上周A股主要指数均下跌，交易情绪退潮。

31个申万一级行业中，传媒（1.07%）、国防军工（-1.38%）和家用电器（-1.50%）表现相对较好。

A股主要指数周涨跌幅（%）

11月13日，美国劳工部发布10月CPI环增0.1%同增2.6%；季调后环增0.2%，同增2.6%。符合市场预期。分项看，食品价格和核心CPI环比小幅上涨，能源价格环比降幅收窄，通胀总体温和，经济韧性仍足。当前美国联邦基金利率仍处于4.5%—4.75%的高位，抑制经济和通胀的作用比较明显，但目前市场对于12月是否降息较有分歧，在新政府上台前美联储降息诉求并不强。

10月经济数据：规模以上工业增加值同增5.3%，9月为5.4%；社会消费品零售总额同增4.8%，9月为3.2%；固定资产投资累计同增3.4%，前值为3.4%。社会消费品零售数据和失业率超预期，固定资产投资和工业生产总值增速略低预期，凸显了经济复苏的不均衡。分项看，社零的超预期与消费品以旧换新政策和双十一电商促销前置关系较大。家电、家具与通讯器材成为主要贡献项。投资端，房地产开发投资累计同比跌幅略微扩大到-10.3%（9 月：-10.1%），仍处于下降通道，后续观察如9-10月地产市场交易回暖能否持续和更多政策支持。基建投资增速在连续下滑半年之后，10月终于回升到4.3%。这可能得益于低基数、10万亿化债方案为地方政府减负和专项债资金的加快使用。且四季度总共有高达 2.3 万亿元专项债券资金可用，基建投资增速有望企稳回升。制造业依然是投资主要拉动项。后续，考虑到经济复苏不均衡和基础不稳固等问题，更多支持政策应在路上，重点关注12月中央经济工作会议对明年的政策定调。

一级市场回顾

上周一级市场国债、地方债和政策性金融债发行规模分别为2603亿、1346亿和1270亿，净融资额为2002亿、54亿和-245亿。金融债（不含政金债）共计发行规模994亿，净融资额-519亿。非金信用债共计发行规模2649亿，净融资额798亿。可转债新券发行1只，合计融资规模约21亿元。

二级市场回顾

上周利率整体下行。主要影响因素包括：金融数据、资金面、地方债供给、股债跷跷板效应等。

流动性跟踪

公开市场净投放2671亿，其中逆回购净投放1.7万亿，有效对冲了1.45万亿的MLF到期。大行似乎在准备承接增量地方债发行，融出量有所下降，资金边际收敛。

政策与基本面

10月金融数据不及预期，但消费是亮点。高频数据来看：以旧换新政策继续发力，11月初汽车销售仍保持强劲。

海外市场

特朗普再通胀交易如火如荼，美元升值，美债利率上行，美股、黄金跌。最终10年美债收盘4.43%，较前周上行13BP。

短期来看，债市的扰动因素主要在化债政策的节奏。参考2015-2018年的化债历程，化债本身只涉及杠杆主体的转移，本身对社会融资需求贡献有限，只是在市场偏谨慎态度下短期对长端债券有负面影响，发行开始前市场反应最大，待供给真正落地，随着流动性转向宽松，长端有望回归基本面所指示的利率趋势。10月经济数据显示基本面依然偏弱，生产端恢复不及预期，需求端社零超预期表现主要与双十一提前有关。相比此前几轮周期，本轮宽财政对于风险偏好及经济基本面的提振或需要更长的传导时间，而且本轮央行已释放积极态度，且12月存在传统年底配置行情，供给因素预计对债市扰动有限。转债市场方面，经济修复属于慢变量仍需保持跟踪，债券市场彻底转向的条件尚未具备。在权益弹性方向上，年内强刺激预期落空，但政策呵护态度仍在，预期的博弈可能还会持续，不改中期乐观趋势。