观点来源：智能权益投资部高级宏观研究员  刘雅清

今年宏观经济的主线是稳增长，包括支持基建、消费和稳地产在内的稳增长政策正在陆续推出，短期经济修复是较为确定的方向。

今年以来，基建投资作为传统的逆周期对冲经济下行的政策方向，基建投资是政策发力的主要抓手，相关固定资产投资增速整体维持在较高水平。由于基建投资由政府主导，因此需求端确定性较高，上半年新增专项债基本发行完毕，此前国常会还出台了包括新增政策性银行信贷额度、支持政策性银行发行金融债券用于补充重大项目资本金等一系列政策以支持基建项目投资。按照8月专项债募集资金使用完毕的要求，预计三季度基建项目将集中开工，基建投资增速将进一步上行。

不过由于财政支撑靠前发力，而今年财政本身收支压力较大，需要观察是否会出现更多增量政策支持。

地产自去年总体走弱，包括土地出让、投资、施工、消费等数据均明显下行。6月地产销售数据出现一定程度的回暖，30大中城市地产销售面积6月同比降幅收窄至个位数，背后的原因一方面是近期相关政策陆续放松，包括下调首套房利率下限、下调5年期LPR以及各地出台的因城施策的调控政策，另一方面，一、二季度部分城市尤其是北京、上海一线城市因为疫情扰动、人员流动减少，使得购房场景缺失，因此6月地产销售回暖也存在一定前期推迟的销售需求滞后释放的因素。

历史上地产销售回暖传导到地产投资大概有一到两个季度的时滞，不过由于地产施工端在上半年，部分项目本身施工进度已经落后，“保交房”可能会使得本次地产销售修复传导到地产投资的时滞缩短。总体来看，三季度地产端对整体经济影响收窄这一方向是较为确定的。

制造业投资在过去一段时间总体表现较为有韧性，一方面是因为海外需求总体好于预期，支撑了相关行业的制造业投资需求，另一方面高技术制造业投资增速维持高位，这可能也是受到相关行业政策支持。但制造业投资本质上仍是一个偏经济后周期的经济变量，需要盈利预期好转推动企业扩大资本开支意愿、以及企业利润改善提升企业扩大资本开支能力。目前经济处于复苏早期，并不具备制造业投资整体大幅回暖的条件。预计制造业投资会是持稳小幅回落的状态，后续走势需要结合内需恢复情况来看。

消费目前走得比较弱，线下消费场景的恢复大概率从必选类场景开始，线下可选消费场景如娱乐场所目前看仍然受到影响，对应相关服务业从业人员受影响较大，而这部分人群本身收入水平偏低，边际消费倾向更高，因此消费可能需要相对更长的时间来修复。政策方面上个月已经出台了汽车购置税优惠政策，预计会对汽车消费带来较为明显的拉动，但其他居民消费受到居民收入和消费场景限制，预计恢复缓慢。

当前海外经济面临的最大问题是高通胀。当前需求恢复叠加供给端约束共同推升海外物价水平，由于供给端约束短期难以明显改善，美联储选择通过收紧货币政策抑制需求以对抗通胀。美联储自今年3月开启加息进程，按照6月联储公布的最新点阵图看，预计今年年底会迅速加息至3.25%-3.5%的水平，短期快速大幅加息对经济的影响包括抑制美国地产需求、提升美国企业融资成本，另外经济增长预期放缓叠加利率上行导致的权益市场调整也会通过影响居民财富而影响消费。

由于加息对抗通胀的本质就在于抑制需求来压低价格，因此市场对于外需回落这一方向预期较为一致。但过去一段时间外需仍维持在相对不错的水平，这可能是受到近年来美国居民和非金融企业部门的资产负债表相对健康支撑，尤其是美国居民部门受益于此前的财政补贴以及十余年的美股上行市，消费表现出相当韧性。

目前财政补贴的影响已经退坡，今年美股也有较大幅度的调整，但相对过往水平仍有较大涨幅，短期外需可能继续会保持一定韧性，而通胀水平的回落本身也会提升居民部门的购买力，对需求的下行形成一定对冲。海外需求走弱的斜率可能会较为平缓。

综合来看，三季度经济改善确定性较高，主要动力在于稳增长政策推升需求，以及疫情好转后经济的内生修复，后续修复的强度以及持续性需要综合增量政策以及外需的变化判断。

数据来源：wind及公开资料整理。

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