干货 | 一季报出炉，权益投资核心观点都在这

一季报观点：

2022年1季度全球市场都处于调整中，但A股调整幅度最大，主要指数的调整平均幅度在14%-19%。主要原因在于1季度处于商品通胀、美元加息、国际冲突、疫情反复的集中循环震荡之中，股票投资的风险偏好明显下降。从A股的行业表现看，多数行业出现下跌，尤其科技、消费、制造等中下游行业跌幅较大，1季度仅有煤炭、地产、银行等行业具有正收益。这些行业上涨背后反映的也是通胀和稳增长的预期。我们主要配置的消费电子、半导体、军工等高端制造行业跌幅较大。分析其原因，主要在于通胀、战争、疫情影响下，市场对科技类行业普遍悲观，比如同期的美国纳斯达克指数也出现较大调整。但我们认为，电子、半导体、军工等行业的逻辑依然存在，同时这些行业创新技术能力依然在增强。因此，如果疫情或战争情况缓解，这些行业反弹动能大概率会比较强劲。

展望未来，（1）国际形势相对复杂，全球经济依然处于一个增速回落期间。目前主要矛盾在于经济回落的预期下，原油为代表的大宗商品超预期的上涨。大宗商品目前上涨的原因有供给短期不释放，以及地缘政治冲突加大的预期，预计这个趋势可能短期还会延续，估计延续到2季度中期通胀因素会得到缓解。（2）展望下半年国内经济形势：国内经济依然处于一个下降趋势中，但从短期公布的1-2月数据看，环比趋势的恢复开始有所迹象，比如PMI中的制造业和服务业环比趋势都有所上行，投资数据也有超预期的部分。但这个恢复在3月中旬开始受疫情扩大的影响，所以我们预计3月到4月初的数据有短期回落的可能，但只要疫情得到缓解，中国经济大概率会恢复反弹态势。

综合以上几个方面：我们认为，2季度看：（1）疫情开始逐渐从高峰走向尾声；（2）1季度经济数据不会太好，但现在需重点关注疫情结束后高频数据的变化；（3）大宗商品在俄乌冲突结束前，依然高位盘整，但谈判如有进展，大宗商品存在急速回落的可能；（4）政策端，预计金融委会议后，4月会有系列稳定政策落地。因此2季度我们保持乐观仓位，依然延续坚定看好光伏、半导体、军工等自主创新类行业的发展。

一季报观点：

“稳增长”方向，相关的货币、财政等配套政策开始实施，同时主要的宏观经济先导指标（如社融）也开始转好。两会政府工作目标明确2022年GDP增长在5.5%，虽然进入3月国内经济继续受到疫情反复的短期影响，但总体而言，当下国内宏观经济失速的风险不高，我们预计中国经济将在1-2季度之间见到底部。相比国内，2022年资本市场的冲击可能更多的源自海外，风险主要来自于：首先是俄乌战争陷入僵持阶段一方面对全球资本的风险偏好形成显著压制；另外地缘政治风险推高以油价为代表的大宗商品价格，对本就在疫情中徘徊的全球经济复苏产生了较大冲击。其次，美联储在较大的通胀压力下，不得已加速开启加息和缩表的进程，对全球资产的估值水平也产生很大的压力。2022年上半年全球权益类资产可能都将面临估值持续收缩的宏观环境，这总体上对全球资本市场而言相对不利。

进入2季度，我们总体判断A股将会迎来转机。一是从国内经济基本面上看，相关稳增长政策的效果将在2季度以后开始体现，企业盈利也将企稳回暖。二是一旦地缘政治局势缓和，将会促使商品价格回落缓解宏观经济压力，同时有利于市场风险偏好的提升。首先从估值层面，国内市场在经历了超过一年的调整之后，A股各个指数估值水平进入到合理偏低区间，香港市场的估值水平更是进入历史极低区间。当前代表中国经济整体情况的HS300的估值相对于无风险收益率的风险溢价水平处于历史均值-1倍标准差位置，而更多代表中国制造业风格的中证500指数的风险溢价水平当前估值在历史-2倍标准差，估值相当便宜。其次，从产业结构上看，中国经济经历了自2011年以来，超过十年的经济转型升级和结构调整，当前正在进入一轮新的以科技创新、高端制造和数字经济引领的新周期。我们认为经历了今年上半年的调整，很多优秀的行业龙头和细分领域专精特新类“隐形冠军公司”都已经到了极具性价比的阶段，下半年伴随业绩的不断释放，A股市场有望在低估值水平展开一轮新的中期行情。

我们相信，短期无论地产政策松动或维持，疫情如何反复，都已经不会改变中国经济转型升级的大趋势，而高端制造无疑是引领新一轮经济周期的主导行业。随着国内经济下行风险的逐步释放，国际地缘政治局势的缓和，我们认为未来资本市场的行情值得期待。

一季报观点：

1季度，全球主要股票市场出现了普遍下跌，其中A股跌幅远超全球其他市场。我们认为主要原因有两点：（1）美国紧缩预期还在延续；（2）国际局势不稳定因素加剧，俄罗斯和乌克兰局势演变为战争，促使全球股市恐慌情绪延续。A股市场跌幅更大，除海外因素外，3月以来国内疫情加剧，呈现全国蔓延态势，带来国内股市大跌。

行业表现上，1季度表现比较好的行业主要分为两类：（1）经济表现较差带来稳增长政策刺激预期，如房地产、银行、建筑装饰行业表现较好；（2）因为战争或油价上涨带来的周期行业反弹，比如农林牧渔、采掘。一些受宏观经济回落，景气度产生担忧的前期高景气板块如电子、新能源、军工表现相对较弱，受疫情影响一些消费行业相对表现较弱，比如家电、汽车、休闲服务、食品饮料。

一季报观点：

从市场风格角度看，1季度动量因子收益除一月上旬较大幅度下降外，整体呈现上升趋势。规模因子收益季度收益为负，整体上小票占优，2月轮动较为频繁。3月中旬市场波动增大明显，接近2020年7月水平。

一季报观点：

1季度，国内需求进一步萎缩，资金流出显著，加之疫情的持续，市场的大幅调整，影响了市场信心。市场对经济稳增长的诉求预期越来越高，地产政策亦在逐渐缓步放开，但需求的实际回升还有待进一步确认。未来仍然是现金流优势的行业及股票更具配置机会。

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