连日来A股市场的大跌，让投资者“麻”了！

回望今年市场，走势跌宕起伏，风格分化明显。近日，被市场誉为“成长股猎手”的杨锐文在一场“市场风格生变，如何度过基金水逆期”的投教直播中表示，市场风格每隔几年便会有翻天覆地的变化，没有躺赢的风格。

这是景顺长城基金自年初发起的“认识你的基金经理”系列直播第六场。杨锐文指出，作为基金经理，保持稳定的投资风格具有重要的意义，但也需要不断更新自己的认知。而对于基金投资者来说，不宜过于关注短期的市场，应更关注基金经理的投资理念及自我进化能力。”

世界正在急剧变化，过去的时代一去不返，“面对急剧的变化，我充满危机感，我深信只有拥抱未来才能不被时代所抛弃，因此无论风雨飘摇我始终坚持投资成长股。”“如果要长期战胜市场，必须要选择正确的方向并持之不渝地坚持下去。”

展望未来，杨锐文认为未来比较明确的主线方向主要有三个方向：新能源、自主可控、消费升级。而新能源行业全面性的Beta机会已经过去了，未来主要是 alpha 机会。但半导体领域，他认为，随着自主可控的最大级别的浪潮到来，半导体行业会出现许多几倍，乃至十倍以上的个股机会。

精彩观点：

1、过去的认知正在被颠覆，面临的压力也空前巨大，“如何在缺乏beta的市场中挖掘出alpha”是全新的挑战。

2、能在“盐碱地里种好庄稼”就一定能“在沃土里种好庄稼”，因此“盐碱地里种庄稼”可以锻炼我们面对“水逆期”的韧性，韧性强则不会轻易被市场风格轮换击倒。从业以来市场风格每隔几年便会产生翻天覆地的变化，没有任何一种风格能够“躺赢”，因此需要不断更新自己的认知以适应变化的市场。

3、我们的经验告诉我们，简单的躺赢只是阶段性的；从长期来看，考验的是基金经理对社会发展的洞察力与持续寻找机会的能力。我们相信盐碱地里种庄稼是阶段性的，盐碱地终将变成沃土。

4、一个基金经理的投资风格稳定意味着他“可预测”；反之意味着“不可预测”。如果价值风格走强之际，他能转变成价值风格；成长风格走强之际，他能转变为成长风格，实现完美的自由切换，那么这位基金经理的水平可谓顶尖。但现实中，这样的人非常罕见，坚持自己的风格需要真的相信自己的信念。

5、基民不宜过于关注基金的短期业绩，而应更关注基金经理的投资理念及其自我进化的能力。对于基金经理，基民应该听其言、观其行，投资言行一致的长期绩优的基金经理。

6、站在当下，未来比较明确的主线方向无外乎三个方向：第一是、新能源主线；第二是自主可控主线；第三是消费升级主线。

7、新能源行业全面性的Beta机会已经过去了，未来主要是 alpha 机会。毫无疑问，基于能源线的机会是持续的，我们依旧会在其中投入大量时间和精力，但最容易赚钱的风口已然消逝。

8、市场远远低估了近年来半导体行业的发展与突破。实际上，半导体近年的发展已超出我2018、2019年的预期。随着自主可控的最大级别的浪潮到来，半导体行业会出现许多几倍，乃至十倍以上的个股机会。

用“盐碱地里种庄稼”的韧性超越投资“水逆期”

问：当市场风格生变时，如何度过投资“水逆期”？

杨锐文：今年市场跌宕起伏，回调较大。国内外经济均存在的不确定性为资本市场带来了较大冲击。世界正面临转折点，全球化进程遭遇一定程度的破坏，外部世界似乎在急剧变化，这意味着投资的大背景有所改变。市场风格随之调整，导致今年以来基金重仓股表现不佳，绝大部分基金承压，大量基民亏损。对基金经理而言，过去的认知正在被颠覆，面临的压力也空前巨大，“如何在缺乏beta的市场中挖掘出alpha”是全新的挑战。

3 年前，我提出“盐碱地里种庄稼”的投资理念。彼时，这个理念为人所“嘲笑”，他们不理解为何要在盐碱地而非沃土中种庄稼。在我们看来，能在“盐碱地里种好庄稼”就一定能“在沃土里种好庄稼”，因此“盐碱地里种庄稼”可以锻炼我们面对“水逆期”的韧性，韧性强则不会轻易被市场风格轮换击倒。

我从业以来，市场风格每隔几年便会产生翻天覆地的变化，没有任何一种风格能够“躺赢”，因此我们需要不断更新自己的认知以适应变化的市场。从人性的角度而言，过度舒适与盲目膨胀均会使自己忽视风险并带来不可挽回的损失。

近两年我愈来愈深刻地领会到“百年未有之大变局”为何物。世界正在急剧变化，过去的时代不辞而别且一去不返。如果不以更开放的态度面对冲击和挑战，就有可能被时代淘汰。面对急剧的变化，我充满危机感，时常思考思考未来会发生什么。我深信只有拥抱未来才能不被时代所抛弃，因此无论风雨飘摇我始终坚持投资成长股。当然，思考未来也不是“拍脑袋”，而是立足于现实与趋势进行思考，通过立足、紧跟产业以确保自己对未来的判断是准确的，切忌根据臆想揣测未来。

长期考验的是对社会发展的洞察力与持续寻找机会的能力

问：2018至2020年出现的是较明显的核心资产行情，当时您的名言是“盐碱地里种庄稼”。对于成长风格而言，当时属于典型的水逆期，能否分享您当时的投资操作？

杨锐文：当时投资各个行业龙头，即使没有深入研究也能取得较好成绩。外资持股最高的前30只股票，即使其业绩低于预期，它们的股价也不会下跌，颇有躺赢之感。当时投资成长股可谓“如履薄冰”，稍有不慎就可能“粉身碎骨”。这种感觉就像是“盐碱地里种庄稼”，特别困难。

但是，我们的经验告诉我们，简单的躺赢只是阶段性的；从长期来看，考验的是基金经理对社会发展的洞察力与持续寻找机会的能力。我们相信盐碱地里种庄稼是阶段性的，盐碱地终将变成沃土。正如前面提到的，盐碱地里种庄稼是描述面对困难的韧性，并非我们一定要在盐碱地里种庄稼。我们能在盐碱地里种庄稼就，一定有能力在沃土上种好庄稼，但温室的花朵不一定能适应极端气候。

我们并非“自讨苦吃”，只是当时的市场风格并不适合我们。即便如此，我们依然能维持一定的业绩，也正表明了我们的韧性。投资机会的选择上，我们不会在沙漠中寻找水源，肯定会在可能有水的地方寻找水源。只是市场变化多端，并非所有时刻均“顺风顺水”，我们要有能力安然度过投资的水逆期，不在黎明前倒下。

投资需要兼顾胜率和赔率

问：近两年市场偏向于追逐风格为极致的产品，您如何看待这种现象？

杨锐文：近年来市场中出现了一些风格较为极致的基金，也有投资者在网上批评我们的基金“不够极致”。我们的投资组合的确不是极致风格，更看重“短中长”的平衡，相对均衡地构建投资组合。

即便我们十分看好某个投资方向，也不会all in。短期内追逐高景气赛道使人愉悦。如果能踏准市场节奏，这种投资模式将带来巨额回报。但是，持续站在浪潮之巅，除了水平，更需要运气。过度追逐即时快感往往容易让人自我膨胀，认为自己无所不能，把运气视为能力，正如之前的“炒股脱口秀”描述的散户心态。

事实上，好运气本身具有不确定性。现实世界变化多端、难以预知，一次的错误可能会带来毁灭性的破坏，因此，我们的投资需要兼顾胜率和赔率，行稳才能致远。

大跌之际要确保自己清醒且理性

问：当市场大跌之际，您如何顶住压力？操作方面做出了怎样的调整？

杨锐文：最近的一次市场调整是当下，今年前四个月的调整更加惨烈。市场暴跌会较大程度上影响我的心态。4 月份一整月，我甚至不敢查阅自己的净值，尽量不使自己处于过度压抑的状态，投资需要相对乐观的心态。

当大家都恐惧的时候，自己不能随之慌乱，要确保自己清醒且保持足够的理性。与此同时，我也不断反思自己投资的股票，思考哪些公司的下跌可能蕴含机会，哪些公司的下跌源于基本面出现的问题。根据市场情况，我不断优化自己的组合，做有价值的坚持。如果我们判断当下股价下跌源于短期困难，未来股价会回升，甚至有较大回升空间，那么我们会坚持自己的选择。

问：3月底您曾表示“看好当下时点，咬咬牙再坚持一下”，许多投资者也受此鼓舞，但此后一个月市场继续下跌。当时您的心态是否有所动摇？操作上有变化吗？

杨锐文：我是一个偏乐观态度的人，深信中华必将崛起，我们是最勤劳的民族，目前遇到的

一切问题都是可以克服的短期困难。因此并没有动摇信心，只是觉得“又被打脸了”，内心有些内疚。当时疫情的影响，的确也是超出之前的预期，但我始终坚信困难是短期的，中国的竞争优势没有发生变化，市场的萎靡更多受情绪层面的影响。

不太喜欢与其他投资者“挤独木桥”

走出一条符合自身的可持续投资道路

问：有观点认为，基金经理本来就是市场的一部分。您是如何看待市场走势变化与基金经理的投资风格或策略之间的关系？

杨锐文：我从业以来最深刻的感受是，专业投资者和散户均存在强烈的羊群效应，大部分人无法逃脱群体的影响。我一直认为，如果要长期战胜市场，必须要选择正确的方向并持之不渝地坚持下去。如果我们能不断优化并坚持自己的风格，从长期而言我们一定能战胜同行。大部分人会随波逐流，但在我看来，市场风格过度扎堆往往意味着风险而非机会。所以，我不太喜欢与其他投资者“挤独木桥”。

自从担任基金经理以来，我一直在思考如何走可持续的投资道路。我不希望自己只是单纯炒股票，而是希望每一笔投资和研究都能为自己带来积淀，在早中期投资并伴随企业成长的过程中逐步构建资源网络，在此期间不断强化和延伸。我希望随着时间的积累，这些积淀能提升后期投资的成功率。这条路就从一开始就注定不易，需要时间的积淀。这也是我最开始做投资的初心，希望走出一条可持续的投资道路。

问：约翰博格曾以花园的四季有春夏秋冬比喻股市涨跌，说在花园里草木生长要顺应季节，有春夏，也有秋冬。您如何理解这句话？

杨锐文：如前所述，市场风格每隔几年便会有翻天覆地的变化，没有躺赢的风格。我们需要不断适应变化的市场，不断更新认知。这需要基金经理不断学习并不断迭代，以免被社会所淘汰。

问：您觉得保持投资风格稳定的意义是什么？作为一名基金经理，在逆风期要坚持住自己的风格，需要什么条件？关键因素是什么？

杨锐文：一个基金经理的投资风格稳定意味着他“可预测”；反之意味着“不可预测”。如果价值风格走强之际，他能转变成价值风格；成长风格走强之际，他能转变为成长风格，实现完美的自由切换，那么这位基金经理的水平可谓顶尖。

但现实中，这样的人非常罕见，坚持自己的风格需要真的相信自己的信念。如非深信，大概率是左右摇摆。

从任基金经理之初，我便希望走出一条符合自己实际情况的可持续投资道路。虽然一路上我在不断修正并优化自己的投资研究方法，但我初心未改并持续为之奋斗。我并不冀望所有人都喜欢我的风格，很多持有人愿意将资金交付我管理，我感到非常幸运，因为这背后是一份份沉重的信任。我希望我的投资方式和过去的积淀力争能为投资者带来丰厚的回报，不辜负持有人的信任。

应更关注基金经理的投资理念及自我进化能力

问：对于基民而言，购入基金一两年但并未产生收益令人不适。您对处于逆风期的基民有什么建议？

杨锐文：我不赞同基民对基金的追涨杀跌。基金是有交易成本的，并且基金的短期业绩有很大的随机性，运气占比不低。基民不宜过于关注基金的短期业绩，而应更关注基金经理的投资理念及其自我进化的能力。对于基金经理，基民应该听其言、观其行，投资言行一致的长期绩优的基金经理。基金经理的自我进化能力也很重要，世界正在急剧变化，如果无法应对市场的变化，那么基金经理有可能被市场淘汰。一两年的优秀业绩更有可能由市场风格所决定，而连续多年稳定的发挥可能更加不易。

问：不少基民出于自己对投资的看法，会对基金经理的持仓操作做出建议。您如何看这个问题？作为一名投资老将，您觉得不同规模基金的管理难度是否有差异？

杨锐文：有一些投资者希望我们更加灵活，上涨之际持有股票，下跌之际卖出股票。事实上，机构与个人做投资有较大不同。散户可以满仓一只股票，机构必须分散投资以降低风险。机构的资金规模与散户的资金规模差别很大，机构具有不小的冲击成本。

大基金和小基金的管理难度不同，大基金难度可能指数级上升。散户投资像几个人打架，几千万到几个亿的基金投资像几百人打游击战，几十亿到几百亿的基金投资像几万人乃至几十万人的大战役作战。几个人的打架，打不赢可以逃跑；几百人的游击战，进攻与撤退也相对容易。但是，几万人乃至几十万人的进攻与撤退不可能做到悄无声息。

大战役的作战更注重全局，有些股票是冲锋队，有些股票是伏兵。当误判战场形势时，有必要做出适当的牺牲。总而言之，大规模基金的管理更注重全局的胜利，并不过度看重局部的失利。

单纯以小基金和大基金来比较涨幅和弹性是不合适的。当小基金规模增长成为大基金，游击队的方法也将不再有效，不得不进入大战役作战。因此，以我们的规模，基金的进攻与撤退并不像投资者想象中那么容易。短中期的博弈对我们的作用非常有限。如果期望持续稳定为投资者带来超额收益，就要求我们必须以长期的眼光来投资，在伴随优秀企业的成长的过程中分享到长期而稳定的回报。

问：您前面提到个人投资者可以满仓一个股票，机构必须分散投资降低风险，能分享一下您建构组合的经验？

杨锐文：以非主题类基金为例，我们的组合相对均衡，投资范围涵盖了从30-40亿的小市值的公司到几千亿市值的公司，从组合构建上就考虑了短中长的平衡，这使我们在市场换季交差之际不至于亏损过于严重，也使我们犯错的时候不至于太惨烈，能够有相对从容的调整空间。我们绝大部分的投资都是出于长期考量，在下跌的过程中我们可以不断思考，反思投资标的是否越跌越有吸引力，而不是在下跌之际乱了阵脚。

未来相对看好新能源、自主可控、消费升级

问：能否谈谈您未来看好哪些方向？对于新能源、半导体这些热门的赛道有什么判断？

杨锐文：在全球大通胀的背景之下，未来几年的增量机会在减少，长期成长的机会可能变得

更为稀缺与珍贵。站在当下，未来比较明确的主线方向无外乎三个方向：第一是、新能源主线；第二是自主可控主线；第三是消费升级主线。

我们认为新能源行业全面性的Beta机会已经过去了，未来主要是 alpha 机会。毫无疑问，基于能源线的机会是持续的，我们依旧会在其中投入大量时间和精力，但最容易赚钱的风口已然消逝。半导体行业今年表现不佳，但我们依旧充满信心。我们认为市场远远低估了近年来半导体行业的发展与突破。实际上，半导体近年的发展已超出我18、19年的预期。随着自主可控的最大级别的浪潮到来，半导体行业会出现许多几倍，乃至十倍以上的个股机会。

问：四月底开始反弹后，板块分化巨大，基金之间的反弹幅度也相差巨大。反弹过程中，新能源主题基金走势亮眼，能否谈谈您在市场转暖时的配置思路？

杨锐文：我认为主题基金与均衡配置的基金并无可比性。近两年，新能源是最耀眼的投资方向，因此，新能源主题基金表现强劲在意料之中。

展望未来，新能源基金不一定能跑赢其他基金。我们不应把 beta的暴露认为是自己的 alpha 能力，当然其中会有一定 alpha因素存在。但是，在强烈风口驱使之下，行业带来的 beta才是最重要的。

今年以来，外部世界似乎发生了急剧变化。国内与欧美的政治经济环境都发生了明显改变。此前我判断中小盘风格将会强于偏中大市值的机构重仓股，因此市场转暖之际增持了部分中小盘股票。出于流动性的考量，中小盘股票的持仓占比在不同规模的基金中有所差异，但总体而言中小盘持仓的占比较低。