对话基金经理王浩冰：以价值投资为内核，追求风险收益比最优

我们的唯一目标就是长期业绩最优。实现路径是每一个小阶段风险收益比最优，我认为长期业绩是由无数个小阶段业绩叠加在一起的。如果设一个年度目标，我希望同时可以实现中高收益和中低风险，中高收益可以用年度收益率来评价，中低风险可以用年度最大回撤和年化波动率来评价。如果我们做得足够好的话，我希望可以达到客户在任意时间买入，都不会承担过大回撤，当然要排除像股灾那样极端的情况，因为股票型基金是无法完全回避股票市场的贝塔的。第二我希望客户买入之后不会长时间大幅的跑输市场。

我的投资框架是以价值投资为内核，追求风险收益比最优化。我们认为长期来看股票价格会围绕内在价值波动，战略上讲我们会在股票价格低于内在价值的时候买入，高于内在价值的时候卖出。这就决定了一方面我们重视股票基本面的研究，另一方面我们同时重视估值定价。至于选择价值投资的原因首先我们认为投资方法没有优劣，适合自己的才是最好的。但从个人的背景来讲，基于基本面分析驱动的价值投资是比较好投资的路径，我们也是一直这么实践的。另一个角度讲，我个人对价值投资的看法是：价值投资是基本面与股价之间长期来讲最稳定的映射关系。因为理论上来讲价值投资和交易行为没有关系，只要我们能做出正确的基本面分析，我们就能获得公司的中长期回报。

为了实现风险收益比最优，其实我整个投资就做两件事情，自下而上来选择个股和自上而下的控制组合风险。简单来说，通过自下而上的选择如果选到了低风险高收益的股，那我们肯定会买入，但这种事可遇不可求的。但我们可以通过努力获得一批低风险中等收益和中等风险高收益的个股，这种情况下我们是可以通过将这些股票有效的组合在一起形成一个低风险高收益投资组合。我们认为每个股票都是附着着多种风险因素的，他们彼此之间不是孤立的，如果我们通过对股票的配置可以实现更有效的风险暴露，那么跟单独的股票投资相比，风险收益比将实现大幅提升。

我们可能关注的风险因素有几类，第一类是行业的风险暴露、第二类是风格暴露，例如我们是暴露在大市值还是小市值、我们是暴露在高估值上还是低估值上、暴露在成长因子上还是价值因子上。第三类是基于我们对基本面分析和通过不断的积累，在不同时间段里不断的增加和选择去关注其中最重要的一些因子。比如商品价格、进口出口、公司地域等。总的来讲至少每周我们都会回顾一下组合在各个风险因子上的暴露情况，相对的我们也会有一些自上而下的判断，可能会对组合进行一些策略性的调整。

我们看到，当前中国处于逐步转型，进入到中低速增长的阶段，中长期来看，在不出现明显通胀的前提下，无风险收益率将趋势向下。在这样的情况下，长久期资产，或者说成长类资产是更具优势的。另一个方面，随着未来的经济波动幅度变小，周期性行业泡沫化的可能性是在下降的。我认为成长股的泡沫是长期空间的短期化，而周期股的泡沫是短期高盈利的常态化。如果经济波动幅度变小，周期股出现泡沫的可能性和高度都是下降的，成长股和周期股在股票市场内部是互为机会成本的，所以我认为投资成长股的机会成本中长期来看是下降的，这也是为什么我中长期更看好成长股的一个原因。从关注的范围来看很宽泛，不管是跨越式成长、高速成长、价值成长还是周期成长都是重点关注的领域。

整体来讲，在选股标准上我比较包容，我认为任何一家公司都有合理的价值，低于合理价值就是可以买入的。但是要回避很难评判内在价值的公司，所以对于要重仓的个股我会有一些基本标准，类似于一个60分的及格线，符合这个标准，就会进入到我股票池。

在股票池里，我会比较股票的风险收益比，同时考虑我在组合管理上的需求，把选出的股票放到组合里面来。具体来讲有几个要求：第一，我希望公司能有高于行业平均水平的竞争优势；第二，长期行业趋势至少是平稳向上的，不买长期行业逻辑存在明显风险的票，以规避价值陷阱；第三，我对短期行业景气度有一定要求，对于行业壁垒高和格局稳定的公司，可以承受短期的低行业景气度，但对于处在行业成长早期没有典型壁垒和确定性的公司，尽量选择景气度向上的赛道介入。最后一点，我不希望买治理风险很大的公司，完全无视小股东利益的管理层带给小股东的投资回报是很少的。

我的持仓就是当下时点对市场观点的体现，我每天都在关注市场，包括价格变化、宏观和中观基本面变化，如果我认为这个变化足以让我调整我的持仓，我可能就会去调整。具体来看，第一，我的策略会不断的比较个股的风险收益比，如果我们发现风险收益比变化，我们就会交易，这样天然就会带来更多的换手率。第二，我们会做自上而下的组合管理或者风险控制，至少每一周都回顾一下我们的风险暴露在哪些方向上，是不是我们想暴露的方向；如果我们想调整的话，那我们也会出现组合的微调。这两点决定了我们大概率会比市场的平均换手率高。但我的操作特点是细碎而连续的，我短期进行大比例的集中调仓是很少的，因此这种换手交易对流动性的索求是偏低的。

从现在往后看，我们觉得流动性可能还是中性略偏松的，然后经济增长是偏弱的。财政政策其实现在已经开始逐步发力了，后期国内我们可能需要密切关注的是地产和基建的政策变化。而海外我们可能需要关注的是美联储政策、出口的变化，中美的摩擦、疫情的变化以及俄乌冲突的进展。我们现在主要的策略配置还是估值合理的成长股，现在的行业配置相对均衡一些：目前TMT和制造业占比较多，消费和周期次之。如果从投资线索来看，我们主要沿着三条大的线索来配置：一个是泛基建产业链，就是新老基建，比如新基建里，像电网设备、绿电、TMT的基础硬件等；老基建里，像建筑、建材等。第二个是CPI相关的产业链，就包括农业、食品饮料，还有一些消费品属性的医药等。第三个是景气成长方向，如电子、计算机、机械、汽车等。