本文作者：田汉卿

华泰柏瑞副总经理、量化与海外投资团队负责人

过去三年多的时间，A股市场经历了比较极致的结构性行情：在资金的推动下，市场不断推升少部分股票的估值并同时打压另一部分股票的估值，在一定程度上忽视了上市公司的基本面；少部分受到追捧的股票的估值被抬升得很高，已经无法与其成长性相匹配，另一部分股票则长期被市场忽略，估值变得很有吸引力；行业表现也极端分化，少数行业或者子行业板块的估值变得很高，另外一些行业的估值却出奇地低；一些“抱团”的投资策略变得十分拥挤，分散化的投资受到挑战。但是，市场演进到今天，我们认为上述趋势难以为继，未来市场回归或许是大概率事件。

从历史表现来看， 我们对比了13年以来A股市场的公募量化基金（13年开始公募量化产品逐渐发展）的整体表现与主动股票基金的整体业绩，可以发现2013年到2017年三季度前，量化基金整体跑赢主动股票基金；2017年四季度至2021年春节前，主动股票基金整体跑赢量化基金。过去三年多的时间，在资金的推动下，主要的主动管理策略出现比较明显的拥挤现象，在这种情况下，处理基本面信息的分散的量化投资大概率上到了应该回归的时段。根据我们对A股市场的研究和理解，我们预期未来3-5年，大概率是基本面量化投资的优势阶段。

从风格回归的角度来看，2017年4季度至今，A股市场一方面拉抬白马龙头股估值，另一方面打压非一线龙头（中小票）的估值，这种两极分化在2020年疫情引起的宽流动性环境下走向极致，后期市场采取“抱团”策略。尽管这种抱团的情况于21年春节后有所缓解，但当前A股市场结构性分化依然存在，大小盘风格、高低估值风格、成长价值风格的估值差仍处于历史性高位，后续市场预计会在极致后逐步回归，这样以基本面为基础的量化选股模型或将重新发挥其优势。

从行业回归的角度，行业作为风险模型的重要因素，长期没有超额收益。但自17年四季度以来，受各种因素的推动，行业分化也逐渐加剧，少数行业（像食品饮料、医疗行业，及部分TMT）涨幅远远超出其它行业，考虑盈利增长速度之后的估值依然很高，交易拥挤度变得很高，行业估值回归基本面也是可预见的结果。这同样也有利于行业中性的基本面量化投资策略。

从投资分散化的角度，龙头大盘股的估值难于继续抬升，中小盘股在比较长时间的被压抑之后，大概率上会有更好的表现。在投资中小盘方面，集中持股的大基金的优势会受到制约，分散投资并通过程序化交易控制交易成本的量化基金的优势将得到体现。