近几年，资管新规落地实施，叠加资本市场较为震荡，券商资管行业整体规模处于收缩整固阶段，然而却也有资管团队“逆势而上”，高质量的主动管理规模不断增长，第一创业证券FOF团队即是如此。

最近几年，第一创业证券FOF规模，从起初的几个亿，一路逆势上扬到30亿、50亿直至目前超过90亿元，接近百亿。在资本市场和资管行业整体收缩的背景下，一创FOF团队如何做到“逆生长”，中国基金报记者近日专访了第一创业证券权益投资管理部负责人景殿英。

景殿英是复旦大学理学博士，曾在全球化工企业实验室工作，而后2010年加入第一创业证券，历任研究所研究组长、衍生产品部代理负责人、互金子公司研究总监、资产管理部FOF/MOM投研部负责人等职。他从2016年开始负责FOF投资，属于较早期布局FOF业务的券商团队。景殿英对FOF产品的资产与策略配置以及市场上的主流投资策略具有深入的研究和理解。

景殿英表示，作为一家非头部券商，所在的一创FOF团队这几年资管规模的持续增长，主要源于投资者认可。一创FOF这几年主要投资于量化私募产品，通过对量化私募的长期跟踪，对底层策略的深度理解，选出优秀的量化私募。即使在今年权益市场波动较大的环境下，一创偏权益类FOF产品大部分能较好的控制了产品回撤，给投资者带来了良好的投资体验。

这几年，量化私募业绩整体上持续跑赢主观股票多头产品，为何早几年就开始布局量化私募等多策略资产，又是如何理解并挖掘底层“黑匣子”的量化私募，对于量化超额面临衰减又该如何应对，景殿英进行了分享。景殿英表示，团队较早就开始研究量化私募，对量化私募的底层逻辑有着深刻理解，这样才不会被“忽悠”，同时也能提前进入获取额度。

2016年就开始多策略投资

中国基金报：券商资管传统是以债券等固收投资为主，一创为何会专门成立FOF来投私募？

景殿英：2016年之前，我们资管也是以固收为主。2016年的时候，一方面，公司考虑资管不应该只有固收一个产品线，未来大资管应该是多类资产、多种产品线；另一方面，当时资产配置的理念逐渐在国内开始萌芽，我们也了解到在海外成熟市场FOF是为客户提供资产配置服务的重要产品形式，因此，公司决定组建FOF团队，开始布局FOF业务。

中国基金报：你是2010年加入第一创业证券，能否谈谈在加入一创之前的经历和在一创资管之前做研究和自营的经历？

景殿英：我是复旦大学理学博士毕业，毕业后在一家全球性的化工企业从事了3年的实验研究，2010年加入到第一创业证券。一开始是在研究所，以股票研究为主，而后在衍生产品部从事公司自营资金的相关投资研究工作，衍生产品部当时开展的投资策略与我们目前投的底层子基金的很多策略都比较类似，包括：股票量化策略，当时以多因子框架为主；内嵌场外期权的收益凭证，和现在的雪球、奇异期权相似；还有分级基金、封闭基金、可转债、期现套利等各种的套利策略，其策略理念与目前很多子基金运作的套利策略都有相似之处，只是现在的套利策略运作更加精细化了。

目前我们的FOF投资也是聚焦在量化策略领域，我们底层投资的股票量化策略、套利策略等，与当年我们衍生产品部自营投资时做的策略逻辑是一脉相承的。

近三年规模爆发式增长

中国基金报：能否谈谈2016年至今，FOF业务规模及FOF产品收益大概是什么样的？

景殿英：我们从2016年开始组建团队，2017年春节之前把投研框架、团队、流程组建完成，2017年3月份发行了第一个产品，产品规模3个亿，相当于从3个亿起步。后续规模逐年增长，前几年增长比较慢，开始的时候投资者对FOF和量化不太熟悉，到2019年我们管理规模增长到了10个亿左右。

2020年之后，随着投资者对量化和FOF产品的了解，我们的产品规模发展速度明显加快，2021年超过30亿，2022年超过50亿，截止2023年10月已经超过90亿。

中国基金报：规模的增长，是C端为主，还是以机构为主？

景殿英：许多券商主要靠自己的营业部进行产品销售，我们是布局多元化的销售渠道，客户来源除了我们自己的营业部，还包括信托公司、三方代销、普通企业、上市公司等。

中国基金报：你们现在90多亿规模，大概有多少产品，几条产品线？

景殿英：目前产品数量近60只，共五条产品线，按照风险度划分为保守型、稳健型、平衡型、进取型和指增型。

中国基金报：保守型就是类货币？指增型是100%多头仓位的指数增强产品？

景殿英：对。

中国基金报：现在90多个亿，各类产品线规模多少？

景殿英：目前我们在低风险的产品线上规模相对更多一些，这主要是由于最近2、3年股票市场的行情持续震荡，但我们认为目前的股票市场整体估值和点位不高，从长期来看更有投资价值。

多资产多策略，抵御市场风险

中国基金报：你们含权益的产品今年回撤控制较好，比如配置40%股票多头仓位的平衡型FOF产品，如何控制市场带来的风险，投资策略是什么？

景殿英：通常平衡型FOF产品我们拟配置40%左右的股票仓位，在今年的行情下波动会比较大，我们是通过多资产多策略的配置思路，通过资产之间的低相关性降低了组合后的风险度。

我们产品设计之初，就会考虑资产之间的相关性和对冲性，我们另外60%的仓位，抵销了很多的市场波动，多资产配置的目标就是降低波动、平滑曲线。我们也会对股市做波段择时，平衡型产品股票仓位通常最低也在30%以上。

中国基金报：股票多头仓位都是配置什么量化股票多头资产？

景殿英：我们产品中的股票多头仓位目前基本都是量化指数增强产品。

中国基金报：另外60%是量化对冲了的中性产品、固收的债券产品或其他什么？

景殿英：我们是采用多策略配置的方式，包括股票中性策略、股票T+O策略、CTA策略、ETF策略、期权策略等，但没有债券类的资产。

核心竞争力是对私募底层策略的理解，不然被忽悠

中国基金报：你们现在主要是投量化私募管理人，现在持仓投资的机构数量大概多少？

景殿英：当前持仓的管理人的数量应该有100多家。

中国基金报：你要对100多家管理人的底层策略比较了解？

景殿英：对，对于策略理解的深度其实是竞争核心点，因为多资产策略配比是动态的，要根据对市场的预判动态调整不同策略的配比，什么样的市场环境配什么策略比较好，策略之间的相关性是什么样的，这些都要懂；其次是筛选管理人，要对底层策略比较了解，才能真正的识别不同管理人的差异，也才能选出优秀的管理人。

中国基金报：现在全市场大概多少量化管理人？

景殿英：这个没有官方的统计数据，但近几年量化管理人快速发展，各类量化策略管理人加起来预计有近千家。

数据库初筛+分策略专业尽调，提前投资到小容量管理人

中国基金报：这么上千家量化管理人，你们是怎么选的呢？

景殿英：这块我们主要是基于我们自建的FOF投资研究管理系统来实现，我们的系统通过对接和收集多种渠道的原始数据，基本可实现对市场上量化私募管理人的覆盖，同时系统里也嵌入了很多的业绩归因分析模型、风险监控模型等，可以实现对管理人深入的分析研究。再结合我们研究团队对私募管理人的尽调，包括深入了解管理人在策略上的积累、IT技术、风控措施以及股权结构等，最终将管理人分为核心池、重点池、基础池。从2016年至今，我们累计尽调管理人近千家，几乎覆盖市场上绝大部分的量化私募管理人，再通过漏斗式管理人筛选体系进行管理人筛选。

中国基金报：初筛有哪些指标呢？

景殿英：会根据收益、回撤等基于净值的指标，以及收益归因、风险暴露等基于持仓的指标。

中国基金报：初筛完之后呢？

景殿英：初筛之后，我们会对关注的管理人进行尽调，从2016年以来，我们累计尽调超过1000场次。

中国基金报：尽调会关注哪些方面？

景殿英：大的方面来说包括投资能力和运营能力。投资能力包含了投资逻辑、决策流程、交易执行、风险控制等方面。运营能力包括公司的股权架构、团队分工、产品要素等方面。

为了保证尽调私募管理人比较专业，我们投研的同事按照策略划分，不同的策略有不同的人负责，这样专门策略的研究就能比较深入，尽调同一类管理人次数多了，大概知道这一类管理人应该怎么样，应该关注哪些点。

中国基金报：我们现在对量化私募分了多少策略，团队大概配置是什么样的情况？

景殿英：我们先划分一级策略，一级策略十几个，一级策略下面再划分二级策略，二级策略有几十个，划分二级策略后再按照风格等特征对管理人进行进一步的细分，是逐层划分的模式。

团队研究策略的现在七个人，基本上每个人负责一到两个大的一级策略。

中国基金报：具体的一级策略有哪些？

景殿英：比如指数增强、股票中性、股票择时策略、CTA策略、宏观对冲、套利等。

中国基金报：股票和商品期货的主观策略，基本不怎么投？

景殿英：实际上我们对可交易的二级市场策略都有研究覆盖，我们在2017年也关注过主观股票多头的私募，近几年由于量化策略收益风险比更好，所以我们目前的投资策略以量化为主。

中国基金报：在我们投的规模，指增、对冲、CTA几类策略规模较大？

景殿英：对，这几个比较大，还有套利类策略适用比较多。套利类策略下面细分二级策略非常多，有ETF套利、T+O、期权交易等。

中国基金报：套利类策略，包括期权这种容量怎么样？

景殿英：容量每家都不大，我们通过覆盖数量较多的管理人，同时在很多管理人发展的早期的时候去持有他们的额度，扩大了我们总的策略容量。

中国基金报：大家都在做套利策略，套利策略会否面临超额收益的持续性问题？

景殿英：随着套利策略拥挤度以及市场有效性的提升，套利策略整体的收益中枢将会呈现逐渐下滑的趋势，这也对FOF管理人提出了更高的要求，能更为精准的挑选到优秀的套利策略管理人才能获得较好的收益。同时，在不同的市场环境下，不同细分的套利策略收益能力也具有差异，需要FOF管理人更为深入和敏锐的分析市场，来选择适合市场环境的套利策略进行配置。

中国基金报：如何判断哪些能最终“剩”下来？

景殿英：这需要对于每个细分策略深入的理解，我们对不同子策略建了不同的分析框架，对于每一类策略采用对应的分析框架进行分析。

单一持有人的产品较多，最大单一客户持有10亿以上

中国基金报：你们资管现在的产品形式主要是小集合和单一资管计划？

景殿英：对。我们单一资管计划占比较多，企业客户等都是单一资管计划的产品形式，小集合产品主要面向满足适当性要求的合格投资者发行。

中国基金报：单一资管计划的规模占比多少？

景殿英：单一资管计划的规模估计占70%左右。（截止2023年10月）

中国基金报：小集合的更难发一点？

景殿英：小集合产品的发行更依赖券商营业部的客户资源，我们的发展模式是公司营业部、外部销售渠道、直销客户等相结合的多元发展的模式。

中国基金报：单一客户的资管计划需要1000万门槛起？最大的规模有多大？

景殿英：对，单一资管产品起步是1000万，截止2023年10月规模最大的单一产品已超10亿。

分散投资，单个产品往往投资15-20家私募

中国基金报：从风控制度，我们对FOF产品持有管理人的数量如何设置，单一管理人持仓上限大概多少？

景殿英：一般五千万以上规模的产品（母基金），子基金数量通常会在15到20家。产品规模比较小相应持仓管理人数量会有所减少，但通常也在10家左右。当然规模更小到只有一千万，可能配置更少只有七八家。

我们的内控按照策略来设置不同的控制指标，不同策略对于单一管理人持仓上限也不一样，比如套利类策略会相对宽松，而风险度较高的策略，比如CTA策略等就会相对严格。

中国基金报：股票投资人，会讲比较成功的案例，FOF投资会不会有什么案例？

景殿英：我们是量化私募的分散投资，量化投资的产品业绩差别没有那么大，也不太像股票投资会出现单一标的爆发式表现。要保证母基金的预期设想，必须大部分投资决策都成功才行，如果偏离预期的比例稍微高一点，整个母基金的业绩可能就受到影响。比如说起码有90%以上的投资决策，都要跟之前的预期是匹配，和预期不匹配的，起码要控制在10%以内。

中国基金报：你们对所选管理人的预期表现是什么样的？

景殿英：我们的预期是，选择的管理人的业绩要排在同类前30%，定期进行评估。我们不会追求投资超额最高的管理人，因为超额最高的管理人通常是靠风险暴露，这样也有较大的风险。

量化私募也有规模魔咒，量化超额的衰减不会无休止

中国基金报：你觉得投资量化管理人的风险点有哪些？

景殿英：量化管理人的风险点，一个是规模，任何策略都有承载容量，近两年尤其明显，拥挤的地方我们不去，或者之前持有的产品，过于拥挤我们就会先出来。当然，如果规模下来了，策略依然有效，我们还会再进去。

还有一个风险点，就是公司治理，过往也曾出现私募核心人员内部矛盾导致策略运作受到影响，从而影响产品业绩的情况。公司治理的问题在初期是能够去发现的，比如说公司的核心人员的股权比例是否合理，公司的股权架构未来会不会有风险等。

中国基金报：怎么看待量化行业的竞争，以及超额收益面临不断衰减风险？

景殿英：超额的衰减是大势所趋，一是目前的超额还是相对比较高的，现在优秀管理人的年化超额仍在10%以上。另一方面进入量化的资金越来越多，导致市场越来越拥挤，也会使得超额不断降低。

超额收益的衰减是必然趋势，但并不会无休止的，衰减到一定程度之后会达到平衡。

中国基金报：我们会如何应对量化的衰减过程？

景殿英：在超额的衰减之后，各类资产的择时配置越来越重要，我们未来将运用更多的多资产投资的方法，来降低量化收益衰减的影响。

中国基金报：会往高波资产去转？

景殿英：是的，比如说指增、CTA策略，包括各种套利策略，每类资产都有盈利比较强的周期跟一般的周期，我们需要对各类资产的配比做动态调整。

过去两三年，不少的FOF管理人被淘汰了

中国基金报：现在市场上，和你们同类做FOF投私募的机构有多少？

景殿英：具体的数量我们没有统计，2019年的时候有很多的私募进入FOF领域，券商是最近两三年才开始加速发展，现在组建了FOF团队的券商大概有70家左右。

中国基金报：现在各类机构FOF业务发展如何？

景殿英：FOF业务的快速发展主要是从2018年前后开始的，初期很多是明星私募固定组合的形式，主要是通过明星私募的品牌效应来导流，并不是真正意义上的FOF。后来随着FOF管理机构和投资者专业度的不断提升，以客户收益风险预期为目标的资产配置型FOF和特定策略型FOF产品逐渐成为主流。