固收市场点评 | 央行全面降准，货币政策并未转向

市场回顾

利率方面，上周长端利率呈现V型走势，短端利率下行快于长端，利率曲线陡峭化。前半周受防疫与宽信用预期升温影响，债市情绪疲弱下国债收益率震荡上行。周三，国常会释放降准信号，债市全面上涨。周四起，在止盈力量以及地产宽信用政策加码下，10 年期国债收益率回吐周中涨幅。

信用方面，信用利差走势分化：高等级信用利差收敛，低等级信用利差继续走阔。10月以来，短久期品种信用利差出现持续回升，本身信用利差就处于过去十年最低点，叠加基本面改善带来的债市转向预期，11月赎回潮以及随后的负反馈循环也加速了这一过程。目前看，赎回潮在陆续退坡，信用利差走阔速度放缓，其中高等级信用利差转为收敛。

转债方面，上周中证转债指数上涨0.60%，日均成交额环比下降7.0%，表现好于权益，主要原因或为降准预期及其落地，以及此前理财赎回的流动性冲击趋缓。

热点事件及点评

降准落地，我国货币政策并未改变

11月27日晚间，国常会表示要加大对民营企业发债的支持力度，适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕，这是国常会年内第二次谈及“降准”。相应地，11月25日晚，中国人民银行决定于12月5日全面降准0.25%。

本次降准最直白的信号就是我国货币政策并未转向，有助于打消市场对货币政策可能收紧的担心。本质看，降准主因是经济下行压力大，当前各类政策的核心还是“稳增长”，包括宽货币、宽财政、稳地产等等。需注意的是，“货币也不是万能的”，25BP也是克制的“放水”，本次降准的实际效果可能有限。数据显示：昨天公布的10月工业企业盈利，降幅继续扩大，与10月消费、投资等数据回落相互印证。

后市研判

利率方面，11月以来高频数据仍弱，指向防疫、地产等“拐点”级别政策的效果并未显现。消费链、地产链的实际修复，以及经济基本面的反转，均需“边走边看”；同时，结合本次降准、最近疫情反复、经济疲弱表现，11月以来债市应有超跌成分，短期很可能会震荡为主。

信用方面，赎回潮陆续退坡。仅从骑乘效应的角度看，1Y内 AA+品种 3M骑乘效果快速抬升，1Y AA企业债 3M下滑回报快速回落。当前时点上用6M AA+企业债做3个月骑乘，有 13.21BP 的下滑回报；同时绝对收益在 2.62%，配置价值提升。反映了上周短端低等级信用债信用利差的快速走阔。

转债方面，关注复苏博弈的节奏。疫情防控持续优化，发展与安全兼顾，建议关注市场对经济复苏的博弈。复盘表明近期相对强势的行业主要集中在消费与周期方向，以及部分景气度持续高位的成长赛道，考虑转债市场性价比后选择余地不大，但从配置角度看或仍有β收益。