【南华债券周报】资金平稳跨月，利率小幅下行

投资

要点

1.资金面

本周（1月28日至2月3日）央行回归常态操作，春节前投放的逆回购在本周大量到期，全周公开市场累计净回笼10608亿元。下周（2月6日到2月10）资金面影响因素方面，一级市场利率债计划发行规模2861亿元；同业存单到期规模4217亿元；逆回购共计到期12380亿元。

全周来看，资金周中紧、前后松。DR001、DR007、DR014分别为1.27%、1.82%、1.83%，较节前收盘分别变动-42.73bp、-16.30bp、-42.77bp。具体来说，本周DR007运行在1.82-2.15%的区间。回购交易方面，本周银行间质押式回购日均量为4.22万亿元，较节前一周减少0.68万亿元，其中R001日均量为3.72万亿元，较节前一周增加0.05万亿元，R001成交量占比为88.15%，较节前有所回升。长期资金方面，1年期存单利率较节前上行5bp，3个月及以下存单利率出现下行。

2.债券利率

本周市场缺乏主线，长端下行。周一，资金小幅收紧，春节消费数据表现较好，现券整体震荡，中短券上行1-2bp，长券10年期国开活跃券220220收益率下行1.0bp，10年期国债活跃券220025收益率下行0.5bp。周二，PMI数据反映钝化，股市调整，债市走强；中短券下行2-3bp左右，长券10年期国开活跃券220220收益率下行2.7bp，10年期国债活跃券220025收益率下行1.25bp。周三，股债跷跷板效应持续，在股市重返升势后现券走弱，中短券上行1-2bp左右，10年期国开活跃券220220收益率上行1.8bp，10年期国债活跃券220025收益率上行1.3bp。周四，资金转松，现券回暖，中短券下行2-4bp，10年期国开活跃券220220收益率下行1.0bp，10年期国债活跃券220025收益率下行1.25bp。周五，资金维持宽松，股市下跌，避险情绪升温，短券下行1-2bp，10年期国开活跃券220220收益率上行0.3bp，10年期国债活跃券220025收益率收平。全周来看，10年国债活跃券220025累计下行2.25bp，10年国开活跃券220220累计下行2.75bp。

● 近日人民银行印发通知，延续实施碳减排支持工具等三项货币政策工具。一是碳减排支持工具延续实施至2024年末，将部分地方法人金融机构和外资金融机构纳入碳减排支持工具金融机构范围；二是支持煤炭清洁高效利用专项再贷款延续实施至2023年末；三是交通物流专项再贷款延续实施至2023年6月末，将中小微物流仓储企业等纳入支持范围。央行表示，将继续加大对普惠金融、绿色发展、科技创新、基础设施建设等国民经济重点领域和薄弱环节支持力度。

● 1月官方制造业PMI为50.1，升至临界点以上，制造业景气水平明显回升。1月官方非制造业商务活动指数为54.4，高于临界点，非制造业景气水平触底回升。

● 2022年，全国规模以上工业企业实现利润总额84038.5亿元，比上年下降4.0%。2022年，规模以上工业企业中，国有控股企业实现利润总额23792.3亿元，比上年增长3.0%；股份制企业实现利润总额61610.9亿元，下降2.7%；外商及港澳台商投资企业实现利润总额20039.6亿元，下降9.5%；私营企业实现利润总额26638.4亿元，下降7.2%。

● 1月财新中国服务业PMI升至52.9，为2022年9月来首次呈扩张态势，且高于2022年12月4.9个百分点。

● 中国2022年12月社会消费品零售同比降1.8%，预期降6.5%，前值同比降5.9%。中国2022年12月规模以上工业增加值同比增长1.3%，预期0.6%，前值2.2%。中国2022年1-12月固定资产投资（不含农户）同比增长5.1%，预期增5.1%，1-11月增速为5.3%。中国2022年房地产开发投资132895亿元，同比下降10%；商品房销售额133308亿元，同比下降26.7%；房地产开发企业到位资金148979亿元，同比下降25.9%。

● 2022年国内生产总值1210207亿元，按不变价格计算，比上年增长3.0%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长4.8%，二季度增长0.4%，三季度增长3.9%，四季度增长2.9%。

● 1月21日全国民航预计旅客运输量80余万人次，同比2022年除夕增长了一倍。民航大数据显示，20日全国民航旅客量预计超过110万人次，同比增长25%，已经恢复到疫情前2019年同期的74%。这个春节假期，国内民航客运计划航班量，预计比去年同期增长近七成。

●  经文旅部测算，今年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%。实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%。

●  春节假期，全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长12.2%，比2019年春节假期年均增长12.4%。其中，商品消费和服务消费同比分别增长10%和13.5%，比2019年春节假期年均分别增长13.1%和8.1%。

本周市场缺乏主线，市场走势由资金面和风险偏好主导，利率小幅下行。往后看，经济复苏预期及支持政策的陆续出台仍会压制债市长端资产的配置情绪。基本面方面，从高频数据和1月PMI数据来看，疫情影响在逐渐消退，经济底部已基本确认，制造业、服务业、建筑业景气度均在回暖，后续重点关注复工复产与地产销售情况，预计在各部门“开门红”的推动下，基本面将延续改善。宏观政策方面，稳增长、扩内需基调不变，财政预计更加积极、地产持续发力；流动性方面， 2月预计信贷投放呈扩张态势，叠加地方债发行，资金或有扰动，但央行持续强调支持稳增长、稳就业、稳物价，努力保持经济运行在合理区间，预计短期内还将维持相对宽松的货币政策基调。资产配置方面，市场在国内经济预期向好、海外美国通胀压力缓解、联储释放加息放缓信号、欧洲能源危机缓和等多重因素的驱动下，风险偏好提升，债市需警惕股债跷跷板带来的调整压力。整体来看，当前政策环境对债市不利、经济向上修复的确定性也较强，操作上建议投资者可采用杠杆策略，配置短端资产，长端谨慎博弈。

1. 中信固收  1月16日

主要观点：

（1）近期理财存续规模收缩幅度有所放缓，且理财净卖出债券规模出现明显下降，信用债已连续7个交易日实现净买入，信用利差也出现收窄趋势，种种迹象均证明目前理财赎回潮风波在逐步平息。赎回潮的带来的冲击将如何消退？短期来看，赎回仍有长尾效应，但市场已基本具备缓释基础，或将逐步调整修复，长期来看，投资者教育至关重要，需要监管、协会和从业金融机构共同努力。

（2）1月制造业与非制造业PMI均回升至临界点以上，去年九月以来首次上升。随着疫情过峰，经济活动逐渐恢复正常，市场对于经济复苏的预期趋于一致，PMI数据再次验证了这一点。但是对于债市而言，市场已经逐渐price in了复苏预期，10年期国债利率在2.9%以上已具有较高安全边际，债市存在做多机会。

2. 华创固收  1月16日

主要观点：

当前信贷融资边际修复，信贷“开门红”依然可期，春节又是验证消费复苏的关键窗口，故节后债市可能仍存在调整风险，建议偏谨慎对待“持仓过节”，适度降低仓位，持币应对；或者在前期利差调整充分、安全边际足够、票息保护较高的、短久期城投品种中，挖掘确定性，应对后期可能存在的调整风险。

3. 中金固收  1月15日

主要观点：

从当前债市表现上来看，我们认为已经孕育了一定的反向交易机会，在强预期、弱现实下，1Y国股行存单利率逼近2.6%、10Y国债利率抬升到2.9%之上，所反映的债市的一致悲观预期可能已较高，在现实没有进一步强化下，适度的反向布局可能要优于顺势而为，跨节后包括流动性重回宽松、弱现实延续等，可能都会成为潜在预期差，推动利率的重新下行，尤其是前者，发生概率并不低。所以短线操作上，我们认为在当前这一点位上，投资者不妨更积极一些，对于交易盘而言，“预期差”落地的胜率较高；同时配置型力量而言，当前利率点位已经超过2022年初时点，且与不断下行的贷款利率相比，债券性价比优势走扩，边际上的配置吸引力也在抬升。

4. 华泰固收  2月4日

主要观点：

债市短期表现好于预期，高频数据主导波动，我们建议用中期视角应对短期混沌。中期来看，经济修复、通胀略抬头、资金收敛决定方向偏不利。但内外需难共振、消费驱动对应融资需求不强、财政与货币协调配合、高收益资产稀缺决定利率空间有限，整体呈现震荡或略走弱。短期消息面对长端利率偏正面，但想象力稍不足，交易空间有限，建议继续保持“存单、两年以内高等级信用债+短久期二级资本债、强区域主流城投+转债”组合，品种选择>杠杆>久期>信用下沉。继续关注信贷数据、复工进展、房地产销量等。

风险提示

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