续创两年半新低，上证50何时筑底？转机何时到来？

A股4月下旬开始的这一轮大反弹，在7月上旬戛然而止。反复震荡2个月后，9月以来，受到美联储激进加息、俄乌冲突加剧以及欧洲能源危机的扰动，全球主要股市又开启了共振下行模式。

在本轮的大幅回调当中，A股相当一部分指数和个股已经回吐了大部分前期反弹的涨幅，上证50更是创下了近两年半的新低，接近20年3月的“疫情底”。

要知道，上证50的回调始于去年3月，在去年已经回调10%的基础上，今年竟然还有20%+的下跌空间，真是地板之下还有地下室，着实是超出了不少基民的预期。（来源：Wind）

上证50为何“跌跌不休”？大盘价值风格的机会何时到来？接着看，挖掘基带你好好捋一捋。

作为A股最具代表性的大盘价值指数，上证50由A股沪市中规模大、流动性好的最具代表性的50只股票组成，可以说汇聚了沪市最具影响力的一批蓝筹白马公司。

从成分股的行业分布来看，上证50指数行业偏传统经济，以大金融和大消费为主。

（来源：Wind，截至2022.9.30）

前20大成分股合计权重占比超过73%，清一色都是大家耳熟能详的龙头公司，比如“保险茅”、“银行茅”、“光伏茅”、“水电茅”等等。

其中权重占比最大的，就是核心资产的代表、各种“茅”的总龙头——贵州茅台。（注：以上不构成个股推荐）

上证50指数成分股权重前20

（来源：Wind，权重截至2022-9-30，总市值截至2022-10-10，注：以上不构成个股推荐）

但与这些龙头的行业地位似乎有些不相符的是，从股价的走势上来看，它们似乎已经被市场“遗忘”许久了。背后的原因大致有这几方面：

1）前期高估值引发的回调压力

上证50从21年3月以来的下跌，与之前抱团“核心资产”引发的高估值密不可分。

2020年，为了应对新冠疫情的冲击，全球央行都采取了宽松的流动性政策，叠加疫情之下市场避险需求升温，大量资金为了追求业绩的确定性，纷纷涌入以白酒为代表的A股核心资产。

在彼时 “全球低利率环境+盈利永续稳定增速=生拔估值”的投资假设下，市场给予核心资产的估值也来到了历史高位水平，上证50等核心资产指数一时之间风头无两，实现了明显的超额收益。

上证50近3年点位及市盈率TTM

（来源：Wind，2018.10-2022.10）

随着全球宽松流动性出现拐点，低利率的假设开始受到挑战，叠加部分公司后续业绩增速不及预期，就引发了较为明显的回调压力。

近期“一天杀一只大白马祭天”的行情也是类似的道理，表面上都是“鬼故事”，本质上还是杀估值。只不过在场内情绪一片悲观、资金承接力度不足的时候，突发的调仓就可能引起股价的单日崩盘。

2）中小盘风格占优的分流

A股向来存在着市场风格一说，而且占优的风格一旦形成，平均可以持续3-4年。比如说16年11月到21年1月就是明显的大盘股行情，期间上证50指数累计上涨65.0%，相较大盘的超额收益达到52.7%，而小盘风格的国证2000指数却下跌27.7%。

风水轮流转，21年2月以来，由于 “碳中和”浪潮下新能源的崛起，而不少新能源公司都属于中小市值，叠加今年下半年以来国内经济回升动能的走弱，以及流动性环境的宽松，也为具备成长属性的中小盘股提供了优势环境，于是市场风格又重回中小盘。

从4月26日的反弹起算，中证1000和国证2000指数分别上涨10.2%和9.9%，而上证50指数下跌5.2%。

（来源：Wind，统计区间2022-4-26至2022-10-10）

3）行业层面的悲观预期

上证50成分股多属于传统产业，盈利波动本就与宏观经济正相关。由于疫情零星反复，叠加疫情后居民收入恢复相对缓慢，大消费板块的盈利状况受到负面影响。而大金融板块则与宏观经济复苏预期以及地产周期息息相关，在经济弱复苏的进程中，也经历了一定的波折和反复。

由于下半年部分经济金融数据的不及预期，市场对于经济复苏节奏产生担忧，使得大消费和大金融板块的走势受到明显压制，进而也影响了上证50的表现。

近期行情整体弱势，时常呈现普跌，因此市场的风格结构表现较为胶着。不过，从成长到价值风格的切换，通常先要见到剩余流动性的拐点。

历史上看，剩余流动性拐点一般领先成长价值的风格拐点4个月左右。目前来看，这一拐点在今年年内尚难看到。因此从市场风格的角度来看，市场风格切换至大盘价值的拐点没有到来，成长可能仍然是阶段性主线。大盘价值风格想要王者归来，还需要见到稳增长从政策到数据的验证。

但从短期来看，A股已经来到阶段性低位的磨底阶段，无论风格会不会切换，一旦市场环境转好，鉴于小盘成长和大盘价值到现在都是超跌的状况，理应共振向上。

而且从历史经验出发，大盘价值在接下来具备一定的反弹可能性。

首先是季节效应。

上证50在四季度通常具备较高的胜率，在过去的12年中取得正收益的比例达到75%，平均收益率为8.6%，而且有8年都能在“年末行情”中相较大盘实现超额收益。可能的原因是市场对来年经济开门红的预期，以及在年末收官背景下交易政策进一步发力的可能性。

（来源：Wind，统计区间2010-2021）

从今年的情况来看，10月至年底是重要会议时期，二十大也将明确未来战略方向，在当前疫情多点频发、经济复苏动能较弱时期，稳增长政策加码预期有望强化。（来源：银河证券）大盘价值风格具备表现的基础。

其次是宏观环境。

由于A股正处于存量博弈的环境，海外金融市场的变化，也会导致风格出现阶段性的偏离。

财通证券研究发现，一旦10年期美债利率在最近20日的上升幅度超过40bp，以上证50为代表的大盘价值往往跑赢以创业板50为代表的大盘成长。

作为全球风险资产定价的锚，近期美国10年期国债收益率在4%一带徘徊，处于2010年以来的高位，使得股市估值受到一定压制。

因此部分资金可能存在“高切低”或是“偏防御”的需求，而上证50中的行业分布偏向传统的低估值防御板块，有望阶段性占优。

从理性的角度分析，对于上市公司而言，价值和成长、壁垒和空间、护城河和进化力都是非常优秀的特质，这两类属性同样重要，并不能简单的以短期市场风格的偏好来分优劣。

股价的下跌也并不会改变优质公司的内在价值，只要投资逻辑没有被颠覆，低估值反而会带来更高的投资胜率和安全边际。

目前上证50指数的市盈率-TTM是9.2倍，处于指数上市以来的14.02%分位点处。

在过去的十多年间，每当上证50的市盈率在相近的低位徘徊时，后续往往会迎来一波较大的反弹行情。

（来源：Wind，统计区间2004.1.2-2022.10.10）

如下图所示，目前上证50的估值水平曾在12-14年间、16年、18年和20年出现过，如果在相应日期买入，持有6个月、1年、2年的平均收益率分别为11.5%、13%和29.8%，而且在2年的持有周期内，全部实现了获利退出。如果坚持长期持有，最高收益率的平均值可达82.8%。

（来源：Wind，统计区间2012-12-12至2022-10-10，指数历史业绩不预示未来表现，也不代表基金产品的表现）

由此可见，当下的上证50的确处于一个不错的布局区域，虽然行情的反转时机难以预判，但长期来看赔率较低，至少估值修复的行情值得期待。

尽管如此，对于投资机会的把握，也是一个克服人性的过程。

价值投资者们终其一生追求的“安全边际”，就是要买好东西、买得便宜。上证50汇聚了A股沪市最具影响力的一批蓝筹白马公司，更是全球第二大经济体的代表性指数，无疑属于“好东西”。

但好东西的便宜价格大概率都出现在情绪极度悲观的时刻，大部分人都难以做到无视恐慌布局。

这就是人性，我们对于风险的感知是主观的，却未必真实。当回调幅度够深、已经足以反应大部分利空的时候，向下的空间就必然有限了。

市场总是反复无常，正如著名经济学家凯恩斯所说，“市场持续非理性的时间总会比你能撑住的时间更长”。

因此此时切忌一次性大笔抄底，让自己陷入择时风险，平添心理压力。

但是，有谷底就有山峰，有触底就有反弹，当下A股已经来到了筑底阶段，不少品种都已经跌出了性价比。比如沪深300，还有消费、医药板块的走势都与上证50较为类似，只是上证50的回调更为充分。

如果认可大盘蓝筹的投资逻辑，认为市场距离底部不远，不妨考虑分批买入或者定投的方法来布局，为未来可能的反弹行情积累筹码。只要买在相对低位，模糊的正确也好过精准的错误。