鹏华基本面投资专家范晶伟:专注大类资产和行业配置，打造良好持有体验

范晶伟，拥有7年证券从业经验，从2021年开始管理公募基金。范晶伟于2016年加盟鹏华基金，曾担任高级债券研究员，目前在稳定收益投资部担任基金经理。本期，范晶伟将为我们带来“固收加投资策略及下半年展望”的深度分享。

落实到投资上，考虑到股债的协同联动，甚至对冲效应，在特定环境下，股债有明显跷跷板效应。债券的长短久期和股票的价值成长风格组成的四象限背后，我个人理解这是不确定性环境下考虑对冲的结果，也是确定性环境下的一个最优解，所以固收+并不是所谓股票+债券的简单拼接。

现实中很少有人有足够的时间和精力，把每一个科目都做到优秀。如果做不到，我认为可以退而求其次，专注于产品定位和客户诉求，我就是专注于做好大类资产和行业配置。

整个高估值可能是目前市场上大家比较担心的一个常态，如果后面经济出现明显企稳复苏，带来债券收益率上行，我认为估值可能会有一些下杀的压力。这样潜在的影响可能会带来一些顺周期行业，甚至是和中国经济比较相关的行业机会。

我定位了一个三低品种。第一，正股估值比较低。第二，转债价格比较低。第三，转债溢价率比较低。我认为这类品种非常适合在左侧进行转债布局，因为整体容错率较高，即便行业下行可能受伤也不是很大。

我尤其看重回撤这个指标，因为我认为良好的持有体验是持续获得客户依赖度和信赖度的基础。我个人理解投资收益的上限是天时地利人和的结果，我所做的是希望能够不断地提高自己的下限。

范晶伟：从字面上来理解，固收+就是以债券作为底仓，在此基础上增加一些权益仓位进行组合的收益增强。如果搭一个大的弹性图谱来看，最左边可能是只能用转债做增强的一级债，最右是权益仓位可能到50%、60%的灵活配置型产品，中间可能就是二级债，还有一些20%、30%、40%权益仓位的偏债混。

落实到投资上，考虑到股债的协同联动，甚至对冲效应，在特定环境下，股债有明显的跷跷板效应。债券的长短久期和股票的价值成长风格组成的四象限背后，我个人理解这是不确定性环境下考虑对冲的结果，也是确定性环境下的一个最优解，所以固收+并不是所谓股票+债券的简单拼接。

范晶伟：在我的投资操作过程中，股票占的时间精力会多一些，债券投资反而相对简单一些，因为不必做一些信用下沉去精选信用，所以债券部位我更看重久期带来的收益。我所管理的组合中的债券主要以利率债、银行次级债、存单以及超AAA的信用债为主，主要通过自己的宏观判断确定组合久期，然后直接配置。而且以上所说的债基本都是流动性非常好的资产，在这类资产上进行久期调整非常容易。

我80%的时间和精力放在权益部位，主要进行一些资产配置和行业轮动。这项工作需要比较多的宏观和中微观数据分析和判断，在这样的分析之后，我会找内外部更专业的研究员进行交叉性验证，基本可以确定组合大概的仓位和行业选择，并在投资过程中进行一些微调。

范晶伟：这三种能力中如果任何一项能够做到在行业内出类拔萃就已经非常了不起了。现实中很少有人有足够的时间和精力，把每一个科目都做到优秀。如果做不到，我认为可以退而求其次，专注于产品定位和客户诉求，我就是专注于做好大类资产和行业配置。我基本放弃掉了进行一些信用方面的挖掘，所以就不会去过度关心债券类的票息。我个人认为判断对一次久期可以大幅弥补票息上的损失。

另外，对于我们固收出身的人而言，深度自下而上进行个股挖掘，一方面不是我们的所长，毕竟我们不是做股票出身。另一方面，从投入产出比来看，可能也得不偿失。所以，我可能更看重资产配置能力的锻炼和培养。

范晶伟：团队最大的价值就是能够提供不同的分析视角和看法，以此不断地修正和完善自己的投资决策，让自己避免过于偏狭。我们整个团队每周都有周例会，例会上除了市场回顾和经济展望外，大家都会对过去一周的投资操作进行复盘和解读，提供不同的思路和逻辑。因为信息源不同，即便大家接受相同的信息，输出的结果也不一定相同，所以每个人都在以共享意识服务团队，完善自己。

范晶伟：全年完成5%经济增长目标没有太大难度，但这个过程确实非常坎坷，我们基本上经历了7个月非常坎坷的市场。一季度整个宏观数据非常亮眼，但是3月份两会的定调明显压低了市场预期。进入二季度后，宏观数据出现明显的超预期下滑。当然，还有一些地缘政治方面的担忧， 6月后出现了超预期降息，7月时政策有一定转向，政治局会议表达了对于稳增长的诉求，在过去几天内我们又看到一个超预期降息的动作。

我认为目前基本可以下这样一个判断：整个经济下滑最快的阶段基本上已经过去了，从最新的宏观数据，比如PMI、PPI中能看到一些积极的变化。展望三四季度，伴随这种逆周期调节政策逐步出台、落地，经济会逐步经历企稳复苏的过程，期间还会有一些反复，但整体会保持复苏趋势。

范晶伟：这8个月没有太大波动，持有体验较好。从二季度来看，因为预期和经济现实的巨大落差，收益率出现了明显下行。以标杆型的十年国债来看，下行幅度高达20bp。进入下半年以后，因为一些逆周期政策的出台，经济下滑最快的阶段基本上已经过去了，对应债券收益率下行最顺畅的阶段大概率也已经过去了。但是这一轮逆周期调节背后还是有一些调结构、高质量增长的约束，所以整个经济的企稳复苏大概率非常温和，对应债券会在一个偏窄的区间震荡。

范晶伟：权益市场基本上在政策预期和经济现实之间来回摇摆，去年一些经济学家也提出来今年可能会遭遇疫后“疤痕效应”，目前在数据上已有所体现，而下半年来看出口可能会边际走弱。整体来看，消费出口可能在下半年都会偏差一些，整个经济内生修复动能比较疲软。在这样的环境下，如果没有政策的逆周期调节，基本面很难出现确定性的企稳修复。

但是在6月份、8月份我们也看到两次超预期的降息，而且7月末政治局会议也表达了强烈的稳增长诉求，政策相比上半年已经转向积极，政策底到市场底或者基本面底存在比较明显的时滞。所以，在这个位置我认为应该积极主动去挖掘一些可能的市场机会。结合目前整个权益的绝对估值、股债性价比、流动性包括下半年的政策预期来看，我们可能对下半年权益市场会更乐观一些。

当然，从数据角度来看，下半年大概率会库存触底，一旦预期有一些改善，整个补库的需求启动，经济可能会有更好的修复动能。另外，目前在整个宏观数据当中，PPI、PMI这种高频数据已经出现了比较积极的变化和因素，经济强修复概率肯定是偏低的，但我认为只要有一些复苏预期，市场风险偏好自然会提升，权益大概率在此期间触底，然后酝酿反弹。我目前会关注一些顺周期板块，包括地产、金融、电力，航空等行业的机会。

范晶伟：我的整体思路偏自上而下，所以自上而下选出来的行业，可能配置其中的龙头就可以了。从投资角度而言，我没有太多长期持续关注的一些公司。从个人兴趣角度而言，我可能会重点关注一些身边的企业，当然也是那些能够不断增加投入去探索和布局的前沿医疗技术公司和企业。利他的本质是利己，如果这些企业投入的时间、精力、金钱最终能开花结果，自然会在股价上有反馈。美股这两年因为行业政策上的压制，所以表现不太好，但是美股中可以看到非常多，最近几年因为一些爆款单品从而股价上有明显正反馈的公司。

整体选股逻辑没有太大变化，我更注重做一些宏观和数据上的分析，争取不被市场牵引着走，我的任何决策都有数据和逻辑上的支撑，我认为这样的支撑能够一定程度上避免情绪化操作。

范晶伟：首先，我认为目前可能是较好的时点和机会。我们通过各类指标分析，目前或是权益市场中长期的底部。我认为在这个位置继续大幅下探的概率较低，但是我们也要意识到走出底部需要积极因素的累积和配合。对于大部分投资者而言，这个位置其实可以逐步地介入布局，获取中长期权益市场回暖反弹带来的收益。

范晶伟：因为整个A股市场波动比较大，我们自己在投资过程中或者做基金分析时，经常会碰到“基金赚钱，基民不赚钱”的问题，我们也在不停进行反思。因为我既是公募行业从业人员，同时也和广大普通投资者一样，是一个普通的基民。但是相比普通投资者，作为从业者，我可能更能深刻体会到这其中的难处。

从个人出发，首先要了解自己的风险偏好和能够承受的风险类别，去选择对应产品。目前市场上从货币到纯债、偏债混、股基，提供了非常广谱的投资类别，这些类别基本上也适应了不同的风险偏好。

另外，即便是同等权益仓位的产品，也有非常大的收益率差异。普通投资者对于为自己管钱的投资人要有基本的了解，从公开披露的持仓和2-3年维度能够看出投资人员的风格，这种风格是否符合自己的风险偏好，是否值得定投。而不是涨了之后就马上追入，跌了之后就进行赎回，轻易投出不信任票，我认为这个行业需要相互成全。