拉动；供货商配送时间上升，从业人员指数下降，对PMI形成拖累。

7月份，规模以上工业企业营业收入同比增长0.9%，1-7月份增长2.3%，今年以来营业收入持续增长，为企业盈利恢复创造有利条件。7月份，规模以上工业企业利润同比下降1.5%，降幅较6月份收窄2.8个百分点，连续两个月收窄，1-7月份利润降幅较上半年收窄0.1个百分点，企业盈利水平继续好转。

（数据来源：Wind。）

观点：

8-9月通常是下半年经济的分水岭，其变化基本可以延续到年底，因此PMI环比7月通常变化较大（涨跌互现）。但今年8月PMI反而变化有限，尤其是显著弱于2016-2017、2022-2023等年份，而且绝对水平依旧偏低，说明反内卷等一系列政策对经济拉动偏弱，政府加杠杆成为宏观经济的内需支撑。

7月，新兴行业利润增长较快，如生物药品制造、化学药品制剂制造等行业利润分别增长36.3%、6.9%；集成电路制造、半导体器件专用设备制造、半导体分立器件制造等行业利润分别增长176.1%、104.5%、27.1%；航空航天器及设备制造行业利润增长40.9%；计算机整机制造、智能无人飞行器制造、家用清洁卫生电器具制造等行业利润分别增长124.2%、100.0%、29.7%；产业链条相关的计算机外围设备制造、敏感元件及传感器制造等行业利润分别增长57.0%、51.9%。

除了结构性上新兴行业的修复更强之外，部分行业或受反内卷影响利润率改善明显。如制造业上游，7月利润率为3.59%，好于去年同期的2.86%。制造业上游中钢铁、石油加工行业同比扭亏为盈。电热气水，7月利润率为7.6%，去年同期为7.2%，7月电热气水利润增速回升至6.89%，前值为1.51%。整体工业企业资产扩张速度持续放缓，库存增速放缓，有助于缓解供需矛盾。7月，工业产成品库存增速为2.4%，低于前值3.1%。工业企业资产增速为4.9%，低于上半年的GDP增速。

观点：

基准情形下9月降息悬念不大，但9月上旬密集发布的数据将对9月降息幅度和会议基调产生影响。

中期看，特朗普对美联储FOMC委员会的干预进一步强化，若特朗普提名的新理事米兰获得参议院批准，且在成功罢免库克后再提名另一位新理事，则理事会中将有4人与特朗普立场一致，超过半数。随着2026年5月轮换新主席，美联储货币政策将面临更大的独立性问题，2026年降息幅度料较当前市场预期的更多。

3.1 资金面：

上周资金维持宽松，隔夜资金价格稳定在1.3%左右，央行呵护态度明显，哪怕是上周五跨月，依旧波澜不惊。上周央行公开市场净投放4961亿元。其中，净投放22731亿元，净回笼20770亿元。因有3000亿元1年期MLF到期，上周整体上实现净投放4961亿元。本周有逆回购7天到期2.27万亿，逆回购91天到期1万亿，到期压力与上周相当，预计可能会继续通过续作的方式平稳资金面。

3.2 票据市场：

转贴市场，月末票据利率走势与往年比呈现高度相似，均表现为翘尾行情。直贴市场受月末转贴市场票价上涨和供给增多的影响，报价也呈上升态势。目前国股半年直贴报价再度来到0.8%附近。

3.3 同业存单：

存单收益率上周延续下行态势，大行一年期收益率下行到1.655%，市场对资金面维持宽松给予乐观预期，但受制于长端利率水平居高不下，存单也很难有较大幅度下行表现。

3.4 可转债：

8月27日转债市场出现类似7月14日、7月28日的调整，转债与正股日内一度出现较大程度背离。结构上未见明显分化，从风格指数来看，万得高价/低价转债指数跌幅分别为3.75%/2.57%；从行业指数来看，信息科技/可选消费行业品种跌幅居前。而从背后原因来看，本轮调整可能源于主动“畏高情绪”与ETF、权益市场的共振直接因素层面，转债ETF午后的快速下行可能成为投资者行情判断的触发点之一。

注：以上数据来自wind，统计时间为2025.8.25-2025.8.31，以上数据仅供示意，不预示其未来表现，不构成实际投资建议，投资需谨慎。

观点：

上周长端利率债延续看股做债行情，上周一、周二因股市调整，长端利率顺势下行，上周三、周四又因股市绝地反击而出现风险偏好的骤然升温，长端利率债再遭抛售。

债市经过7、8两个月的洗礼，交易情绪演绎到极致，目前来看10年期国债利率1.8%仍旧是一个较强的支撑位，每次因股票大涨而导致的债券大跌，基本脉冲到1.8%附近就可能会出现反弹。

市场在担忧什么？应该不是基本面的问题，从7月宏观数据来看供需两端出现小幅收缩，经济基本面尚未实现全面反转。那么恐慌主要就应该来自于对风险偏好提升的担忧。历史来看，股债并不一定就是跷跷板，在资金面维持宽松的前提下，因流动性充裕也有望实现股债双牛。

4.1 市场表现：

上周上证综指涨0.84%，深证成指涨4.36%，创业板指涨7.74%，科创50涨7.49%。上周申万31个行业中15个行业收涨。涨幅居前行业有通信、有色、电子等；涨幅靠后行业有纺织服装、煤炭、银行等。

4.2 风格表现：

上周中盘>大盘>小盘，整体成长风格优于价值风格，其中，国证价值指数跌0.53%，国证成长指数涨5.47%。大盘指数（申万）涨2.74%，中盘指数（申万）涨4.13%，小盘指数（申万）涨1.92%。（数据来源：Wind。）

4.3 交易指标：

上周A股市场日均成交金额约为2.98万亿元。

图：上周A股申万一级行业表现

数据来源：Wind、长城基金，截至2025年8月29日，以上行业数据仅供参考，过往表现不预示未来，投资需谨慎。

图：股票交易规模（亿元）

数据来源：Wind、长城基金，截至2025年8月29日

观点：

8月指数继续向上突破，全月来看上证上涨7.97%，深证成指涨15.32%，创业板指涨24.13%，科创50涨28.00%；风格上，成长>价值；中盘>小盘>大盘。

流动性或是推动指数上行的主要因素：1）宏观流动性上，国内外均处于宽松预期。8月央行通过MLF净投放3000亿元，连续6个月加量续作。海外降息预期有所升温，鲍威尔现鸽派发言，降息周期或至。2）市场流动性充裕，交投活跃，8月A股日均成交金额约2.31万亿元，两融规模不断扩张，全月两融余额维持在两万亿水平，全月两融交易额占比维持在10%左右，处于历史95%以上分位水平。

从全月表现看，8月较7月出现明显的风格切换，科技成长资产表现偏强，周期与红利资产表现偏弱。行业上，通信、电子、计算机等表现靠前；银行、钢铁、煤炭等表现靠后。

当前市场的交易情绪仍旧处在火热状态。从8月下旬开始，融资资金规模上涨处于加速状态，构成当下显著结构性市场的核心支撑，预期短期仍可能会持续。融资资金主要流向科技成长板块，这也是为什么结构性行情热烈演绎的原因。不过，从资金交易的观察指标来看，当前科技交易拥挤度已接近前期高点。

短期资金市的背景下，很难在左侧去预测顶部的位置。短期内，9月3日阅兵仪式可能会是一个关键节点，届时需要关注大盘的均线承接能力。但考虑到10月即将召开的四中全会重要会议、美联储在9月的降息预期，9月市场的风险偏好不一定会大幅向下，市场保持震荡上行的概率或仍然较大，但是斜率较8月可能会相对放缓。但从中期维度来看，周线级别的主涨段或仍在延续，在牛市中筹码的重要性远远高于摸顶，更多需要的是做好客观跟随。

投资方向上，短期维度或可关注显著受益美联储降息预期的有色金属（铜、锂、钴）、小金属方向（锡）、产业化提速的固态电池、景气度提升以及密集事件催化的消费电子等。中期维度看，当下的科技成长板块已经是市场公认的核心方向之一。人工智能属于政府行为驱动+技术驱动型行业，行业或将拥有未来3-5年共享成长高增速、市场规模增长的宏大叙事。

9月配置思路或可关注：非银、国防军工、智能驾驶、金融科技等。