编者按：近期，基金一季报披露完毕，明星基金经理们的调仓动作和仓位变化也成为基民们关注的焦点。而在每一份定期报告背后，也隐藏着这些优秀管理人的“投资秘籍”。基金君将继续为大家更新人物库专题【调仓风向标】，解码明星基金产品持仓变化及其管理人的投资理念。

1月19日，头部基金公司相继发布旗下基金的2023年四季报，张坤等基金经理重仓股出炉。

从张坤的整体持仓来看，前十大重仓股变动不大，仅AMD新进十大重仓股名单，同时因一家公司旗下所有基金持同一股票不得超过该股票市值的10%，招商银行被迫大幅减持。在张坤最新披露的四季报中，面对表现不佳的业绩，并未着太多笔墨。

张坤在季报中表示，全球很多国家的优质企业仍然维持着相比普通公司更高的估值溢价，但国内优质企业的估值溢价已收敛到很低水平，此时投资优质企业已经不再需要“企盼伟大的结果”，只是“相信普通的结果”即可。

本期【调仓风向标】，基金君将为大家详解易方达基金经理张坤的2023年四季报及调仓变化。

规模较三季度减少108.8亿

近三年亏损持续扩大

数据显示，张坤管理的四只基金在2023年第四季度中，基金净值均为负增长且均跑输业绩比较基准。 

其中，易方达蓝筹精选去年四季度基金净值跌幅超过13%，跑输业绩比较基准8.28个百分点。其余三只基金也有不同的跌幅，易方达优质精选四季度基金净值跌幅为12.29%；易方达优质企业三年持有期跌幅为13.56%；易方达亚洲精选跌幅为4.66%。

基金净值下跌，基金利润亏损，基金资产规模更是直线下滑。截至2023年四季度末，张坤管理规模为654.74亿亿，比三季度的763.54亿减少了108.8亿。

其中亚洲精选减少了2.37亿，蓝筹精选减少了74.56亿，优质企业三年持有减少了10.86亿，优质精选减少了21.25亿。

与2021年6月底最高点1344.78亿元相比，接近3年时间缩水了近700亿，直接腰斩。

此外，从份额变化来看，四只基金净赎回份额相对稳定，未出现超大规模赎回，规模下降的主要原因应是基金净值下跌。

仓位方面，张坤在管基金在去年四季度依旧维持高仓位运作，全部维持在94%以上仓位，相较去年三季度变化不大。

净值的回撤，与港股高仓位有很大关系。张坤一直保持一定比例的港股仓位，去年四季度末，旗下4只基金基本维持41%-65%之间的港股仓位。易方达亚洲精选的布局更为多元，去年四季度末该基金持有港股和美股的比例分别为61%和33.52%。

AMD首现前十大重仓股

调整消费和医药等行业配置结构

从四季报披露的前十大重仓股来看，张坤组合仍以蓝筹股为主，依旧持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。

从张坤整体的在管基金行业配置看，季报显示按占净值比排列依次为制造业为42.69%，较上季度末提高0.74%；金融业为6.67%，较上季度末下降1.21%；科技研究和技术服务业，较上季度末提高0.54%。如此看来，制造业依然是张坤重点布局的行业。

根据公布的季报显示，去年四季度，张坤不乏大幅加仓的动作，不过是典型的的“调仓不换股”以管理规模最大的易方达蓝筹精选为例，前十大重仓股中分别为贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、腾讯控股、中国海洋石油、香港交易所、招商银行、药明生物、美团－Ｗ。与2023年三季度末的持仓相比，前十大重仓股没有变化。

具体而言，减持方面，贵州茅台、五粮液、泸州老窖、招商银行等均遭到不同程度的卖出。四季度跌幅超过35%的药明生物则获得较大力度增持。    

易方达优质精选基金的整体调仓动向几乎与易方达蓝筹精选一致，同样减持了贵州茅台、五粮液、腾讯控股、泸州老窖与招商银行。最为引人注意的是，易方达优质精选大举加仓港股互联网龙头阿里巴巴，环比增持超过7个百分点，而腾讯控股则被减持超过6个百分点。

而张坤管理的易方达亚洲精选基金将61%的仓位投向港股市场，33.52%的仓位投向美股市场。

港股方面，与他管理的其他基金类似，易方达亚洲精选在四季度加仓阿里巴巴、华住集团，减持腾讯控股。美股方面，AMD（超威半导体）新进易方达亚洲精选前十大重仓股。

在易方达亚洲精选2023年中报中，AMD的持股数量是28万股，位列第11，而四季报中位列第六的AMD的持股数量是27万，持股数量有所减少但位次反而上升。

此外,在亚洲精选中，台积电、腾讯控股被减持，阿里巴巴、华住集团被大幅增持。

总体而言，从张坤的在管全部产品来看，亚洲精选增加了消费，降低了科技；蓝筹精选、优质精选、优质企业三年则是降低了消费，增加了医药，并对白酒个股进行了调整。

“价值陷阱”的预期，相信普通的结果

张坤的四季报，毫不吝啬对组合中优质公司（及股东）行为的赞誉。

他表示，经过四季度的下跌后，组合中部分优质公司的股东回报（分红+回购注销）水平已经接近或超过了一些传统意义上的高分红公司。这在一定程度上暗含着市场或许不再认可这些公司的长期成长性，甚至预期一些公司会成为“价值陷阱”。

然而，张坤认为上述企业的竞争壁垒依然坚固，只要老百姓的生活水平能够逐年上升，中国能够成功迈入中等发达国家，那么这些公司的长期成长性依然具备。

另外，在张坤看来，目前市场对这些优质公司的定价类似一个“可转债”，投资者在获得票息回报的同时获得了成长性期权。从自由现金流回报角度来审视，组合整体的自由现金流回报（自由现金流/市值）也几乎处于历史最高水平。

因此，张坤认为，从各个估值维度考量，一批优质企业的低估值都已经反映了相当悲观的预期。

张坤回顾道，过去几年，投资者在买入高资本回报的优质企业时大多需要付出一定的估值溢价，隐含的假设是这些优质企业的长期成长性往往更为确定，其估值溢价会在整个投资周期中摊销，从而将投资优质企业的回报摊薄到和普通公司类似的水平。

对这类公司的投资者来说，通常相信优质公司回归永续低增长前的成长期更长，并且长久期的投资者由于其估值溢价摊销的周期更长，往往比短久期的投资者更倾向支付估值溢价。

在此背景下，张坤指出目前的状况是，全球很多国家的优质企业仍然维持着相比普通公司更高的估值溢价，但国内优质企业的估值溢价已收敛到很低水平，甚至对一些公司来说已经完全消失。

张坤分析，投资者从过去相信优质企业中长期高确定性的增长到几乎不再相信，甚至对一些公司的定价反映出“价值陷阱”的预期。

在报告的最后，张坤写道：“长期很多因素值得仔细考量，但此时投资优质企业已经不再需要“企盼伟大的结果”，只是“相信普通的结果”即可。”

（注：本文图表数据若无特殊注明，均来源于智君科技与Wind数据）

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