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二十大报告摘要中虽未提及“房住不炒”，但在全文中，仍保持相关表述不变，在“增进人民福祉，提高人民生活品质”——“健全社会保障体系”中提到“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”。相关表述旨在彰显政策定力，同时也意味着“房住不炒”将成为我国长期坚持的房地产行业定位，接下来房地产发展的落脚点将更多的聚焦在保民生、提品质上。
此外，我们也关注到，近期有关“因城施策”的表述明显改变，不仅在二十大报告中强调了“深入实施区域协调发展战略、区域重大战略”，再加上近期央行等金融机构对于因城施策落实差别化住房信贷政策的频繁发声，中央对地方的支持力度加大，地方自主性显著加大，在房地产市场景气度较差的大背景下，预计未来一段时间地方政府在房地产行业上相关政策的腾挪力度将会进一步增大，人口规模突出、人口吸引力强的地区，房地产市场将有较好的拓展空间。
主流观点认为2020年8月出台的“三道红线”和当年12月出台的“银行贷款双限”政策是本轮房地产企业融资收紧的开始，但实际上，从2016年起，监管就已经开始对房地产境内境内债、境外债、开发贷和房地产信托等多个融资渠道进行不同程度的收紧。
而整体政策的放松始于2021年下半年恒大暴雷之后，行业整体发展情况持续变差，监管主要通过持续吹风（“部分金融机构对于 “三线四档”融资管理规则存在误解，将红档企业有息负债余额不得新增误解为银行不得新发放开发贷款”）、发布个人住房贷款利率下限下调通知（对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行）、下调LPR（年内5年期以上LPR下调35bp至4.30%）、引导银行和担保公司支持房地产企业发债等形式，全面支持房地产企业恢复融资。
从行业目前的情况来看，截至2022年9月，地产数据投资端呈现累计同比降幅持续扩大，单月环比持续小幅修复的情况；销售端呈现累计同比增速跌幅持续收窄，单月环比持续修复的情况，而资金端数据仍在底部震荡，未见企稳迹象。整体来看，被寄予厚望的“金九”数据表现低于预期，居民需求端仍未恢复。
我们预计在本轮周期中，整体商品房销售规模将由18亿元收缩至10亿元，其中大中70城销售规模将从10万亿收缩至6-7万亿，70城以外销售规模将从8万亿收缩至3-4万亿。
房地产行业债券违约从2018年开始，前期企业家数不多，自2021年四季度以来，呈现出全面爆发态势，截至目前已经有39家房企涉及违约，上述所有违约房企2021年销售金额合计42699亿元。
图表：截至目前部分已违约房企情况
首次违约/展期/交换要约日期 | 房企 | 涉及债券品种 | 最新状态 | 2021年销售金额（亿元） |
2018/10/15 | 北京华业资本控股股份有限公司 | 境内债 | 实质违约 | - |
2018/10/18 | 中弘控股股份有限公司 | 境内债 | 实质违约 | - |
2019/2/1 | 国购投资有限公司 | 境内债 | 实质违约 | - |
2019/9/19 | 正源房地产开发有限公司 | 境内债 | 实质违约 | - |
2020/6/8 | 重庆爱普地产(集团)有限公司 | 境内债 | 展期 | - |
2020/7/6 | 泰禾集团股份有限公司 | 境内债 | 实质违约 | - |
2020/9/8 | 天津房地产集团有限公司 | 境内债 | 实质违约 | - |
2020/9/22 | 上海三盛宏业投资(集团)有限责任公司 | 境内债/境外债 | 实质违约/实质违约 | 338 |
2021/2/27 | 华夏幸福基业股份有限公司 | 境内债/境外债 | 实质违约/实质违约 | 282 |
2021/3/9 | 重庆协信远创实业有限公司 | 境内债 | 实质违约 | - |
2021/7/12 | 四川蓝光发展股份有限公司 | 境内债/境外债 | 实质违约/实质违约 | 466 |
2021/8/11 | 阳光100中国控股有限公司 | 境外债 | 实质违约 | 32 |
2021/10/4 | 花样年集团(中国)有限公司 | 境内债/境外债 | 展期/实质违约 | 466 |
2021/10/19 | 新力地产集团有限公司 | 境内债/境外债 | 展期/实质违约 | 815 |
2021/10/25 | 当代置业（中国）有限公司 | 境外债 | 实质违约 | 361 |
2021/11/19 | 阳光城集团股份有限公司 | 境内债/境外债 | 实质违约/实质违约 | 1838 |
2021/12/3 | 恒大地产集团有限公司 | 境内债/境外债 | 展期/实质违约 | 4400 |
2021/12/7 | 佳兆业集团控股有限公司 | 境外债 | 实质违约 | 1197 |
2021/12/22 | 北京鸿坤伟业房地产开发有限公司 | 境内债/境外债 | 实质违约 | 92 |
2022/1/10 | 荣兴达发展(BVI)有限公司（荣盛发展） | 境外债 | 交换要约 | 1295 |
2022/1/18 | 大发地产集团有限公司 | 境外债 | 实质违约 | 376 |
2022/1/18 | 祥生地产集团有限公司 | 境外债 | 实质违约 | 1198 |
2022/1/20 | 奥园集团有限公司 | 境内债/境外债 | 展期/实质违约 | 1210 |
2022/1/23 | 禹洲集团控股有限公司 | 境外债 | 实质违约 | 1050 |
2022/1/26 | 中泛控股有限公司（泛海控股） | 境外债 | 实质违约 | 65 |
2022/3/21 | 深圳市龙光控股有限公司 | 境内债 | 展期 | 1671 |
2022/3/22 | 正荣地产集团有限公司 | 境外债 | 实质违约 | 1457 |
2022/4/1 | 融创房地产集团有限公司 | 境内债/境外债 | 展期/实质违约 | 5976 |
2022/4/7 | 广州富力地产股份有限公司 | 境内债/境外债 | 展期/交换要约 | 1202 |
2022/5/17 | 中梁控股集团有限公司 | 境外债 | 交换要约 | 1718 |
2022/5/23 | 上海世茂股份有限公司 | 境内债/境外债 | 展期/实质违约 | 2699 |
2022/5/27 | 绿地环球投资有限公司 | 境外债 | 展期 | 2903 |
2022/5/30 | 金科地产集团股份有限公司 | 境内债 | 展期 | 1873 |
2022/6/1 | 大唐集团控股有限公司 | 境外债 | 交换要约 | 506 |
2022/6/6 | 融侨集团股份有限公司 | 境内债 | 展期 | 210 |
2022/6/7 | 江苏中南建设集团股份有限公司 | 境外债 | 交换要约 | 1965 |
2022/7/4 | 融信(福建)投资集团有限公司 | 境内债/境外债 | 展期/实质违约 | 1555 |
2022/7/4 | 宝龙地产控股有限公司 | 境外债 | 交换要约 | 1012 |
2022/10/10 | 旭辉集团股份有限公司 | 境外债 | 可转债未付息 | 2473 |
合计 | 42699 |
整体来看，招商蛇口、中海、保利等央企虽然近期销售数据亦收到市场冲击发生下滑，但整体融资情况较好，持续获得各方支持，债券偿付压力不大，但会有估值波动。珠海华发和建发股份等地方国企去年以来依靠国企背景持续获得稳定融资，大力在全国开展业务，虽然土地储备持续增加，但也积累了一定的风险，资产质量有瑕疵，目前市场认可度一般；滨江今年采取收缩战略，主要集中在杭州发展，在当地具有很大优势，目前市场认可度较高。
本文作者：嘉合基金固定收益研究部 王治正
内容仅供参考，不构成投资建议，市场有风险，投资需谨慎。
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