市场公认的核心资产指数（沪深300、中证500和创业板指）受到的关注度较高。这些指数的样本和权重一般每半年定期调整一次，调整生效时间为每年6月和12月第二个星期五的下一个交易日，新样本股的公告时间一般为调整生效日两周前。最近一次指数新样本公告日和生效日分别为5月28日和6月11日盘后。目前正值指数样本调整期，相信大家比较关心这些指数调样后发生了哪些变化、调样后哪只核心指数最有投资价值？下面我们就来回答这两个问题。

一、基本面、估值和行业配置变化

春节后直至6月4日，中证500持续跑赢沪深300（前者收益率2.6%、后者-9.1%，相对收益达11.7%）；创业板指虽然近期回暖较多，但春节后仍跑输500指数7.6%。如果有读者在这段时间持续关注我们的文章，会发现春节以来我们坚持看好中证500、500质量等中小盘价值风格指数。那么指数调样后，我们的观点是否发生变化？我们从指数基本面和估值的角度来看下。

图1：核心指数春节后的表现

资料来源：WIND，鹏扬基金

1、 基本面指标变动

做投资最关注的还是基本面。我们先来看下指数盈利能力的变动情况：核心指数新样本的ROE（TTM）均有提升，其中提升最多的是创业板指、提升最少的是沪深300；扣非ROE（TTM）均下降，其中下降最少的是中证500、下降最多的是创业板指。说明创业板指新样本的高盈利可能是一次性的，而中证500的新样本盈利能力或更加稳定。

图2：各核心指数基本面指标的变化

资料来源：WIND，鹏扬基金

然后是指数成长性的变动情况：核心指数的净利润（TTM）增速均有提升，其中提升最多的是创业板指、提升最少的是沪深300（除去金融地产后沪深300提升最多）；扣非净利润（TTM）同样均有提升，其中提升最多的是中证500、提升最少的是沪深300。说明创业板指和中证500新样本的成长性均有明显提升。

2、估值水平的变动

除了基本面以外，指数的估值水平也是我们非常关心的。本次不同核心指数的新老样本PE（TTM）变动差别较大，比如中证500的PE显著降低了，但沪深300的PE反而略有提升，创业板指的PE则小幅下降。如果看PE（TTM）历史分位数的变动，沪深300和创业板指仍在历史略偏高位置，但中证500估值已经到历史低位（低于10%）、投资价值凸显。

表1：各核心指数新老样本的市盈率及其历史分位数

数据来源：Wind，鹏扬基金，截至2021/6/4，其中历史分位数起始时间为2007年初

总之，中证500调样后估值更便宜了，而沪深300还小幅变贵了，即使剔除指数中的金融地产股票结论同样如此。

3、行业配置的变动

我们重点关注调入和调出股票的行业分布轧差部分。其中沪深300净调入较多的行业为医药生物（9-2=7只），其次是电气设备（3只）和机械设备（3只）；净调出较多的行业为房地产（5只）、非银金融（4-1=3只）。也就是说沪深300调样后医药、中游制造两个板块权重增加，金融地产权重减少。

中证500净调入较多的行业为房地产（6-2=4只）、计算机（7-3=4只）；净调出较多的行业为化工（7-3=4只），其次是机械设备（4-1=3只）。总的来说中证500行业分布比较均匀、新样本行业配置变化不大。

创业板指净调入较多的行业为医药生物（5-1=4只）；净调出较多的行业为传媒（4只）、计算机（3只）。创业板指的行业配置仍偏成长属性，不过医药行业权重变大、TMT板块权重变小。

二、核心资产配置思路回顾

我们提出一种核心资产指数的配置方法，即结合指数基本面（盈利能力或成长性）和估值水平选出当前性价比最高的指数，作为未来一段时间重点配置的对象主要逻辑是，长期来看投资主要是赚企业盈利的钱，ROE的变化实际上也是企业成长性的体现，但ROE高的公司估值往往也不便宜，因此我们更强调盈利和估值的匹配程度，并考察这种匹配程度在最新一期相对上一期的变动幅度。

图3：根据不同指标配置核心指数的策略净值

资料来源：WIND，鹏扬基金

除了在财报公布时点，我们还可以在指数调样时点动态调整指数的配置观点，重点配置指标环比变动最多的指数。考虑指数调样影响后的策略表现如图3所示，其中采用指标“ROE（TTM）/PE（TTM）的环比变动”效果较好，相比等权持有沪深300、中证500和创业板指三只指数，该策略的历史回测年化超额收益8.4%，而“扣非ROE（TTM）/PE（TTM）的环比变动”效果也不错（年化超额收益7.7%）。

根据上述两个指标结果，4月底财报公布完后策略对核心指数的排序为：创业板指>中证500>沪深300，而4月底至6月4日三只指数的表现为：创业板指（+4.9%）>中证500（+3.2%）>沪深300（+3.1%），指数表现完全符合模型预期。

三、当前最适合配置哪只核心指数

根据指数新公告样本，上述策略（指标为ROE（TTM）/PE（TTM））的最新一期结果是：中证500>沪深300>创业板指，建议中证500作为中报全部披露前（8月31日前）重点配置的指数（详见表2）。

表2：不同核心指数对应的指标数据

数据来源：Wind，鹏扬基金，截至2021/6/4

当指标换为“扣非ROE（TTM）/PE（TTM）”后排序结果相同，中证500（除金融地产）、沪深300（除金融地产）和创业板指的“扣非ROE（TTM）/PE（TTM）”环比增速分别为4.5%、-0.3%和-22.3%。

有读者可能会觉得2020年初疫情影响会导致低基数效应和同比增速失真，因此我们也尝试了以2019年一季度盈利数据来代替2020年一季度数据，得到的排序结果与前文完全相同（中证500>沪深300>创业板指）。 

那么，是否还有比中证500更加值得配置的指数呢？答案是肯定的。

中证500质量成长指数是从中证500成分股中筛选出盈利能力较高、盈利可持续、现金流量较为充沛且兼具成长性的100只股票，并采用质量成长因子加权的一只SmartBeta指数。从历史表现来看，该指数过去五年相对中证500取得了7%以上的年化超额收益。接下来我们可以看看该指数调样后的基本面和估值相比中证500是否有优势。

表3：中证500和500质量基本面和估值比较

数据来源：Wind，鹏扬基金，截至2021/6/7

从表3中数据可以看出，无论是盈利能力还是成长性，500质量均远在中证500之上，且500质量的估值水平还明显低于中证500，可以说是中证500的“增强版”。如果用前文的方法比较“ROE（TTM）/PE（TTM）”的环比增速，在剔除疫情导致的低基数影响后，500质量的环比增速与中证500接近。

综合上述分析，当前时点，在核心指数中我们建议重点配置中证500，如果有一个指数比中证500更好，那就是500质量。

四、小结

·核心指数新样本盈利能力和成长性普遍好于老样本，其中中证500的基本面质量提升最多。

·中证500调样后估值更便宜了（已进入历史10%分位数以内），而沪深300还小幅变贵。

·结合指数盈利和估值的匹配程度，我们选出性价比环比变动最高的指数作为未来一段时间重点配置的对象。当前，在核心指数中我们推荐中证500，如果有一个指数比500质量更好，那就是500质量指数。

（作者为鹏扬基金数量投资部总经理施红俊）