向威达

长城基金首席经济学家

4月27日以来，A股总体上以震荡反弹为主要格局。截止5月23日，科创50和创业板指分别反弹23.1%和14.2%，上证综指、深证成指和wind全A分别反弹10%、13.8%和13.6%，沪深300反弹8.6%。中信行业指数中，汽车上涨30.6%，电力设备及新能源上涨27.9%，国防军工上涨26.6%，有色金属上涨25.6%，基础化工上涨23%。上周以来，市场对A股未来走势又产生了分歧，一部分声音认为很多个股已经反弹50%左右，A股反弹基本结束了。

究竟应该怎样看待A股未来的走势？我们认为，尽管近期市场有所反弹，但其性质主要是超跌反弹，背景是去年四季度以来A股连续大幅度下跌，其中科创50从去年8月的高点下跌48%，创业板指从去年7月份高点下跌40.7%，沪深300则从去年2月份高点下跌了36.6%，股价腰斩或更甚的股票数不胜数。因此，尽管市场短期有所反弹，但绝大多数个股价格依然在历史底部区间。截止5月23日，年初以来中信30个行业指数中，仅有煤炭股有25%的收益，其他所有行业指数收益依然为负，TMT、军工等指数依然是显著回调的状态。

部分投资者之所以感觉反弹即将结束，深层背景很可能是担心4、5月份和上半年经济形势不好，上市公司盈利有可能向下修正。客观讲，未来国内外最大的不确定性主要是国内疫情扩散，由于各地疫情管控对正常的经济社会秩序造成了巨大的冲击，企业生产经营、产业链、物流、出口等何时恢复正常秩序目前尚无法预测，因此今年多数上市公司的业绩很可能都面临考验。

但是我们依然强调，当前中国经济和市场已经处在最糟糕的时候，此时最需要的是坚守的信心和耐心。

应当注意到，当前经济和就业的严峻形势引起了中央领导的高度重视，许多地方政府都推出了房地产相关的稳增长政策，对房地产的扶持力度和政策都是远超前几年想象的。国务院领导近期多次强调，要高效统筹疫情管控和经济社会发展，加快落实中央经济工作会议和政府工作报告的政策部署，要求各地和各部门加快出台稳增长相关的政策措施。5月23日，国务院常务会议在财政、金融、产业链供应链、消费和投资等六个方面出台了33项稳增长措施，包括扩大全额留抵退税、缓交养老等社保费用、银行延期还本付息、新开工一批大型水利交通工程和老旧小区改造及能源项目等等，特别是减征乘用车购置税600亿元，引起了市场高度关注。再考虑到上周央行在降低房贷利率后又降低了5年期LPR利率，以上政策都在不同程度上都超出了市场预期。虽然4、5月份的经济数据不尽如人意，但央行的货币宽松切实为资本市场创造了超额流动性，有利于稳定和提升成长股等相关板块的估值，提升投资者的信心。

从外部环境看，近期美国NASDAQ从去年11月份的高点已经下跌了近32%，SP500则从今年1月份的高点下跌了近21%，从短期即周K线的角度来看可能有震荡筑底的苗头。目前市场普遍预期，联储在6月15日和7月27日的议息会议上各加息0.5个百分点。我们重申，国际金融市场对美国加息和货币收缩已经有比较充分的预期，相关资产的价格对此已经有比较充分的反应，美股未来的走势可能会逐渐取决于美国经济滞胀的格局。从中期的角度即月K线的角度看，美股的调整时间应该还远未结束；但短期美股的调整可能不会带动A股继续震荡下跌，因为美股仍在高位区间，而A股则相反。

A股当前估值整体已经在历史底部区间，大类指数中，中证红利指数和上证180金融指数当前股价所隐含的风险补偿高达14%左右，恒生指数、上证180、MSCIA50和上证50当前股价所隐含的风险补偿也接近8%左右，沪深300、上证综指和中证800当前股价所隐含的风险补偿高达6%左右，基本上都在历史分位数的90以上%甚至100%的高位，而中证500当前股价所隐含的股债收益差早已向下突破－2倍的标准差。

总体上，我们感觉虽然短线反弹可能告一段落，但中期角度看 A股绝大部分风险基本释放，继续下跌的空间不大。考虑到短期反弹有获利回吐的压力，未来疫情对经济的冲击还有很大的不确定性，今年政治生态又相对比较复杂，短期经济回升有难度，外部环境也日趋严峻，我们认为，未来一到两个月A股总体还是以震荡筑底反弹为主要格局，短期内对反弹高度不宜期望过高。

宏观上，未来重点关注以下因素：

• 未来几个月（特别是6、7月份）的信贷和社融数据是否有所改善；

  
  

• 疫情扩散及管控对经济的冲击；

  
  

• 7月份的政治局会议对下半年宏观调控的定调；

  
  

• 汽车购置税减税等稳增长相关的政策落地的进展；

微观上，进入7月份重点关注上市公司半年报业绩分化的风险。

对A股当前的点位和估值，投资者不必过度悲观，而应该从战略上对基本面扎实、长期景气度向上、低估值、高股息的公司逢低布局。结构上，继续逢低关注稳增长相关的基建产业链和地产产业链，包括建筑建材、煤炭、钢铁和银行等方向；从中长期、战略和国家安全的角度重点关注科技、军工、新材料等板块以及新能源产业链；继续重点关注农业农药、化肥及医药股等。

另外，目前市场对油价和国际金属价格分歧较大，我们认为未来一个较长的时期重，国际能源价格和金属价格大概率居高难下，再供给收缩和新需求的双逻辑驱动下，化工、金属等传统概念的周期股未来有望逐步成为低估值、高股息的价值股，可考虑逢低重点关注。