2020年以来，以固定收益类资产为底仓，弹性部分使用股票、CB/EB、打新、量化对冲等多策略增厚组合整体回报的“固收+”策略产品迎来爆发式增长。但是今年以来，由于“+”的部分资产波动较大，而传统固收部分的底仓又没有提供足够的安全保护垫，较大部分新发的“固收+”产品年初以来表现和投资者的预期产生了一定的差距。后续该类型产品还可以再投资和布局吗？对此我们的答案是肯定的。

华泰柏瑞基金 戴玲

首先，从此类产品的供需格局看。

仅以银行理财为例，2020年我国银行理财市场投资者数量相比2019年底增加了86.85%，目前规模体量约在70万亿。其中货币类产品占比约在30%，纯债类产品占比约在40%，混合类产品占比约在30%，也即有着20万亿的体量。而以国内公募基金产品线举例，定位偏债混合/二级债基/灵活配置型基金等的产品数量和规模虽然近两年迎来大幅增长，但目前存量也仅仅在1.7万亿的体量，尚有较大的发展空间。

数据来源：中国人民银行调查统计司《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》，银行业理财登记托管中心《中国银行业理财市场报告（2020年）》，截止2020.12.31

其次，从此类产品的风险收益比来看。

2020年银行理财现金管理类产品的收益率中枢在2%-3%附近，随着银行现金类管理新规的落地，未来有下行的趋势；纯固收类产品的收益率中枢在3%-5%附近，随着资管新规的逐步落地和近几年债券市场振幅的加大，收益率中枢也在呈现趋势性的下行趋势；混合类产品的收益率中枢根据弹性资产配置比例的不同，收益率中枢在4%-10%附近，在收益上较好的填补了纯固收和纯权益资产收益率之间的空白。

数据来源：银行业理财登记托管中心《中国银行业理财市场报告（2020年）》，截止2020.12.31

最后，从此类产品匹配经济周期来看。

单一策略再好，也无法穿越整个经济周期，无法规避其中所有潜在风险。我们需要使用多资产多策略的方法，找到各种资产之间的正负相关性，在科学研究方法论的基础上，实际操作又如同烹饪美食一样懂得加减调配，方能使组合穿越周期，协同客户达到共赢。

那么，固收+策略产品是收益越高越好吗？

2020年债券市场整体振幅较大，全年收益中枢较低；而权益资产的投资机会百花齐放，“固收+”产品的收益中枢显著高于纯债类产品。但“固收+”产品真的是收益越高越好吗？

除了收益率之外，控制波动和回撤也是此类产品投资管理中的重中之重。较高的收益率的确能够体现资产管理人的投研水平和能力，但同时较高收益率往往所伴随的较大波动和回撤，这对于投资管理人来说也是需要重点关注的。 

我们想带给持有人什么样的固收+策略体验？

固收底仓部分做减法，“+”部分根据自身投研优势做配置。

固收部分属于底仓压箱石品种，在这个类属品种的投资上，我们做的是减法。底仓固收部分我们需要的是稳定性和可持续性。在操作上，传统的固收三策略包括向久期要收益、向杠杆要收益和向信用阿尔法要收益。在后两种策略上，我们是做减法的。

而在多资产多策略方面，我们也不是一味做加法。什么策略都做，最后可能都做不好。结合中观行业自下而上精选盈利和估值相匹配的个股和跨多权益市场投资是我们比较擅长的策略和盈利模式。

双基金经理相互配合且目标统一

在角色划分上，用大家熟悉的足球比赛角色举例，固收基金经理的角色常规时间是中场和守门员，部分情况也会充当前锋。其中中场的角色和位置犹如足球赛中一样，非常重要。其决定了基金合同范围内的大类资产配置的灵活调整，或需要及时给权益经理输送进攻头寸，或需要及时将回拨头寸尽量高效率的管理。极端情况下，需要守住球门的止损线。但是当权益市场没有确定性机会的时候，往往也需要拿起久期的武器毫不犹豫的上场进攻。而权益基金经理的角色无疑是最亮眼的前锋，但同时更是守门员。“固收+”产品弹性部分大部分由权益资产所贡献，这比较考验权益经理的进攻能力，但同时防守能力也相当重要，对于波动和回撤的控制也是基本功和加分项。所以其同时也是守门员。以上，最为重要的是，双基金经理的共同目标只有一个，就是在各司其职的基础上，力争为持有人获得稳定的可持续性的绝对收益。

目前是布局固收+策略产品的好时机吗？

从固收底仓部分来看，我们目前所处的经济环境是：通胀预期+温和收信用+稳货币。中期来看，从通胀三种常见推动因素来看，当前通胀并无进一步持续逻辑，预期二季度达到阶段性高点已经是市场明牌，后续的下行斜率是关键。温和收信用贯穿全年，经过2020年疫情时代的应对，海内外宏观杠杆率都经历了一个快速上升的阶段。后疫情期间，稳宏观杠杆率是关键。但不同于2018年的是，节奏会比较温和且逆周期调节可期。货币政策稳字当头，紧平衡是关键词。

我国货币政策本轮已经早在2020年Q2开始转向，领先于海外半个身位，目前相对比较从容。后续货币政策稳字当头，紧平衡是关键词，逆周期调节是关键节奏。以上，债市逻辑从“通胀预期交易”转为“收信用+稳货币交易”，尤其对于混合类户来说，利率债投资价值凸显。信用方面，信用环境依旧分化，大多数机构增加配置超AAA品种导致其估值较贵，配置性价比一般；而伴随着收信用的宏观环境，信用市场出现局部信用风险的概率仍在。

从权益资产来看，年初以来的快速调整是市场回归理性的表现，是对之前部分品种过高估值水平的修正，是部分企业盈利迎头赶上估值的表现。不少优质个股在调整之后其估值与其成长性更加匹配。目前部分业绩突出的优质品种已经慢慢回稳，风险得到了一定的释放。坚持通过基本面研究，长期选择业绩具有稳定性、确定性和可持续性的标准，寻找估值和基本面相匹配的品种，力争获取长期复利价值，是我们所坚持的投资理念。

过去两年的大发展仅仅是一个开始。随着国民经济的不断发展，居民可支配收入增速的提高以及其理财意识的不断增强，大类资产配置行业将迎来发展的黄金期。其对资管行业的投研团队也提出了更高的要求。我们愿意在不断提升自身投研能力的基础和背景下，与持有人一起携手，共同成就，“纯债为盾、权益为茅”，致力于为持有人创造中长期可持续的超额收益。

风险提示：如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定，提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。过往业绩不代表未来表现，基金投资需谨慎，详情请参阅相关法律文件。

（CIS）