平衡配置 静待新“机”

从基本面来看，限电限产、缺煤等因素给经济的供给方面带来冲击，进而导致三季度经济快速下行，随着政策纠偏，预计供给端将有所改善；此外，央行表示金融部门将积极配合住房城乡建设部和地方政府坚定的维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益，地产政策有望边际放松。价格方面，通胀预期愈演愈烈，黑色、煤炭等大宗商品大幅波动，市场担忧向下游的传导；虽然PPI前期向CPI传导不畅，但高企的上游原材料价格仍然给中下游带来压力；从基数角度来看，四季度CPI也存在上行趋势。

流动性方面，央行金融数据发布会的表态打消了市场的降准预期，但随后又开展1000亿规模的流动性投放，表明央行维护流动性稳定的态度并没有变。尽管降准的可能性在下降，但当前经济恢复仍然面临诸多风险，叠加地产、出口后续的下限压力，政策不存在收紧的基础。叠加四季度地方债发行规模较大，也需要货币的相应对冲。预计流动性仍将保持不缺不溢的稳定状态。

整体而言，上周伊始，市场就出现显著调整，但在央行再次表明对流动性的呵护态度后，债券又有所回暖。目前来看，对经济能否企稳，市场仍有分歧，随着多方面供给端的约束逐渐打开，经济有望在四季度低位企稳；信用需求仍弱，但宽信用效果陆续体现，叠加低基数影响，社融增速也有望在四季度低位企稳。一方面，随着市场对经济、信用端的预期由分歧走向一致，长端仍然存在调整压力，另一方面，货币政策不会大紧大松，给债券带来安全边际，后续随着长端调整，左侧进入的安全边际将逐渐增大。

权益市场依然积极可为，虽然经济下行压力不断确认，但在跨周期调节下，政策边际放松趋势逐渐明显。前期降准落空在一定程度上压制风险偏好，但宽信用与稳地产的政策组合下，市场仍然存在较强估值支撑。

从基本面看，9月经济数据中地产销售、地产投资、以及社零增速均低于三季度GDP增速，地产与消费成为经济下行的主要拖累项，而出口与制造业投资则在一定程度上平滑了经济的下行斜率。此外，伴随着煤炭保供扩产的实施，以及价格管控措施的加码，市场对于通胀担忧或将逐步缓解，未来货币政策空间也将进一步打开。需要关注的是，经济动能的疲软要比供给受限导致的通胀更难以解决，所以未来经济下行节奏以及稳增长政策力度仍待进一步确认。

整体来看，A股结构性机会与风险并存，短期可以适度均衡配置，中长期保持积极乐观，在调整过程中围绕景气主线把握结构性机会。三季报窗口期，继续关注中观行业景气度边际变化，行业层面可以关注具有较强需求逻辑的新能源汽车、光伏等，以及具有较强供给逻辑的化工、有色等，高景气板块具备强业绩支撑，继续向下空间有限。此外，前期调整较多的大众消费、金融等行业可能存在短期修复机会。