耐心资本支持科创战略布局的实践与方向

谢海玉

（建信基金管理有限责任公司党委副书记、总裁）

摘要：

耐心资本是以“理解科技、信任创新、陪伴成长”为核心逻辑的一种战略型资本形态。在新质生产力加快孕育与壮大的新时代背景下，耐心资本已成为推动科技创新、加速产业升级的关键力量。当前我国耐心资本体系建设仍处于探索阶段，还需从理念培育、资本供给、投资机制、协同创新、生态环境等方面进一步健全和完善。未来，我们要着力构建适配科创企业成长的耐心资本生态体系，生态端以多元主体融合，打造协同创新的圈链层生态建设，总量端以多层次资本市场建设，做大耐心资本“蓄水池”，效率端以金融工具创新，提升资本耐心与效能，机构端以投研能力持续提升，贯彻“陪伴式投资”理念。

关键词：耐心资本  新质生产力  公募基金

    一、时代呼唤耐心资本与科技创新的深度融合

科创战略布局产业具有跨学科融合、创新驱动性强、回报周期长等突出特征，发展路径更为复杂、风险更高、周期更长；而耐心资本是科技创新破土萌芽、茁壮成长不可或缺的核心要素和关键支撑，不仅为初创期、成长期科技企业提供资金支持，更通过赋能、陪伴和战略协同，引导资源向技术前沿和产业高地集聚。

党中央对耐心资本的重视程度不断提高。2024年4月召开的中央政治局会议，强调要积极发展风险投资、壮大耐心资本;2024年7月，党的二十届三中全会与《中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定》提出，要鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资，更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本;2025年《政府工作报告》提出，要健全创投基金差异化监管制度，强化政策性金融支持，加快发展创业投资、壮大耐心资本。壮大耐心资本不仅是加强国家战略科技力量的必然要求，也是创建新发展格局的重要课题。

    二、耐心资本是科技创新的“天然搭档”

  （一）科技创新的内在特性需要“长钱”支持与陪伴

科技创新作为推动经济高质量发展的关键因素，相关产业具有技术研发周期长、产业化路径复杂、市场培育缓慢等特性。一是产业技术研发周期漫长。科创产业覆盖基础研究突破、关键技术攻关、工程化验证等多个环节。以人工智能、高端装备、新药研发等领域为代表，从原始技术概念到产业化往往需要数年甚至数十年的时间，且多伴随高失败率。二是产业化落地不确定性高。在技术研发取得阶段性成果进入产业化落地阶段后，科创产品还面临着市场培育、商业模式探索、供应链构建等诸多难题，企业需要投入大量资源进行品牌建设、探索盈利模式、构建稳定可靠的供应链体系，均伴随着巨大的不确定性。三是规模效应显现需时日。科创战略布局产业由于技术壁垒高、初期研发投入巨大，市场培育期长、达到规模效应之前企业还需要持续投入资金进行技术研发、设备更新和市场拓展，因而回报周期远超传统产业。

  （二）耐心资本的独特优势契合发展需求

耐心资本作为一种专注于长期投资、对风险具备较高承受力的资本形态，具备时间韧性、风险抵御、战略稳定、生态构建等四大特征，能够为科创企业的培育和发展提供全方位、深层次的支持。

耐心资本为科创企业提供了宝贵的时间韧性。耐心资本具有较长的投资周期，凭借其对长期回报的坚定信念，能够容忍企业在短期内的盈利波动，给予企业足够的时间和空间来调整战略、攻克技术难题、拓展市场份额，陪伴企业穿越发展过程中的“死亡谷”，走向成熟和盈利。

面对科技创新发展过程中的高风险特性，耐心资本具备较强的风险抵抗力。耐心资本通常会通过多元化的投资配置，分散投资于不同领域、不同阶段的科创企业，降低单一项目的风险对整体投资组合的影响。

战略稳定性是耐心资本支持科技创新发展的又一关键优势。耐心资本不以短期回报为导向，能够减少企业的短期业绩压力，使企业管理层能够更加专注于长期技术创新和市场开拓，制定并执行长远的发展战略。

耐心资本具备强大的生态构建力。在助力科创企业发展的过程中，耐心资本可以通过连接上下游企业、科研机构、高校等产业资源，帮助科创企业建立广泛的合作网络，实现资源共享、优势互补，加速技术创新和成果转化。

    三、耐心资本支持科技创新的现状与挑战

  （一）我国耐心资本发展正从总量突破向效率提升深层推进

我国资本市场正经历一场深刻的投资理念变革，耐心资本已经从政策热词逐步落地为支撑实体经济、支持科创战略的核心力量之一。

1、制度根基的全面夯实，成为耐心资本壮大的核心保障。监管体系已开始围绕“长周期”特性对长期资金展开系统重构，社保基金实施五年以上考核，保险资金建立三年以上评估机制，公募基金的长周期考核权重持续提升。这些制度设计有效剥离了短期业绩压力，使资产管理机构能够着眼产业发展的完整周期；同步推进的严监管聚焦财务造假、内幕交易等问题，为资本市场长期投资者构筑起安全防线。

2、资金结构的显著优化，耐心属性逐渐增强。2024年9月至今，保险与养老金在A股净买入达2900亿元，推动中长期资金持股市值增长22%，总量突破17.8万亿元。资金属性呈现鲜明耐心特征，如社保基金持股中十年以上仓位占比过半，五年以上达80%；权益类ETF规模突破3万亿，成为散户长期布局的重要通道[①]。

3、投资回报机制日益完善，长期资金吸引力显著增强。2025年上半年上市公司分红1.2万亿、回购1000亿，总额远超融资规模，沪深300股息率达3.2%，高于国债收益水平，为耐心资本提供较好的投资回报[②]。同时，投资渠道同步拓宽，公募、险资获准参与定增，私募股权投资比例限制逐步松绑。

整体来看，我国耐心资本发展已跨越资金引入阶段，正从总量突破向效率提升深层推进。随着国有险资年增保费30%投入股市等目标落地，耐心资本将成为科技攻关与产业升级的关键助力。

  （二）中国耐心资本支持科创战略布局的不足

1、耐心资本结构仍具有优化空间

从资金来源看，政府资金为中国耐心资本的重要支撑。根据清科研究中心统计，2023年我国政府引导基金和政府机构/政府出资平台的合计披露认缴出资金额占新募人民币基金总规模的40.6%。相比之下，作为长期资金的重要来源，当前我国养老金、险资在投资权益类资产的比重仍有进一步提升空间，根据国家金融监管总局披露的数据，截至2025年一季度，保险公司资金运用余额达到35万亿元左右，其中，股票和证券投资基金、长期股权投资等权益类资产配置占比仅在两成左右，远低于债券资产五成左右的配置占比。同时，我国保险资金对权益资产的配置结构更是以红利资产为主，科创企业投资占比较低。

2、对早期硬科技项目的支持有待提升

在资本偏好方面，当前耐心资本倾向处于成熟期或商业模式清晰的项目，对早期硬科技项目的支持有待提升。根据科技部披露的数据显示，2023年我国创业投资在种子期和起步期阶段的投资占比分别为12.9%和26.9%，而对于成长扩张期企业的投资金额占比高达52.2%、成熟期投资占比6.2%。在热门的人工智能领域，大量资本涌入已经具备成熟商业模式和稳定现金流的企业，如人工智能安防、智能语音交互等应用层企业，而对于从事基础算法研究、芯片研发等早期硬科技项目的企业，投资则相对匮乏。

3、科技创新项目估值与融资挑战

传统估值方法难以准确衡量科创企业内在价值，而由于缺乏针对技术前沿、尚无盈利企业的科学估值模型，可能会导致企业融资难或出现估值倒挂的现象。如人工智能、量子计算、基因编辑等技术前沿领域的科创企业在发展初期往往缺乏成熟的商业模式和稳定的盈利数据，在业务落地后或将实现盈利的大幅增长以及估值的显著提升。但现有的估值模型对于科创企业的技术创新能力、市场潜力、人才团队等关键因素考虑不足，不仅难以评估尚未盈利或产品尚未销售的科技企业，同时也低估企业“软价值”以及潜在价值。

    四、构建适配科技创新发展的耐心资本生态体系

  （一）生态端：以多元主体融合，打造协同创新的圈链层生态建设

1、促进“资本+产业+科研”深度融合，构建多元主体共生的创新社群圈。搭建常态化对接平台，如举办科技成果转化对接会、产业资本与科研项目洽谈会等，加强资本、产业、科研之间的信息交流与合作，鼓励产业资本参与科创项目投资、实现产业与资本的深度融合。推动产学研金协同创新，建立以企业为主体、市场为导向、产学研用金深度融合的技术创新体系，整合各方资源，共同开展技术研发、成果转化和产业化应用，通过协同创新，加速科技成果从实验室转化为现实生产力。

2、建立接力式赋能创新的资本全链条，实现资本全周期覆盖。围绕“基础研究-技术攻关-中试量产-市场拓展”的全生命周期，通过天使投资、风险投资、私募股权投资、并购基金、S基金、产业资本等构建接力体系，实现资本类型与阶段需求的精准匹配以及资本间的有序衔接与功能互补，形成“早期有孵化、中期有培育、后期有托举、全程有循环”的全链条赋能，确保每个阶段都有适配的耐心资本与产业资源精准注入。

3、搭建多梯度赋能层，塑造协同高效的立体创新生态。顶层依托国家战略科技力量与政策母基金，统筹重大平台布局和长期资本指引；中层借助区域创新中心、行业共性技术平台，提供技术验证、标准制定与资本撮合；底层在高新区、特色产业园区布设“科技金融驿站”，集成信贷、保险、股权激励、人才基金等多元工具，并嵌入数字化撮合系统，实现资源随需下沉、服务就近供给，形成上下贯通、梯度互补的多层级赋能体系。

  （二）总量端：以多层次资本市场建设，做大耐心资本“蓄水池”

科技创新与产业升级需要“耐心资本”的长期滋养，而构建多层次资本市场正是汇聚这股“活水”的关键枢纽。近年来我国多层次资本市场建设取得了积极成效，科创板、北交所等相继开板并快速扩容，注册制改革从增量市场推向存量市场，资本市场支持科技创新水平显著提升、也为硬科技企业的上市提供了更多选择。

多层次资本市场的核心价值在于为不同发展阶段、风险特征和资金需求的企业精准匹配适配资本。这种分层设计，使得追求长期价值增长、能承受一定周期波动的“耐心资本”，得以在各层级中找到符合其风险偏好与回报预期的“栖息地”。同时，做大耐心资本“蓄水池”，还需持续优化制度环境，如完善差异化发行、信息披露及持续监管，畅通各板块转板机制，引导长期资金入市政策，培育价值投资文化。

  （三）效率端：以金融工具创新，提升资本耐心与效能

1、创新金融工具与模式，满足科创企业不同发展阶段融资需求。积极探索“股+债+认股权证”组合、知识产权质押、科技保险等金融创新产品和服务，为企业提供更加灵活的融资选择和金融服务。对于处于成长期的科创企业，可采用“股+债+认股权证”的组合融资方式，股权投资提供长期稳定的资金支持，债权融资满足企业短期资金周转需求，认股权证则赋予投资者在未来以特定价格购买企业股票的权利，增加投资回报的灵活性，有效降低企业融资成本和风险。建立专业的知识产权评估机构，制定科学合理的评估标准和方法，完善知识产权评估体系和质押登记制度，鼓励金融机构开展知识产权质押贷款业务。科技保险能够为科创企业提供风险保障，降低企业创新风险。

2、构建多层次退出渠道，提升资本流动性和投资积极性。深化科创板、创业板改革，进一步强化其硬科技属性，优化上市标准和审核流程，缩短上市周期，提高硬科技企业上市的便利性。鼓励私募股权二级市场基金（S基金）的发展、完善相关政策法规和交易机制，推动S基金与其他金融机构合作、创新交易模式和产品，促进私募股权基金份额的流通、为投资者提供更多退出选择。活跃并购市场，加强政策支持和引导，简化并购流程、降低并购成本、提高并购效率，鼓励上市公司和有条件的龙头企业围绕重点产业链上下游开展横向或纵向并购重组，实现资源优化配置和产业协同发展。

  （四）机构端：以投研能力持续提升，贯彻“陪伴式投资”理念

1、持续提升机构投研能力，深度挖掘科创企业发展潜力。一方面，聚焦科创企业特性，组建跨行业及产业链研究团队，深入解析技术壁垒、研发转化效率及商业化路径，穿透企业短期业绩波动，捕捉长期价值成长点。同时，加强与高校、科研机构合作，为精准投资提供支撑。另一方面，持续关注企业家精神和工程师红利。机构投资者应更加重视由科技领军人物创办的企业，充分挖掘其蕴含的卓越企业家精神与工程师红利。这类企业通常由具备深厚学术背景和丰富产业经验的顶尖科学家或技术专家领衔创立，其核心竞争力高度内化于团队的技术积累与持续创新能力，形成了难以复制的竞争壁垒，最大化释放了“工程师红利”，不仅带来国际前沿的技术视野，更具备将技术转化为产品的战略眼光和坚韧不拔的创业精神，带来科技创新的长期超额回报。

2、实践层面做好耐心资本对科创企业的“陪伴式投资”。在科创企业投后阶段，建立常态化沟通机制，深入理解企业战略规划与发展痛点，通过资源对接、战略梳理、人才引进等方式提供增值服务。同时，尊重企业经营自主性，避免过度干预，通过耐心陪伴帮助企业穿越周期，在技术研发、市场培育等关键阶段提供稳定的资本支持，实现与企业的共同成长。

3、建立适配的考核机制，提高耐心资本投资科创企业的容错空间。由于科创投资具有高风险、长周期特性，在业绩评价上，弱化短期收益指标，重点考核企业长期退出回报等指标。区分“探索性失误”与“责任性错误”，对因技术迭代、市场环境突变导致的投资偏差予以包容，鼓励投研团队大胆布局前沿领域。此外，建立复盘机制，对失败案例进行深度分析，提炼经验教训并纳入知识库，形成“允许试错-总结改进-提升能力”的正向循环。

4、推进组合式管理，运用多元策略与动态对冲工具，实现收益和风险的精准匹配与稳健平衡。在资产端，构建“核心+卫星”组合，核心部分配置成熟期企业以保障基础收益，卫星部分布局高潜力科创企业以获取超额回报；在行业分布上，覆盖不同技术周期的赛道，避免单一领域波动冲击整体组合。根据企业发展阶段动态调整仓位，通过分散化投资降低非系统性风险。实时监控组合波动率，设置止损阈值与再平衡机制，在市场极端行情下锁定收益、对冲风险，确保组合整体收益与风险承受能力相匹配。

    五、公募基金积极融入耐心资本，助力国家科创发展

随着我国经济的持续发展和科技创新的不断深入，新质生产力将迎来广阔的发展空间。耐心资本作为以“理解科技、信任创新、陪伴成长”为核心逻辑的一种战略型资本形态，将在这一进程中发挥更为重要的作用。公募基金作为耐心资本的重要组成部分，应持续强化投研能力建设、产品创新升级以及科创生态圈建设，不断地为科创企业提供长期稳定的资金支持、战略指导以及资源整合服务。

1、持续发挥公募基金价值发现功能，提高服务实体经济与国家战略的质效。公募行业应强化价值发现功能，深入挖掘企业的潜在价值，通过合理的资产定价与持续的价值评估，引导资源向科技创新、高端制造、绿色能源等领域流动，助力经济高端化、智能化、绿色化转型，加强与“五篇大文章”战略部署的深度协同，形成政策引导与市场运作的合力，提升金融服务实体经济和国家战略的效率和精准度。

2、提升投研能力，加深对创新产业的理解。包括：积极吸纳具备前沿科技知识、产业研究经验丰富的专业人才，组建高素质投研团队。深入产业一线调研，与企业、科研机构紧密交流，加深对创新技术、商业模式、竞争格局的理解。搭建多维度研究体系，综合考量宏观经济、政策导向、行业趋势、企业基本面等因素，运用大数据、人工智能等技术辅助分析，提高研究效率与精准度，助力资金精准流向创新产业潜力标的。

3、推动公募科创产品创新，助力耐心资本建设。探索“封闭期+滚动运作”模式下的科创主题基金，避免短期申赎对长期投资的干扰，提高基金产品与科技成长周期的匹配度，实现资金端“耐心”与资产端“创新”的精准对齐。发展股债混合、股转联动、可转债+认股权证等“哑铃型”组合，平滑科创企业早期高波动。开发“阶梯式退出”机制的产品，引入定期开放、二级市场做市、份额质押回购等措施，平衡流动性与长期投资需求。

4、积极推动公募行业科创生态圈建设。公募行业内部应加强交流合作，分享科创投资经验、研究成果，共同提升对科创产业的认知水平；行业外部与政府部门、交易所、券商、企业、科研机构等多方主体紧密协作。通过构建广泛、紧密的科创生态圈，促进资源共享、优势互补，营造良好的科创投资环境，让耐心资本在长期价值创造中实现多方共赢。

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