上周发行国债1604亿、政金债700亿、地方债908亿，利率债发行量小幅回落，但由于全周利率债到期量较小，导致利率债净供给出现上升。二级市场方面，上周受海外变异病毒及国内南京疫情和河南水灾影响，避险情绪抬升，叠加机构欠配状态仍然突出，配置型机构买盘强劲，驱动债券收益率进一步下行。

具体而言，上周一消息面平静，市场成交清淡，十年国债活跃券210009上行0.05bp。上周二，隔夜美股和油价大跌，美债收益率大幅下行，全球risk off交易利好国内债券，早间LPR报价未作调整对市场影响有限，当天210009下行2.2bp。上周三，消息面平静，国债一级招标需求良好带动债市走强，当天210009下行0.1bp。上周四，海外疫情担忧缓解美债收益率上行对债市构成利空，当天210009上行0.75bp。上周五，创业板大跌利好债市，此外资金面转松也带动债市情绪走强，当天210009下行2.5bp。上周十年国债活跃券210009累计下行4bp至2.90%，十年国开活跃券210205累计下行3.5bp。从利差看，上周国债10-1利差走阔13bp至80bp，国开10-1走阔4bp至98bp，短端下行幅度明显大于长端导致曲线走陡。

信用债共发行3175.3亿元，周环比上升26.47%，净融资729.8亿元，周环比上升141.23%。二级市场方面，受利率债收益率下行影响，产业债、城投债收益率均整体下行。具体来看，AAA产业债1Y下行7.52bp至2.7209%，3Y下行3.73bp至3.1333%，5Y下行5.99bp至3.3804%；AAA城投债1Y下行3.94bp至2.7363%，3Y下行6.1bp至3.1431%，5Y下行4.65bp至3.4311%。

7月20日，7月LPR报价出炉：1年期品种报3.85%， 5年期以上品种报4.65%，均连续15个月不变，部分机构降息预期落空，但并没有明显超越市场预期，对当天利率影响有限。

从2019年8月LPR改革以来，LPR报价利率共经历了5次下调，其中三次是央行通过主动调降MLF利率引导，另外两次是通过银行压缩LPR加点完成。其中，2019年9月央行全面降准0.5个百分点，并定向额外降准1个百分点，受此影响一年期LPR曾单边下调5BP，因此市场对于上周1年期LPR报价市场略有分歧。复盘来看，如果LPR下调5BP，其对于实体经济降息远高于100亿，而降准对银行负债成本降幅有限，无法对冲此影响，另一方面MLF未作调整，因此银行对于LPR调整意愿比较弱。

我们认为，降息信号意义太强，而且与央行反复强调的“稳健货币政策取向没有改变”有所违背。因此，如果没有太大的超预期因素发生，MLF利率调降的可能性不大，更有可能通过碳减排再贷款等结构性政策来实现类似降息的效果。后续来看，由于美国疫情反复、通胀向好，美联储QE退出可能延缓，国内货币政策外部制约减弱。而四季度MLF到期合计2.45万亿，同时今年有大量再贷款面临到期，叠加派生存款消耗超储、政府债发行等，对冲压力巨大，不排除四季度再次降准。碳减排再贷款等结构性政策预计也将适时推出，一定程度进行利率优惠。另外，需关注上周7月份政治局会议精神对于经济、货币政策等方面的定调。