随着美元指数今年以来持续走强，商品价格在去年基础上继续大幅上涨。截至5月16日，CRB(商品价格指数)和国内南华商品指数年初以来分别上涨9.83%和22.37%，后者已超过2021年全年的涨幅（20.9%）。细分品类中，原油、镍、铁矿石、焦煤、焦炭、纯碱涨幅约30%。周期行业的投资也将围绕通胀的大背景展开。

与此同时，国内经济仍有下行压力。除基建投资持续发力外，地产投资延续疲弱，制造业投资也有见顶回落的迹象。随着稳增长驱动投资需求，基建先行的路径已经在演绎。其中，能源新基建增长速度最快，但交通、水利、环境等传统领域也保持较高的增速，呈现新老基建共同发力的格局。

在2021年业绩大幅增长的基础上，2022一季度煤炭板块延续高增长，预期已经被逐渐反映在股价上，煤企一季度基本均有100%以上同比增速，多数环比去年四季度仍有增长，创造历史单季最好业绩。二季度煤炭进入淡季，价格有所回落，同时2021年价格基数升高，对应盈利增速有所回落，环比角度仍有增长。全年来看，整体利润增速在20-30%左右。

煤炭价格走势是最主要的驱动因素，盈利扩张及预期是股价增长的核心驱动力，经历保供，供给端努力扩产，产量在2021年四季度达到极限。由于新建产能有限，继续增产潜力很小，同时进口量持续下降，总供给预计呈现环比下降的趋势。需求端目前是全年最淡季节，同时受疫情影响，目前已是需求端的至暗时刻。后期随着疫情得到有效控制，被疫情压制的需求有望集中释放，价格会继续提升。现阶段煤炭板块仍有盈利扩张预期，未来几个季度也能看到业绩端的高增长，因此股价仍有上涨动力。

此外，相对于其他行业，高长协煤炭企业的业绩确定性、低估值仍具吸引力。同时，海外能源价格持续高位甚至上行，资源品抵御通胀能力凸显。此外，地产发力可能成为新的催化剂，这需要进一步跟踪地产政策、地产新开工数据。

从2022年一季度来看，有色金属中同比趋势最好的子行业是铝、铜、黄金以及锡，均有超过100%的增长，锌板块略差，同比也有50%左右的增长。

二季度，考虑到国外能源通胀预期，国内通过地产、基建稳增长的预期，国内限产的预期以及刺激消费的预期，从产量上看，铜、铝、黄金在新产能和复工复产推动下均有较大增量，锌、锡增量有限。价格方面，短期看油价驱动金属定价，而油价将长期维持100美元/桶以上高位，且三季度全球原油需求达到全年高峰，预计三季度缺口还会扩大，相对更看好对能源价格更敏感的铝、铜、黄金及锌的表现。

目前，铜、铝基本面相对较强但股价相对较弱，可能隐含了对国外能源通胀持续性和国外需求持续性偏弱的预期。短期看可能不用过于担心油价或者海外需求的大幅回落。而黄金基本面和股价匹配较好，隐含了对金价持续上涨的预期。。整体来看，我们预计二季度业绩环比改善较大的是铜、铝及黄金，有改善的是锌、锡。

在专项债提速、财政前置和重大项目储备充分前提下，2022年一季度基建链条景气度显著改善，部分地方国企和央企的订单情况大幅好于预期，低估值品种价值属性凸显，验证了基建稳增长逻辑进入兑现期。

目前建筑行业订单、收入、利润均显示行业市占率近年不断提升，2019年之后出现明显的加速，而且订单集中度高于收入和利润集中度，显示集中度提升的趋势仍将延续。建筑公司普遍具备利润率偏低的特征，成本和费用降幅空间较大，后续若内在改革动力得到激发，即使营收仅维持低速增长，利润也有望取得较好的增长持续性。

而建材行业目前处于冰点，面临需求疲弱和成本高企的双重冲击。随着短期基建投资改善，地产底部企稳，政策预期持续回暖，从兼顾安全边际和股价弹性的角度排序，水泥优先，消费建材次之，玻璃再次。这是由于“稳增长”方向已较为明确，逻辑有望延续到年中。水泥价格虽然持续回调，但估值并未反映前期价格的上涨，短期基建发力的确定性和优先级最高。而随着行业“提质扩容+格局集中”，2021年消费建材板块业绩压力很大，中位数下滑31%，一二季度可能都将处于基本面寻底过程中，但估值压力最大的阶段已经过去，中长期维度已有较高的性价比。

受疫情影响，多地封控导致交通运输需求坠入冰点。但快递、公路、铁路等行业受疫情冲击影响最为严重的阶段已度过，尽管二季度业绩仍面临一定压力，但展望2022年已具备不错估值性价比。在弱势市场中，龙头个股兼具低估值、高股息，具备防御配置价值，看好航空、快递、大宗供应链。

相较于惨淡的基本面表现，航空股价表现坚挺。其核心是国内疫情防控政策和国门重启的预期，次要因素是本轮疫情的缓解节奏，股价对短期业绩和油价、汇率等已不敏感。而快递行业随着行业发展与线上化率提高，出现明显降速迹象，2021四季度行业增速降至20%以下，预计2022年行业增速在12%-18%区间，但淡季价格保持稳定，具备较强的韧性。

大宗供应链基本面趋势向好，运输依靠水路、铁路、公路等多种方式，且有堆场可暂存货物，封控对经营影响弱于公路、铁路，受疫情影响较小。同时具有业绩增速稳健、低估值、分红稳定、股息率吸引力强等多个优点，头部企业风控措施完善，在大宗商品价格不剧烈下滑情形下，年内业绩增长确定性强。