鹏扬市场观察与思考：资本市场不必为汇率焦虑（2022/10/21）

本周沪深300收跌但未创新低，中证500小幅收涨，上证50则相对弱势，当前股市估值已处于历史上很低的位置，四季度存在反弹机会。

近期市场继续对人民币汇率保持了较高的关注。随着央行采取一系列措施平滑汇率波动，稳定市场预期，国内经济基本面稳步改善，通胀水平温和可控，国际收支状况良好，海外直接投资和证券市场的投资者仍以实际行动看好中国经济后期发展潜力和人民币前景，我们不认为当前存在人民币无序贬值的风险，中期人民币汇率仍有望保持对一篮子货币的强势，甚至对美元有所修复。

今年前三季度，受美联储超预期紧缩、国内经济循环不畅等因素影响，人民币汇率冲高回落。当前人民币兑美元即期汇率报7.24，CFETS人民币汇率指数报101.83，结合历史走势看人民币弱于美元而强于一篮子货币。

人民币实际有效汇率目前并未高估，可能已进入合理偏低估的区间。汇率反映的是跨境的购买力比价。考虑到中国与海外通胀差异巨大，导致经过价格调整的实际有效汇率贬值幅度大于名义有效汇率，从当前实际有效汇率指数和中国占世界主要经济体出口的比重来看，人民币实际有效汇率似乎并未明显偏离合理估值水平。

本轮汇率贬值主要由统计上的“资本外流”引发，属于外汇市场自发供求调整，不必担心。根据国家外汇局最新公布的数据，2022年上半年我国经常账户顺差10777亿元，资本和金融账户逆差7747亿元。9月末，我国外汇储备规模为30290亿美元，较8月末下降259亿美元。在上述国际收支整体平衡的情况下，资本和金融账户逆差、外汇储备减少反映了外资外流，一方面有境外投资者在金融市场减持的情况，另外也存在“藏汇于民”，即外贸企业和居民部门增加持有外汇，这种所谓的“资本外流”是外汇市场自发调节供求的现象。

跨境资本双向流动是正常现象，短期流出未来也可能会回流。外汇局数据显示，今年1-9月，银行累计结售汇顺差1800亿美元。9月银行结售汇顺差1355亿元人民币，折合209亿美元，连续2个月恢复到200亿美元以上，这反映出在人民币对美元汇率贬值过程中，市场主体对未来并非是一致性的恐慌贬值预期，而是结合点位和实际需求调整结售汇行为。这也会对人民币汇率产生支撑。

当前中国资本市场处于历史估值低位，债券收益率结合经济运行情况看估值相对合理，即使美债率飙升，我国金融市场对外资仍有吸引力。虽然上半年跨境资本流动存在不利因素，但境外投资者在1-8月份配置境内市场显示出了韧性。权威数据显示，今年1至8月，外资通过沪深股通净流入A股632亿元。在9月份，境外投资者在银行间债券市场净买入债券860亿元，呈现出了一定的逆周期特征，显示出在人民币对美元汇率快速贬值后，汇率风险已经较为充分地释放。未来证券投资仍有望在跨境资金流动当中支撑人民币中长期的升值趋势。

再者，在目前全球地缘力量对比调整，政治经济局势动荡、疫情反复扰动的百年未有之大变局环境下，中国的营商环境仍吸引了全球的产业资本流入。根据商务部公布的数据，今年1-8月，全国实际使用外资金额8927.4亿元，按可比口径同比增长16.4%，折合1384.1亿美元，增长20.2%。长期投资不仅显示出我国产业链的优势，也将会对人民币汇率带来长期稳固的支撑。

市场主体对汇率担忧的缓解将有助于未来资本市场的估值修复。目前市场估值隐含的A股风险溢价已经达到历史97%分位以上的高位，美联储加息也已被市场充分定价，我们不认为目前A股值得继续悲观，策略应对以行业结构调整为主，注意风格平衡，投资者当前可以积极配置，重点挖掘估值低、拥挤度低、政策预期较好行业，包括地产链、出行链、尤其是供给收缩且无坏账风险的地产与煤炭板块，而建材与银行板块适合在市场右侧买入。此外我们看好海外地缘政治冲突加剧背景下的科技自主可控、军工、信息安全等相关领域的成长股机会，对交易拥挤的赛道股、出口需求敏感板块的回调风险保持防范。