为何债券市场表现依旧平淡？—南华基金11月金融数据点评

中国11月新增社融1.99万亿元，低于市场预期的2.17万亿元，同比少增6083亿元，前值9079亿元。社融存量同比增长10.0%，较上月回落0.3pct。具体分项来看，信贷同比少增1621亿元，企业中长期贷款持续改善，居民部门仍未修复；政府债券同比少增1638亿元，继续受到去年高基数拖累；非标融资同比少减2275亿元，其中信托贷款同比少减1825亿元，是本月社融重要支撑项，受资管新规影响，去年同期信托贷款规模快速收缩，今年出清压力相对减弱。委托贷款同比少增123亿元，前期政策性金融工具投放告一段落。未贴现票据同比多增573亿元，与本月较少的表内票据新增相对应；直接融资方面，企业债券和股票融资同比合计少增3916亿元，其中企业债同比少增3410亿元，11月债券市场利率上行，理财赎回负反馈导致企业债一级发行明显受阻。

中国11月新增人民币贷款12100亿元，同比少增600亿元，前值6152亿元，从结构上来看，依旧是企业贷款相对改善，居民贷款偏弱。企业贷款同比多增3158亿元，其中企业中长贷同比多增3950亿元，设备更新再贷款和财政贴息政策接棒前期政策性金融工具，政策端继续支撑企业中长期贷款。11月居民贷款同比少增4710亿元，虽然期间恰逢“双十一”大促，但今年疫情反复对居民收入预期以及消费需求都有明显压制，居民短贷同比继续少增992亿元，11月地产政策频出，但终端销售尚未恢复，居民中长贷同比少增3718亿元。

11月M2同比增长12.4%，高于市场预期的11.7%，较上月提升0.6pct；M1同比增长4.6%，较少月回落1.2pct，“M2-M1”剪刀差扩至7.8%，较10月增加1.8pct，债市大幅调整引发居民存款搬家，定期存款比重大幅提升。11月“社融-M2”同比增速为-2.4%，较上月明显走扩，资金淤积问题仍存。

11月金融数据再度低于预期，虽然政策发力对企业中长期贷款形成支撑，但在消费与地产需求的双重压制下，居民部门贷款仍然偏弱，同时11月债市波动明显放大，在理财赎回负反馈的冲击下，企业债一级发行大幅减少，拖累社融。然而对债券市场而言，较差的数据并未带来做多动力，市场对此反应平淡，机构行为以及对后续政策的预期仍是当前债市的主要矛盾。

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