近日，公募基金年报逐渐披露，多位明星基金经理的“隐形重仓股”也随之浮出水面。

在年报中，基金经理管理产品的全部持仓组合曝光；同时，他们也会回顾过去的一年，总结经验和教训。基金经理们的后市观点、对行业的展望，也值得投资者们细细品读。

年报中到底说了什么？不妨一起划个重点。

今天，基金君为各位基民朋友们挑选出了几位走心的“顶流”基金经理，他们是张坤、赵枫、萧楠、周应波。他们在各自的年报中吐露心声，分享投资心得，基金君提取了部分核心观点，以飨读者。

易方达基金：张坤

作为目前主动权益基金领域唯一一位管理规模超过1000亿的基金经理，张坤不仅在业内名气较大，更是频上热搜，迅速出圈，成为年轻基民的新“爱豆”。市场对这位“千亿顶流”基金经理的动向，也是十分关注。

以张坤的代表产品为例，截至2020年末，与2020年中报相比，持有个股从39只增加至89只。张坤代表产品的2020年报显示，在“隐形重仓股”中，新进海康威视、中炬高新、百润股份、天味食品、恒生电子、涪陵榨菜，同时对三棵树有所增持。

可以看出，张坤对酒类依旧保持偏爱，其代表产品“隐形重仓股”中的酒类股票持仓，均超过2%。

（张坤代表产品2020年报，数据来源：Wind）

回顾2020年，以其代表产品为例，张坤在2020年保持股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整。行业方面，降低了家电等的配置，增加了食品饮料等的配置；个股方面，增加了业务模式有特色、长期逻辑清晰、估值水平合理的个股的投资比例。

在年报中，张坤就近两年公募基金取得的亮眼成绩、长期投资方法论以及个人对基金经理职业的认知，与基金持有人交流心声，浅谈对投资的思考。

降低对收益率的预期 在投资时拷问内心

张坤表示，近两年基金的业绩表现普遍比较亮眼。基金的收益率从根本上是由持仓企业的收益率决定的，拉长来看应大致相当于企业的ROE（净资产收益率）水平。从全球来看，能够长期维持较高ROE的公司是非常少见且优秀的，近两年公募权益类基金的复合收益率远高于市场平均ROE水平，这样的趋势很难长期持续，因此，大家或许应该降低对收益率的预期。

“任何长期有效的方法都有短期的失灵。”在张坤看来，在投资上市公司时，如果信心是建立在股价上涨上，是很难赚到钱的，因为股价必然会有向下波动的时候。

“因此，我的一点体会是，在股价阶段性跑输市场时进行建仓，能够更加有效地拷问自己的内心：我是否相信这个公司的底层逻辑？是否对公司的长期逻辑充满信心？假如股市关闭、三年无法交易，我是否还有信心买入这个公司？或许，投资基金也有类似之处。”张坤在年报中指出。

还有太多需要学习积累 对资本市场长期前景乐观

在年报中，张坤写道：“回顾2020年，让我们欣喜的是，我们对一些行业和公司加深了理解，同时也努力拓展了研究的范围，对企业价值的洞察力获得了提升。我们2020年的一些投资决策，来自于较长时间的研究积累，并借助疫情中市场悲观的机会完成了建仓。我们希望不断精进自己的研究，从而更好地指导未来的投资。”

张坤认为，基金经理的职业与医生或许有些方面相似，都是理论和实战缺一不可的，都是需要不断积累、同时知识复用性很高的职业，需要通过每天不断的阅读、思考、决策、纠错来完备自己的知识体系，提升自己决策的准确性。

在张坤看来：“由于从入行到成熟需要漫长的成长期，以及市场存在短期的随机性，我认为评价一个投资人至少需要10年的维度，才能平滑掉风格、周期、运气等方面的影响。相比国际上不少有30年、甚至50年记录的杰出投资人说，自己还有太多需要学习和积累的。遗憾的是，这个过程并没有任何捷径，无法一蹴而就，认知水平是由过往所有的思考、实践和经验积累决定的。”

展望未来，张坤称，对于中国经济和资本市场的长期前景是乐观的，相信会有一批优质企业不断长大、成熟并且长寿，优质的股权资产在各大类资产中仍是具有吸引力的。

张坤提到，公募基金的意义在于，让普通人能够更加有效地对接优质的股权资源，让持有人能够更好地分享中国经济的发展成果，跟上社会财富增长的快车。虽然能力有限，但自己将全力以赴，最大限度把认知水平投射到基金的投资决策中来。希望能够选出优质的企业，长期持有并分享企业的发展成果。

睿远基金：赵枫

赵枫是最早一批老封基的基金经理，拥有20多年A股市场从业经验，可以说是业内的“元老级”基金经理。1999年，赵枫进入公募基金行业，2014年离职开启私募生涯，5年后加入睿远基金，重返公募基金行业，其持仓动向一直备受市场关注。

以赵枫的代表产品为例，截至2020年末，对比2020年中报，其持有个股从53只增加至87只。赵枫代表产品的2020年报显示，在“隐形重仓股”中，新进巨星科技、中国太保、敏华控股、三七互娱、伊利股份，同时对贵州茅台、腾讯控股有所增持。

（赵枫代表产品2020年报，数据来源：Wind）

在代表产品的年报中，赵枫写道，基金成立初始正是国内疫情已被初步控制，投资者情绪乐观，A股市场指数也恢复到疫情前的高点。但随后的全球疫情扩散使得市场再度陷入恐慌，指数大幅回撤创出年初以来的新低，海外市场的下跌幅度更大，全球资本市场一片哀鸿，也给初期持仓带来了一定损失，基金净值一度出现较大回撤；但3月份市场的下跌也给了更好的建仓机会，为随后的净值回升打下了一个好的基础。

回顾2020年的投资操作，赵枫表示，我们始终基于公司长期价值、基于长期投资回报去构建组合，但认知能力、人性的弱点和市场的噪音仍然会影响我们的投资决策，值得我们不断反思和改进。

对市场的波动和风险保持警惕 降低投资回报预期

在赵枫看来，长期看居民资产向权益资产配置的趋势仍没有结束，但过去两年优秀的基金业绩和互联网金融的普及无疑是居民资产加快转移的重要原因，未来当一些条件出现变化时，可能会对转移的速度带来影响，确定的长期趋势并不意味着没有波折。

赵枫指出，企业价值是未来现金流的贴现，包含了投资者对未来的预测。然而任何预测都可能存在偏差甚至错误，因此需要对付出的价格和预测的价值之间留一定的安全边际，以尽量减小认知不足带来的风险和损失。经过前两年的上涨，面对较高估值的市场，2021年要对市场的波动和可能风险保持警惕，同时也有必要降低投资回报的预期。

优秀的中国企业日益强大 投资风险与回报并存

从微观层面看，赵枫表示：“我们看到的是中国优秀企业竞争力的进一步增强。伴随着知识和技术的积累，国内投融资体系的完善和企业家的成长，优秀的中国企业日益强大，在很多行业已经出现具备相当国际竞争力的优秀企业，比如光伏、电池、家电和工程机械等等。”

赵枫还称，在更多的细分行业和领域，一些行业的佼佼者也正在快速成长，他们中很多已经成为国内的强者，正在积极参与全球竞争，准备向全球的领导企业发起挑战。相对于优势行业的龙头企业，这些企业的成长可能会面临更多的不确性和风险，但同时也可能存在更高的投资回报。

此外，赵枫还写道：“优秀企业之所以优秀是因为具备了足够宽和深的护城河，使得其经营的业务可以长期获得超过行业平均水平的回报。但是，绝大部分的护城河不是永久的，需要企业通过持续地投入维持和不断加强其竞争优势。无论是品牌、技术、渠道、成本或网络效应等竞争优势，放在较长的周期考察都可能会发生改变，这是长期投资所面临的真正的风险。”

我们主要的工作其实就是寻找、辨别并不断跟踪这些优秀的企业和企业家，争取能够与这些优秀企业和企业家同行。从这个角度上看，投资回报其实是资产管理机构支持优秀企业和企业家成长，为社会贡献价值的结果。

易方达基金：萧楠

行业研究员出身的萧楠多年来一直专注于消费行业。自担任基金经理以来，萧楠坚持价值投资，做坚定的少数派。尽管为人低调，外界对萧楠的关注却丝毫不减。

以萧楠的代表产品为例，截至2020年末，与2020年中报相比，持有个股从37只增加至74只。萧楠代表产品最新披露的年报显示，其“隐形重仓股”名单中，新进百润股份、九阳股份，同时对牧原股份、苏泊尔、欧派家居有所增持。

可以看出，萧楠依旧“钟情于消费、醉心于白酒”，其代表产品“隐形重仓股”主要涉猎家用电器、食品饮料行业。

（萧楠代表产品2020年报，数据来源：Wind）

回顾2020年，萧楠在年报中阐述了自己的投资感悟：“一直以来，我们都不断总结和反思自己的投资和组合。我们看到，市场上有些曾经陷入低谷、被市场遗忘的公司基本面在不断变好，而有些曾经辉煌的企业却因为自身跟不上时代的变化而慢慢掉队。因此，我们时时提醒自己，不能拘泥于过去，必须不断学习、不断进步，才能跟上市场。我们的投资理念和方法论并不会变形，但我们会不断调整和纠错，不断优化我们的布局。”

资本市场不断走向成熟 估值体系正发生巨大变化

在年报中，萧楠提到：“2020年注定是要载入史册的一年，即便是我们这些亲历者，也需要再等数年乃至数十年的时间，才能真正理解目前发生的一切背后的原因以及深远的影响。我们一向反对用宏大叙事代替投资逻辑，但我们也不能眼见一个新的时代扑面而来的时候，还在以刻舟求剑的心态去描述和参与市场。”

萧楠表示，资本市场的一项重要功能是优化资源配置，资金会流向更符合社会发展趋势、更加优质的企业。随着内地资本市场越来越成熟，国际化、机构化的步伐不断加快，市场估值体系正发生巨大的变化。同时，随着股票市场不断走向有效，自己至始至终信奉的投资理念逐渐得到市场认同。

在萧楠看来，过去几年来，A股市场一些优质公司的估值不断提高，究其原因，首先，随着内地资本市场不断走向成熟，市场监管机制进一步完善，很多公司的估值正在逐渐与国际接轨，享受了国际市场的合理估值；

其次，供给侧改革以来，中国的产业结构发生了重大的变化，驱动优质企业盈利增长的更多的是技术、品牌、人才、管理、组织能力，而不是资金堆积、宏观周期、政策、信息；最后，近年来，中国很多企业已经具备了国际一流的竞争力，越来越得到全球机构投资者的认同。

保持谨慎而坚定 对不合理的高估值公司坚决回避

展望后市，萧楠称：“我们也清醒得看到，由于越来越多的资金追逐市场上的少数优质企业，会阶段性的导致这些企业估值过高。”

“市场总是预期先行的，面对当前的市场，我们的投资必须谨慎而坚定。我们的谨慎体现在，对不合理的高估值公司必须坚决回避，会坚定持有那些优秀的乃至伟大的公司。长期主义、锐意进取的管理层、高效清廉的组织、孜孜不倦地研发、日久弥坚的品牌是我们最可靠的朋友。”萧楠在年报中写道。

中欧基金：周应波

近年来，周应波的业绩表现可以说十分突出。在周应波任职期间，其管理的两只基金在5年内先后获奖6次。作为中欧基金的新生代明星基金经理，投资者也十分关注周应波的持仓变动及后市策略。

以周应波的代表产品为例，与2020年中报相比，截至2020年末，其产品持有个股从81只增加至96只。周应波代表产品的2020年报显示，在“隐形重仓股”中，新进贵州茅台、三安光电、先导智能、天华超净、东方财富，同时对国电南瑞、京东方A、龙蟒佰利有所增持。

从持仓行业来看，周应波偏好电子、化工。因去年年末白酒板块高歌猛进，周应波也适时买进，为其代表产品带来了不俗的收益。

（周应波代表产品2020年报，数据来源：Wind）

回顾2020年，周应波在年报中如是反思自己：“我们从年初的‘淡化宏观’、‘警惕宏观’到三季度开始的‘看好宏观’，应该说在疫情冲击下、我们对宏观经济的观察跟踪有过一些误判，总体三季度开始判断框架上重新稳定下来。”

周应波表示：“在行业选择和选股框架层面，我们提到过‘关注景气、均衡成长’等思路，但究其核心我们还是认同‘选择好生意和好团队’这一件事。”

周应波称，“在具体操作层面，一是全年基本维持了仓位的稳定，未择时；二是行业配置层面相对均衡，在部分看好方向如新能源汽车着墨过少；三是自下而上选股，这一年有很多的教训与收获，在生意的壁垒概念之外，我们体会到，在投资研究中找寻企业的‘差异化’的重要性。”

聚焦好生意、好团队 关注盈利复苏的方向

展望2021年，周应波在年报中写道：“我们的观点是，‘看好宏观，聚焦好生意、好团队’，在观察层面比较重要的事是全球宏观复苏的进程，在研究层面我们继续深入挖掘‘好生意和好团队’，在组合应对层面需要面向市场估值震荡和收敛的风险。”

周应波提到，宏观经济从复苏走向繁荣，需要警惕通胀威胁。国内经济依然处在向上轨道，从复苏走向繁荣，主要动力来自出口、制造业投资和消费的逐步恢复。

展望2021年上半年，他表示，地产有望继续保持韧性，出口、制造业投资、可选消费等继续推动经济增值。长期来看，消费和科技周期替代传统地产基建周期。随着疫情的缓解，全球经济的复苏预计从2021-22年将持续，通胀的压力陆续在大宗商品价格中表现出来，对2021年的宏观和流动性环境造成压力。

一季度，在大宗商品价格上涨、利率上涨压力下，已经有了一次较大范围的风险资产调整，可能在2021年下半年依然需要警惕这一点。

周应波坦言，在市场估值极度结构性分化的环境下，我们坚持合适的价格投资的原则变得更加重要，无论何种市场环境下，都会关注估值与成长空间的匹配，规避估值透支的领域，重点关注盈利复苏的方向。

关注宏观与中观层面变化 着眼于企业的长期成长价值

在年报中，周应波还提到，一方面将继续关注宏观与中观层面变化，如景气度显著提升的金融服务、化工建材、新能源汽车、可选消费等；另一方面，在长期看好的新一代互联网、云计算、医疗健康、品牌消费品等领域，更多着眼于企业的长期成长价值，降低对短期波动的关注。

“中国产业的广度、深度都提供了无数价值成长的机遇，人们对美好生活的追求释放的消费升级潜力是巨大的金矿——例如巨大人口老龄化带来医疗健康方面持续的需求增长，例如特斯拉引领下的消费级电动汽车普及浪潮。”

在周应波看来，中国正在从粗放式发展转向精细化发展的过程中，阶梯式、多元化的市场使得众多行业龙头市占率依然有较大的提升空间。长期来说，希望通过在感兴趣的领域持续、深度的研究，投资和持有一批多元化的优质管理团队运营的企业，获得较好的价值成长回报。

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。基金的过往业绩不预示其未来表现。基金研究、分析不构成投资咨询或顾问服务，也不构成对读者或投资者的任何实质性投资建议或承诺。敬请认真阅读《基金合同》、《招募说明书》及相关公告。