今年半导体板块出现了较大幅下跌，作为我们一直重点关注与布局的板块，我们对半导体中长期趋势依然乐观。

自2021年7月以来，半导体板块持续调整，至今下跌超30%。我们可以看到（图1），全球半导体销售额（紫色曲线）在不断创新高，但高景气度支撑下半导体（申万）指数（黑色曲线）却不涨反跌。类似状况并不罕见，比如2022年的锂矿、2021年初的面板、2019年的生猪养殖、2018年的半导体周期等。这是一轮景气周期进入中后段的通常表现，即市场在一些先行指标走弱下（比如这轮消费电子需求走弱，部分芯片价格下滑等），预期未来的利润高增长不可持续，继而降低公司估值，股价不涨反跌。

图1：半导体（申万）指数与全球半导体销售额（当月）拟合图          

数据来源：wind

那么，半导体行业的投资机会结束了吗？

以史为鉴，可以知兴替。我们用美股费城半导体指数（黑色曲线）与半导体销售额（紫色曲线）做拟合可以看到，在2018年以及2022年年初美国的半导体指数同样出现了行业景气度上行但股价不涨反跌的现象。但拉长时间轴我们会发现，中长期每一轮景气周期的结束带来的股价下跌都是买入的“黄金时点”（红色框线）。看起来似乎有点反人性，但正如股神巴菲特所说，“别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧”。

在前一篇文章中（峥言|创新永不眠，如同人民对美好生活的向往永不停止）我们提到，半导体是周期成长股，周期只是一方面，真正主导的则是创新驱动的成长性，即由笔电、智能手机、服务器、可穿戴、新能源车等一个个创新接力，不断推动向前的大成长股。站在中长期维度，因为产业周期性而导致的下跌往往是很好的介入机会，在我们看到了新能源车、物联网、VR/AR等创新涌现后我们对半导体中长期趋势仍然乐观。

图2：美股费城半导体指数与全球半导体销售额（当月）拟合图

数据来源：wind

有人会问，既然行业这么好，为什么国内的半导体走不出这样的长牛行情？

长牛股背后的基础大概率是利润端不断向上的增长。从费城半导体指数成分股的利润我们可以看到这个向上趋势非常明显（图3），而国内则分为两段：2019年之前板块利润基本停滞不前，全球半导体行业快速发展国内基本脱节，2019年后出现远超全球的爆发式增长。究其原因，2019年华为被制裁后，芯片国产化浪潮开启。

图3：国内外半导体企业利润增长对比（亿元）

数据来源：wind，板块成分利润加总，其中半导体（申万）2021年利润为预测数据

我们看到2019年之后国产替代下板块突破了过去8~10年的天花板，呈现爆发式增长，而在2019年之前仅仅是周期波动几乎没有太强的成长。诚然向上的景气周期放大了这种趋势，但我们可以很明显的看出当前的半导体产业与3年前发生了质的变化，国内芯片不断进入更高附加值的领域，利润快速增长，国产替代主导下的成长性已成为影响板块利润的核心因素。

表1是目前我们统计的部分环节芯片的国产化率情况，绝大部分芯片国产化率在20%以内，未来3~5年比如在模拟、功率、mcu等对芯片制程要求不太高的领域有较大可能达到30%~40%以上的国产化率，仍然有翻倍以上的成长空间，其他高端芯片则空间更高。

表1：部分芯片国产化率情况

数据来源：富荣基金，中国半导体协会，上市公司年报

国产替代开启了国产芯片的星辰大海，但其实更重要的是华为事件后扭转了产业界对国产芯片的态度，整个产业真正打破了过去只能做低端芯片的困局进入了向上的趋势。

过去国内芯片产业处于“技术落后-没有订单没有研发资金-继续落后”的负反馈循环，在下游终端品牌主动转向甚至扶持国产芯片背景下，整个产业链进入了“订单大增-加大研发技术追赶-订单继续增加”的更高附加值领域的正向循环。

我们看到，美国半导体产业在科技下游终端不断创新以及全球需求增长下走出了接近20年的长牛走势，而我国则拥有更为强劲的需求增长。过去10年国内半导体销售额的复合增速20%远超全球增速，然而过去主要由海外芯片享受这个增长，未来这将属于国产芯片。

今年大概率是芯片行业的分化之年，景气逻辑演绎至了中后期，能够不断在更高附加值领域实现国产替代的公司仍将持续增长，目前主要方向包括功率、模拟、设备材料等。对于这些公司我们相信，虽然短期内其股价因周期属性导致下跌，但在中长期却带来了非常好的布局时机。当前板块整体估值已压缩至2019年刚启动的位置，景气度下行的预期已有相当程度的演绎，我们相信中长期维度国产替代仍能给板块带来较大的成长空间，今年板块的成长性将被市场重新定价。

破晓黎明前，尽管我们看不到光，但是却知道光明就在眼前。过去每一次的至暗时刻，事后看都创造了极佳的投资机会。相比被焦虑和担忧支配下的非理性操作，坚持理性及长期主义才是在市场出现错误定价时的最好选择。科技是我们的信仰，相信科技的力量，我们始终坚信科技让世界更美好。

本文章中的资料、观点和预测等仅供参考，在任何时候均不构成对任何投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。