中加配置周报｜经济下行交易难度增加，积极寻找结构性机会

1、三季度经济数据不及预期。GDP两年平均同比增速4.9%，同比增速下滑了0.6个百分点，略低于市场预期和潜在产出，主要是第三产业修复缓慢的同时，第二产业同比回落所致。9月固定资产投资、基建、房地产、制造业投资累计两年平均增速分别为4.0%、2.0%、7.2%、3.6%。基建增速略有下降，未见明显发力迹象。房地产投资两年平均增速回落幅度较大，竣工的支撑作用明显减弱。制造业投资增速有所提升，高技术制造业继续维持高景气是制造业投资维持韧性的核心原因。疫情对经济影响边际减弱，消费温和复苏，就业形势好转。9月社会消费品零售总额两年平均增速3.85%，前值1.5%。居民外出消费明显增加，或与疫情管控边际放松之下消费反弹以及中秋节的带动作用有关。线上消费持续增长，对消费的贡献增加。

2、10月23日全国人大常务委员会决定授权国务院在部分地区开展房地产税改革试点工作，试点期限为5年。预计北京、上海、重庆、深圳、浙江、江苏等房价存在明显上涨压力的地域或将是试点重点城市。从海外经验来看，在税率低于1%且免征面积合理的基础上，房产税并不会使房价系统性下跌，但短期房价依旧面临压力，消费者对房地产作为大类资产的持有价值的质疑会导致大家减少或者延缓房产投资。未来若全国性征收房地产税将导致低线城市房产的持有价值不断缩水，核心城市房产的持有价值进一步强化。

3、上周末《扎实推进共同富裕》文章引起市场对白酒加征消费税的担忧，周一消费股大跌，此后反弹。白酒生产主要集中在我国的川贵晋陕等西部经济相对不发达的地区，而白酒消费大省多是处在经济较为发达省份，消费税征收从生产端转移至批零端，白酒消费大省所在的地方会受益，白酒生产大省会受损，会减弱白酒产业的转移支付功能。未来若对白酒加征消费税，渠道税负增加，行业分化将会加剧，行业集中度将进一步持续提升，高端酒和渠道能力强的酒受影响不大，但部分中小型酒企可能会被迫退场。

4、9月下旬以来人民币升值明显，19日美元兑人民币即期汇率升破6.4，或与美元走弱、美国通胀高企、中美经贸关系缓和及出口强劲有关。近期美国TGA账户快速压降，流动性阶段性偏宽，而很多非美国家表现出明显偏鹰态度，导致美元走弱，非美货币升值压力较大。中美经贸关系的缓和提升了市场风险偏好，出口强劲、贸易差额持续扩大使得美元流动性较为充足，对人民币升值形成支撑，预计随着出口增速放缓、美国宣布Taper、中美关系明年临近中期大选不确定性增加的背景下，人民币还是会回到之前的平稳态势中。

行业上，通信行业下跌2.34%，跌幅最大。此外，受到国内疫情新一轮反复的冲击，休闲服务业下跌2.14%。在近期发改委出台了一系列稳定煤价的通知及措施后，今年以来大幅上涨的采掘行业也下行了2.08%。同时，钢铁及综合行业也分别下跌了1.67%和1.38%，跌幅靠前。

另一方面，今年以来表现较差的家用电器、非银金融及农林牧渔行业则得到了一定的估值修复，分别上涨3.30%、2.18%及1.71%。之前表现较好的化工和电气设备行业也保持了之前的涨势，分别上涨3.39%及2.42%。值得一提的是，在上周人大决定将在后续开展房产税试点的消息传出后，房地产企业的股票并没有受到太大冲击，申万房地产行业指数全周小幅上涨0.84%。

今年以来，仍然是电气设备和钢铁、有色、化工、采掘等上游行业表现较好，家电、地产、农林牧渔、非银金融、传媒行业表现较差。

具体来看，大部分债券的收益率在周内都呈现出了先升后降的趋势，这可能是由于前期债券收益率在通胀预期的影响下推升走高，但周内央行投放流动性后又开始转头下行。

今年以来，受经济下行影响，债券市场利率整体呈下行走势，其中信用债下行幅度大于利率债。

美股方面，上周美国主要指数均上涨，其中标普中盘400上涨1.77%，涨幅较大。

今年以来，美股主要指数实现涨幅15%-24%不等，其中标普小盘600涨23.43%，涨幅靠前。

上周美国国债到期收益率受到Taper将近的影响，集体上行。其中涨幅最高的3年期、5年起国债收益率均上行9BP。