都说医药是好赛道，不过今年以来的医药股投资却不好做。受行业政策、估值太高、业绩不达预期、药品采集、新能源赛道资金分流等多方面的扰动，医药板块的回调有目共睹。尤其是集采，一听到连医疗器械要集采的信息，回调说来就来。

尽管不少研报中都尝试澄清在医疗设备集采的操作上都没有发生本质改变（如申万宏源报告中提到安徽IVD集采仍属于阳光采购，本质上是谈判而非类似药品和耗材的带量采购，并非低价中标原则），但是市场仍处于草木皆兵的状态。

事实上，当下的调整不断首先反映的是预期的改变。这种预期改变首先体现为对“万物皆可集采”的担心。浙商证券的报告中有过相关的分析，因为IVD试剂尤其是封闭体系的化学发光试剂长期被认为集采难度极高，因而被集采概率低。但此次安徽政策的出台证明，集采中可能出现的问题和难度不是不集采的理由，难集采不等于不集采。预期被打破后，市场易对当前尚未集采的产品均用怀疑的眼光审视，信心容易产生动摇。毕竟，集采政策是一种行业游戏规则的重大改变，并将使得旧规则体系下的市场格局重新分配。

另一种预期的改变则与好赛道逻辑相关。兴业证券的报告中提到，近期板块的回调虽不能完全排除部分区域政策和部分公司业绩低于预期的因素，但核心是投资者情绪和相对集中的持仓。过去几年中，医药投资人习惯于“赛道”投资策略——即集中持仓于高景气赛道，如判断某赛道有政策风险则全面减配该赛道的标的（如2016-2017年的辅助用药、2018-2019年的仿制药、2020年的高值耗材）。这套策略曾被认为是较为“高效”的，但随着持仓更多的集中于CXO、医疗服务和头部医疗器械公司，推高了上述领域的估值，这套投资策略的性价比也在下降。最近相关白马标的的回调也预示着投资者需要进入“赛道+个股”的医药投资时代。

过去的康庄大道越来越不好走，更多的目光锁定“创新赋能”，持续创新被认为抵御降价的最好策略。

确实，从日本带量采购的历史经验来看，集采并没有杀死那些伟大的企业，行业的出清反而倒逼企业创新成为伟大的企业。但我们在畅想未来之余，仍必须清醒地认识到创新之难。根据《构建中国医药创新生态系统系列报告》，中国的全球首创新药数量仍然非常有限，2017-2020年中国上市的37个I类新药中，仅3个在作用机制上实现创新。目前全球活跃在研单抗药物覆盖靶点共计约400个，中国药企研发管线覆盖仅为其中五分之一。

当然，如果再要追问为什么医药股的杀伤力显得那么大，除了价格波动之外，还有一个原因是，风光的时候大多数人不在现场或刚刚入场，但发生灾难时，大家却都已是局内人。

我们从不怀疑医疗需求的增长空间，但也不要忘却政策对“不合理的高利润”的挤出意愿。如此，再好的赛道，你都会用挑剔的心态看价格。

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