金鹰周评｜经济数据修复明显 市场有望凝聚新主线

权益观点

政府工作报告落地，基本符合预期，A股在基本面支撑下，回调风险或有限，在外部流动性掣肘改善下，或仍能有结构性机会。3月公布的1-2月经济数据将呈现疫后较好的修复，3-4月的上市公司一季报窗口也将提升市场对基本面的关注度，届时盈利主导性将得到增强，一改2月以来行业轮动较快，风偏估值主导的市场风格，市场有望凝聚新主线。海外方面，在市场对美联储紧缩已进行较充分交易的背景下，随着3月下旬美联储议息会议的落地，流动性预期的潜在改善或更利于有基本面支撑的成长性方向。

关注行业上，近期市场轮动较快，主题机会层出不穷，后续市场主线需要明确的经济基本面来确认各行业之间的差异，关注3-4月上市公司一季报、高频数据对经济景气度的确认。在轮动较快的市场，建议抱紧自己能看清基本面回暖方向且估值有性价比的确定性品种，积极拥抱市场的修复，短期“修复”主题方面，建议可重点关注地产链及自下而上择股，适当兼顾估值。

固收观点

本周跨月，央行继续逆回购投放，但跨月资金仍然偏紧，跨月后资金逐步转松；下周政府债有一定缴款压力，公开市场逆回购到期压力偏大，但跨月后资金摩擦较小，资金大概率偏松。本周各期限利率债均有上行，利率曲线走平；经济复苏周期中，债券收益率仍有再次上行风险，考虑基本面背景上行空间有限，建议谨慎控制久期同时把握交易性机会。本周转债市场收涨，建议均衡配置关注行业轮动；本周信用债收益率呈现小幅震荡上行的态势，其中短端上行幅度大于长端，信用利差整体下行。

1）国务院总理李克强3月5日在政府工作报告中指出，今年发展主要预期目标是：国内生产总值增长5%左右；城镇新增就业1200万人左右，城镇调查失业率5.5%左右；居民消费价格涨幅3%左右；居民收入增长与经济增长基本同步；进出口促稳提质，国际收支基本平衡；粮食产量保持在1.3万亿斤以上；单位国内生产总值能耗和主要污染物排放量继续下降，重点控制化石能源消费，生态环境质量稳定改善。（新华社）

2）中共中央、国务院：2月28日消息，近日，中共中央、国务院印发了《数字中国建设整体布局规划》，并发出通知，要求各地区各部门结合实际认真贯彻落实。《规划》指出，建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎，是构筑国家竞争新优势的有力支撑。加快数字中国建设，对全面建设社会主义现代化国家、全面推进中华民族伟大复兴具有重要意义和深远影响。（中国证券报）

3）商务部：3月1日，全国消费促进工作电视电话会议在京召开，部署下一步消费促进重点工作。会议强调，各级商务主管部门要坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，着力恢复和扩大消费，在落实好已有政策措施的基础上，组织好“2023消费提振年”系列活动，积极推动出台新的工作举措，稳定汽车、家居等大宗消费，培育壮大新型消费，持续优化消费平台载体，增强消费对经济发展的基础性作用。（证券时报）

春节后开复工率加速恢复、地产销售持续走强、2月PMI数据大超预期，促进经济复苏预期继续回暖，叠加近期监管层鼓励发展中国特色估值体系、北上资金重回流入，多重利好推动下本周A股震荡上升，主要宽基指数多数收涨，其中上证指数、创业板指、沪深300和国证2000涨跌幅分别为1.87%、-0.27%、1.71%、0.34%。

风格方面，TMT>金融=周期>消费。具体来看，数字中国顶层设计出炉、工信部强调加快发展数字经济核心产业、中国特色估值体系概念反复活跃，推动TMT上涨，通信、传媒、计算机均有超4%涨幅领涨两市，但电力设备、电子等赛道品种依然偏弱；PMI好于预期，宏观高频数据仍在修复，滞涨的非银、银行均有亮眼表现；周期板块表现分化，基本面预期改善、受益“中特估”一带一路概念的建筑装饰、交运、石油石化等涨幅靠前，但因特斯拉事件，导致有色（稀土）板块小幅下跌。消费板块表现分化，在港股餐饮龙头业绩超预期催化下，社服、纺服、食品饮料均跑赢大盘，但受汽车龙头业绩暴雷影响，汽车下跌1.27%。

本周亚特兰大联储主席博斯蒂克表示，其倾向于每次会议加息25基点，其发言整体偏鸽，一定程度上缓解了市场对于美联储激进加息的预期，十年期美债收益率触及4%的高位后小幅走低。本周美国股市全面上涨，其中纳斯达克指数上涨2.58%，标普500上涨1.90%，道琼斯工业指数上涨1.75%。欧洲股市表现同样较好，英国富时100上涨0.87%，德国DAX上涨2.42%，法国CAC40上涨2.24%。亚太市场普遍上涨，大众华地区表现相对更好，其中恒生指数上涨2.79%、台湾加权指数上涨0.67%，韩国综合指数上涨0.35%，日经225上涨1.73%。

本周各期限利率债均有上行，利率曲线走平，其中1年期国债活跃券收益率上行1.50BP至2.28%，10年国债活跃券上行0.21BP收至2.91%。本周跨月，央行继续逆回购投放，但跨月资金仍然偏紧，跨月后资金逐步转松，截止周五隔夜R001加权收至1.36%，R007加权收至2.03%。

基本面

海外方面，美国1月季调后成屋签约销售指数82.5，上月为76.9，环比增长8.1%（上月环比2.5%），为2020年6月以来最大环比涨幅。进入2023年以来，由于市场对美联储结束紧缩的预期升温，美国抵押贷款利率一度出现下行，对房地产市场的压制作用边际缓解，地产市场出现局部景气度回升的迹象。但随着美国1月数据显示出通胀下行趋势放缓，市场预期出现逆转，抵押贷款利率重回升势，预计美国房地产市场仍将承压。

3月2日，美国劳工部公布的数据显示，美国截至2月25日当周初请失业金人数为19万人，预期为19.5万人，前值为19.2万人；截至2月18日当周续请失业金人数为165.5万人，预期为166.5万人，前值为166万人。美国初请失业金人数低于预期，且连续三周下降，显示当前就业市场维持强劲。

欧洲方面，3月2日，欧央行公布2月货币政策会议纪要显示，大多数官员认为担心过度加息的危险为时过早，因为“当前利率与预期的最终利率仍有很大距离”；欧央行对欧元区经济软着陆的信心增强，预计经济将在今年复苏；通胀前景仍然高度不确定，3月的货币政策会议上将评估后续加息路径。从公布的会议纪要来看，欧央行对于通胀的态度及加息的路径比市场预期的更为鹰派。

国内方面，3月1日， 国家统计局公布数据显示，2月份，制造业采购经理指数（PMI）为52.6%，较上月回升2.5个百分点；非制造业PMI为56.3%，较上月回升1.9个百分点，连续第2个月处于扩张区间，其中制造业PMI创2012年4月以来新高、非制造业PMI创2021年3月以来新高；2月服务业PMI回升1.6个点至55.6%，建筑业PMI回升3.8个点至60.2%，综合PMI产出指数回升3.5个点至56.4%。考虑到2月供需高频指标多数趋于修复，PMI继续回升符合预期，但回升幅度略超预期，指向近期我国经济修复速度较快。分项看：供需普遍好转，生产恢复快于需求；进出口订单回升，出口仍趋回落；价格指数普遍回升，预计2月PPI同比-1.6%左右；产成品库存指数小幅回升；大中小企业景气普遍回升，就业形势好转；服务业景气延续反弹，基建显著回升。总体看，2月各分项PMI普遍回升，结合高频数据，再次确认基本面拐点已到。

资金面

本周美元指数小幅走弱，带动人民币汇率升值。截止3月3日，美元指数收104.5288，周跌幅0.7%；美元兑离岸人民币（USDCNH）收于6.8972，离岸人民币兑美元升值1.19%。本周外资流入环比小幅回升，北向资金单周累计净流入66亿（前值净流出41亿）。

本周央行开展7天逆回购操作10150亿元，7天逆回购到期14900亿元，3个月央票互换到期50亿元，等量等价续作；公开市场净回笼4750亿元。本周跨月，央行继续逆回购投放，但跨月资金仍然偏紧，跨月后资金逐步转松。近期资金面偏紧，机构行为导致摩擦成本，机构分层严重；但央行维护流动性合理充裕趋势未变，公开市场继续维持大额逆回购投放。本周跨月资金价格持续走高，2月最后一个交易日隔夜R001升至3.71%，7天R007升至3.03%，均超出近几年同期水平；跨越后央行缩减投放额度，资金迅速转松，截止周五隔夜R001加权收至1.36%，R007加权收至2.03%。

下周央行公开市场7天逆回购到期10150亿元，其中周一至周五分别到期3360亿元、4810亿元、1070亿元、730亿元、180亿元。下周国债计划发行1120亿元（另有3期贴现国债、2期储蓄国债未公布具体计划），国债到期851.70亿元，净融资268.3亿元；2023年度地方政府新增债务限额已提前下达，下周地方政府债计划发行1529.86亿元，到期379.54亿元，政府债合计净融资为1150.32亿元；缴款方面，下周国债净缴款738.3亿元，地方政府债净缴款309.93亿元，合计净缴款1048.23亿元，考虑未公布计划的国债，下周有一定缴款压力。下周公开市场逆回购到期压力偏大，但跨月后资金或大概率偏松。

估值面

近一周宽基指数估值多数上涨，其中大盘权重指数表现优于中小指数。具体看，沪深300、上证50的估值分位分别上涨5.0%、4.0%，而中小板指、创业板指的估值分位分别上涨0.5%、-2.9%，中证500、中证1000指数的估值分位分别上涨0.8%、1.1%。横向比较看，当前多数宽基指数的估值分位水平仍处于30%以下的历史低位区间。

分板块来看，本周各板块估值水平涨跌不一，其中科技成长板块的估值分位上涨幅度相对更大。具体来看，消费板块中，各行业估值分位涨跌不一，食品饮料、纺织服饰估值分位上涨2.2%、1.4%，但汽车估值分位下降1.1%，其他行业估值分位小幅波动；周期板块中，建筑装饰、公用事业、石油石化估值分位涨幅达5.4%、2.0%、1.3%，而煤炭、石油石化等行业由于本身处于低估状态，其估值分位变化程度相对较小；科技行业估值水平多数上涨，其中计算机估值分位以5.4%的涨幅领涨，传媒、通信、国防军工估值分位涨幅居前；大金融板块估值水平全面上涨，房地产、银行、非银金融估值分位分别上涨0.5%、1.9%、2.1%。

注：1）单元格越红，代表同期数值排名越高，反之越低；2）历史分位取自2005年以来的历史数据，表现当下估值所处历史的位置，数值越高，所处历史估值越高。

情绪面

本周市场交投活跃度与上周基本持平，A股日均成交额保持在0.85万亿的水平（前值0.84万亿）；上证综指、沪深300换手率有所抬升，创业板指换手率有所下降，其中上证综指换手率79%、沪深300换手率55%，创业板指换手率109%

财经风向标

政府工作报告落地，基本符合预期，A股在基本面支撑下，回调风险或有限，在外部流动性掣肘改善下，或仍能有结构性机会。3月公布的1-2月经济数据将呈现疫后较好的修复，3-4月的上市公司一季报窗口也将提升市场对基本面的关注度，届时盈利主导性将得到增强，一改2月以来行业轮动较快，风偏估值主导的市场风格，市场有望凝聚新主线。海外方面，在市场对美联储紧缩已进行较充分交易的背景下，随着3月下旬美联储议息会议的落地，流动性预期的潜在改善或更利于有基本面支撑的成长性方向。

投资策略

关注行业上，近期市场轮动较快，主题机会层出不穷，后续市场主线需要明确的经济基本面来确认各行业之间的差异，关注3-4月上市公司一季报、高频数据对经济景气度的确认。在轮动较快的市场，建议抱紧自己能看清基本面回暖方向且估值有性价比的确定性品种，积极拥抱市场的修复，短期“修复”主题方面，建议可重点关注地产链及自下而上择股，适当兼顾估值。中期来看，仍可考虑均衡应对。

科技方面，科技安全是未来统筹经济发展和安全的重要政策抓手，信创、航天航空、半导体、医疗器械、自动化设备等是自主可控发展的重要领域，短期虽有调整，但中期景气方向依然未变。

消费方面，建议关注新冠共存过后，需求场景恢复下，仍具有自身行业发展动能（低渗透率、产品升级）的消费领域（白酒/免税/医疗服务/医美），震荡过程中寻找配置机会。

稳增长方面，后续需求端刺激政策有望跟进，但从政策效果而言，竣工端好于新开工端，稳增长配置主线仍建议优先考虑地产竣工链（厨电/消费建材/家装家居）。

利率债：本周各期限利率债均有上行，利率曲线走平，其中1年期国债活跃券收益率上行1.50BP至2.28%，10年国债活跃券上行0.21BP收至2.91%。本周跨月资金面波动继续，短端利率向上调整，同时央行维护流动性宽松力度不减，长端较为稳定。

我们认为，当前市场关注的重点在于2023年包括地产、基建、消费等的经济恢复情况，以及央行政策和流动性趋势。春节期间疫情控制情况较好，各地消费、客流情况逐步恢复，2月PMI继续回升达到52.6%，制造业、非制造业指数均继续上行，经济景气水平明显回升，生产端仍然强于需求，产成品库存指数回归荣枯线以上，但原材料库存指数仍略低于临界点，政策的力度和可持续性或将带动经济的回升。本周政府工作报告明确2023年GDP增长目标为5%左右，基本符合市场预期。

信贷方面，1月信贷数据继续改善，企业中长贷继续改善，前期政策性金融工具效果仍在逐步体现，同时票据融资压缩，企业信贷融资结构改善；但企业债融资依旧不高，叠加政府债缩量，居民贷款继续偏弱，社融增速仍不高。2月以来票据利率继续走高，贷款需求预计仍较强。

近期监管对于地产融资政策持续放松，预计对地产企业流动性压力有暂时性缓解；各地地产限购等放松政策仍在持续，部分地区新房及二手房销售数据略有改善，年初部分热门城市供地热度回升；后续需持续关注保交楼以及地产销售情况，但从竣工、销售改善，传导至拿地投资改善仍有时滞。

出口方面，12月出口数据略好于预期，出口下行斜率较10-11月略有放缓，其中消费品出口边际回暖，降幅收窄；手机、电脑等部分工业品继续拖累出口数据；分国别来看，对欧美出口继续下滑，对东盟出口环比回升。后续海外加息及经济走弱持续，价格支撑继续减弱，出口长期趋势仍然承压。

通胀方面，1月受春节效应影响，CPI同比预计小幅上行，PPI同比预计仍维持在负区间。三季度央行货币政策执行报告提及对未来通胀升温的潜在可能性，但央行仍判断物价涨幅总体温和，目前看仍然可能是以猪价上涨为主的结构性通胀压力，总体压力不大。央行四季度货币政策执行报告中关于通胀方面表述由Q3的“预计年内将维持低位运行，高度重视未来通胀升温的可能性”变为了“预计通胀水平总体保持温和，也要警惕未来通胀反弹压力”，不过也提示“海外高通胀也可能通过生产、流通等环节向国内传导”。美国1月CPI同比涨幅由上月的6.5%回落至6.4%，为连续7个月涨幅下降，降幅趋缓；美联储2月议息会议宣布加息25个基点，将联邦基金利率的目标区间上调到4.50%至4.75%，基本符合市场预期，当前趋势下美联储加息步伐或将进一步放缓，但后续仍需关注美国经济衰退情况和美联储加息操作。

财政方面，2022年受宏观环境及疫情影响，2022年全国一般公共预算收入同比增长0.6%，扣除留抵退税因素后增长9.1%，一般公共预算支出同比增长6.1%，收支缺口压力较大；土地出让情况不佳，进一步拖累广义财政。2023年政府工作报告明确今年赤字率拟按3%安排，地方政府专项债新增3.8万亿，两项指标均高于去年，体现财政推动经济运行整体好转的力度不减；同时提出“对现行减税降费、退税缓税等措施，该延续的延续，该优化的优化”，政府，财政收支和杠杆压力不减，地方政府债务压力问题将持续存在。

综上，当前处于疫情管控政策放松后的经济复苏初期，地产、制造业、信贷等修复情况都需要进一步观测，央行操作在维持流动性中性偏松的基础上倾向于边走边看即时调整，各金融机构操作趋于谨慎，市场久期分歧增强。经济复苏周期中，债券收益率仍有再次上行风险，目前利率债位置处于2020年以来相对中位水平，参考历史熊市高点，后续若债市再次向上调整仍有波段机会，利率债预期中性偏空。近期理财赎回压力逐步减弱，但缴税、信贷需求回升、超储水平偏低等因素使得资金摩擦加剧，但央行维护流动性合理充裕趋势未变，短端有阶段性调整压力。

转债：本周转债市场收涨，其中中证转债指数累计上涨0.56%。行业层面，本周转债行业中涨幅前三的行业分别为计算机、医药生物、化工；跌幅前三的行业分别为机械设备、汽车、有色金属。从转债规模看，本周大规模转债（债券余额大于50亿元）的涨幅均值为0.42%，表现弱于中规模券（0.80%），优于小规模券（0.45%）。3月的主线预计是围绕经济复苏和产业政策两大关键变量进行布局，房地产、数字经济两大政策推动的板块需要重点关注。后续操作方面，预计食品饮料、纺织服装板块、地产链上的消费建材、家电、煤炭、化工这些行业将在经济复苏方面受益，后续可进行重点关注；其次，通常而言，两会后转债市场表现要强于两会前和两会期间，马上进入两会期间，策略上以应当防守为上，两会后可选取正股向上空间大、转债股性较强的个券布局。

信用债，一级方面，本周合计新发行信用债2,746.56亿元，总偿还量2,377.21亿元，净融资369.35亿元。二级市场方面，本周信用债收益率呈现小幅震荡上行的态势，其中短端上行幅度大于长端。信用利差方面，本周信用利差整体下行。具体来看，产业债信用利差上行0.77bp至67.55bp；分等级来看，AAA产业债信用利差走阔0.26bp至58.27bp，AA+产业债信用利差收窄5.69bp至119.77bp，AA产业债信用利差收窄0.43bp至274.49bp。城投债信用利差下行10.98bp至159.27bp；分等级来看，AAA城投债信用利差收窄4.22bp至99.71bp，AA+城投债信用利差收窄10.56bp至152.88bp，AA城投债信用利差收窄7.95bp至369.11bp。展望后续，产业债方面，在碳中和背景下，煤炭行业供给偏紧，叠加国内地产链修复，预计煤价仍将维持较高水平，行业内国企债仍有较好配置价值；钢铁行业方面，基本面持续性的好转仍有待地产“强现实”进一步验证，利差仍会受到钢价、吨钢毛利变化扰动，不建议过度下沉和拉长久期。地产债方面，市场由前期强政策主导预期转变为更加关注现实的销售改善和政策传导，若后续地产销量改善缓慢、政策加码不及预期，或标杆房企新增出险，地产债面临回调压力；从需求端来看，城市间楼市景气度分化，项目和资产质量是房企经营性现金流的根本保障，布局合理、股东背景雄厚、债务稳健的房企将具有更大的竞争优势。城投债方面，在政策引导打破政府兜底预期、城投平台资源整合及转型过程中，城投的信用分化将更加明显，外加土地市场持续低迷，多地土地出让收入显著下滑，地方财政对城投兑付的托底作用有所减弱，需对尾部主体债务风险保持警惕，预计未来弱资质城投债发行将愈加困难。

不一样的修复

不久前，我司在线上举办了一场春季投资策略交流会。会上，笔者分享了对过去一年的简要回顾及对新一年的展望。在此，将前述观点略作整理并结合近期的一些新变化，一并汇总以供投资者参考。

回眸2022年，疫情、地产及海外因素成为共同左右A股市场走向的三大关键变量。

疫情方面，去年二季度华东区域的局部疫情及下半年尤其四季度后半段疫情在全国范围的再次反复，均对国内经济产生了较为明显的负面影响。不过，作为一枚硬币的两面，去年底前相关政策出现重大调整的背景下，大范围的疫情传播在短期造成一定冲击的同时，不到2个月的时间内实现了疫情的快速达峰，并迅速建立起有效的群体免疫屏障。保守的预期看，也至少是为国内经济社会提供了3-6个月的宝贵缓冲期。

地产方面，以行业高负债/高杠杆/高周转经营的“不败”商业模式受到严峻挑战，持续近30年的地产牛市已无法维系。2022年，保交楼压力及房企（尤其民企）持续暴雷风险频发，全行业出现了1998年以来的最大幅度下滑，而行业的高度不景气在中短期内也严重拖累了国内经济。房住不炒前提下，下半年起，我们陆续看到了地产“三支箭”、金融16条等多项支持政策的齐发驰援。

海外方面，去年也是扰动不断。俄乌冲突的黑天鹅不期而至，且这场战事很快由“闪电战”转变为“拉锯战”。随着而来的，是全球能源价格高企，通胀压力激增，地缘政治风险快速集聚。与此同时，美联储正式启动疫后的政策收缩动作，鹰派加息力度近40年未有。海外的这两大负面因素，对2022年的全球金融市场，都造成了不小的冲击和挑战。

除了以上关键变量之外，去年四季度，国内重要会议及其后的中央经济工作会议陆续召开，国际层面，G20峰会上实现了大国元首之间疫后的首次线下会晤。去年末的多项重大事件同样对国内资本市场产生不小影响。

2023年，我们认为，无论对中国经济社会还是股票市场，都可能将是修复性的关键一年。于股市而言，某种程度上看，2023年或与上年度形成比较鲜明的镜像对照，即前期严重拖累A股市场表现的几大负面因素或都将呈现出程度不同的边际改善。目前看来，驱动市场步入修复的可能主导因素大体包括：内部层面，有疫情影响退潮、地产边际改善和企业信心回稳；外部层面，就全年维度而言，则是美联储（疫后的）货币政策正常化操作进程的最终结束以及俄乌冲突的或有转机等。由此，企业盈利与股票估值的双重修复，有望推动A股市场继续震荡回暖。策略选择上，我们认为可以更积极去拥抱这一轮的股市修复，尽管修复过程可能仍将是震荡反复而非一片坦途。

总体而言，在股市修复的初期，3年疫情造成的较深“疤痕”效应、房住不炒前提下地产难以持续全面恢复及经济尚未显著回升前作为滞后变量的居民消费能力的相对不足等，都可能使A股投资者信心的明显提振尚难以快速产生。不过，随着中国经济社会修复的加快和股市财富效应的体现，“囤积”在银行存款端的前期巨额储蓄，预计也有望再度迎来向股票市场的较大迁移。

至于今年股市的关键风险变量，建议投资者可密切关注中国经济复苏的强度、美国陷入衰退的程度及俄乌冲突的不确定性前景等几个重要环节。

春节过后迄今，A股市场一改节前酣畅淋漓的上行态势，股指大体围绕3200-3300点的较窄区间震荡，同时，行业轮动速度极快，这在A股历史上已是较为少见。除幸运捕捉到TMT板块的少数投资者之外，大部分市场参与者实际上较难以跟上股指修复过程中快速的轮动节奏并获取显著的超额收益。而成交量方面，节后总体表现较平稳，市场情绪仍相对淡定。

如何看待这样的市场变化，投资者中短期又该如何来应对？

首先，从基本面角度来看。A股市场自春节以来，一直在做着所谓的“强预期弱现实”的频繁交易，也就是市场的共识始终认为，尽管中国经济修复的确定性很强，修复预期很强烈，但很可能最终只是一轮修复程度相对较弱的复苏，即更多来自于疫后的“一过式”恢复。而这样的场景预期，结合当前仍处于重大政策和重要财报尚未集中出台的事件空窗期的特殊背景，导致投资者交易行为普遍更偏于短期，主题炒作盛行。不仅如此，由于本轮经济修复初期大多数行业均面临相似的“困境反转”态势，偏于基本面研究的投资者短期也难以笃定选择敢于重仓配置的确定性方向。阶段性的存量博弈特征，导致行业或板块轮动速度更快。

其次，从资金面角度看。此轮始于去年10月底的股市修复过程，从当前所做的事后综合评估看，外资机构可以说是“打响了第一枪”。而仅2023年开年至今，陆股通也已累计流入1500多亿元。不过，外资的大量流入主要仍集中在春节前的时段。与此同时，国内资金的行为，相比之下要“冷静”得多。一方面，偏绝对收益型的资金（如保险资管、公募专户等），基于资金性质，春节前的股指快涨过程中或已积累不少浮盈，在对经济复苏大多暂仍抱谨慎态度的前提下，及时兑现至少部分收益而非盈利加仓，恐怕是较现实的选择。另一方面，大多更积极看待此轮修复且持仓并不低的公募相对收益型产品，因尚未迎来大面积的净申购阶段而面临后续“弹药”不足的压力。历史经验看，基民较持续的净申购行为往往要滞后约3-6个月，尤其考虑到这一次的“疤痕”效应的情况下。这种情形下，公募的相对收益型产品暂也难有持有的推动力。

当然也还有其它的一些原因，基于篇幅，不一而足。

从应对层面看，建议A股投资者今年还是要牢牢把握“修复”这一关键词，跳出市场短期风格快速轮动的选择性障碍，抱紧自己能看清基本面回暖方向且估值有性价比的确定性品种，积极拥抱市场的修复。在基金产品的选择上，建议可利用好可能的回档时机，在市场气氛总体尚处于温和阶段时，提前优选好心仪的投资品种，而非等到基金市场热络时才后知后觉去跟随。

中短期，建议投资者重点关注正在召开的两会上将确定的今年经济增长目标。今年GDP增速目标5%左右，财政赤字率达到3.0%，新增专项债规模在3.8万亿元。预计在相对适中的政策目标指引下，中国经济的此轮修复过程或能稍异于过往相似时期，即不至于大开大合（经济由复苏快速步入过热并导致政策面后续的严格调控），但复苏时间可能更长，复苏进程或更为平顺。当然，如能达到这样的理想场景，对资本市场也将更为有利。另外，因今年两会正值换届之时，会后的总理记者会、本次机构改革方案和重要人事安排，都将是观察新一届政府执政风格、执政理念和未来工作方向等的重要窗口。

而在本次两会之后，预计将于4月中下旬召开的中央政治局会议或可能成为中短期另一个值得A股投资者密切关注的重要会议。往年度情况看，此次会议将对开年以来的经济形势做适时的重要判断，并进一步明晰后续的重要政策导向，由此，往往对市场的后续运行态势产生关键的政策影响。

至于在此轮中国经济预期可能不一样的修复过程中，A股市场层面可以持续关注的方向，全年维度看，笔者仍建议投资者可继续关注消费和成长。一方面，随着疫后时代的真正来临，之前备受负面冲击的消费行业预计或仍将呈现出持续的修复态势。疫情所压抑的消费需求释放，与经济修复过程中因民众收入（预期）逐步提升而增强的消费能力产生共振，或将令消费的这轮复苏过程更为持久。另一方面，经济修复的过程中，历史情况看，成长型行业或也有望迎来更大程度的恢复速率。上半年，预计在接连召开重要会议的过程中，有关政策层面关键投资主题的不断涌现，或将令相关方向的成长品种持续受到市场重视。而到下半年，随着美联储加息进程的最终结束，相关性更为敏感的成长板块或也将有更多的表现机会。

当然，短期即将进入的年报及一季报的密集公布期，也是投资者必须高度关注的。通过认真跟踪研究上市企业微观层面的渐进变化，有助于更好把握宏观复苏大背景下企业盈利的方向变化和速度快慢，不断优化优选投资组合。今年的财报季，更值得投资者高度重视。

金鹰基金首席经济学家

权益研究部基金经理 杨刚

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