2021年11月19日，央行发布了《2021 年第三季度中国货币政策执行报告》（以下简称报告），作为每一季度央行官方对于宏观经济、货币政策当下情况以及未来发展的分析解读，能够有效地统一市场预期，使得市场更加准确地把握监管层面的政策意图。具体情况如下图所示： 

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报告中明确强调“我国是具有强劲韧性的超大型经济体，经济长期向好的基本面没有变，发展潜力大、回旋空间广阔的特点明显，市场主体活力充足” 。从央行态度坚决的表述中可以看出疫情之后我国实体经济体现出的强大韧性大大增强了决策层对于国内经济的信心，在复杂宏观经济金融形势下实体经济能够持续向好节省了较多政策空间。央行的表述从“珍惜现有的货币政策空间”转变为“回旋空间广阔”体现出了高层对未来经济能够持续向好的信心。 

报告中同时表达了海外政策变化不会对我国造成较大冲击和对未来全球经济仍然面临较大考验担忧的两种略显矛盾的态度。一方面，我国宏观政策在2020年5月份之后已经回归正常，与海外持续近2年的刺激性政策形成鲜明对比。海外受制于通胀压力逐步退出刺激政策本身是其自身经济金融失衡所导致的，对于早已退出刺激政策的中国来说影响有限，海外国家扩张性政策的成本更多地应当由其自身承担。但另一方面，中国作为超级大国，深嵌于全球产业链当中。虽然政策端的克制已经将海外政策的影响降到最低，但海外政策通过全球产业链传导不可避免地外溢至我国国内，海外政策的推出对我国经济发展仍然可能产生明显扰动。央行给出的应对答案是我国深厚的产业链基础和愈发具有自发性的汇率调节机制能够应对接下来一段时间的海外政策冲击。对于跨国政策的影响，央行几乎是唯一的权威，市场参与者由于信息不对称很容易管中窥豹导致判断失误。结合央行表述，接下来一段时间内可能出现海外政策退出对于金融市场的扰动，但市场稳定向好的方向并未发生根本性转变，扰动也将在市场和监管层的合力下逐步消退，对于市场的判断应当更加注重长期逻辑的分析而不应被短期冲击所影响。 

最后，央行整个报告对于货币创造的路径规划出现了隐蔽的改变。我国货币创造此前经历了外汇占款和央行增加商业银行（以及政策性银行）债权两个阶段，目前来看两种货币创造的模式的问题都已经接近上限，或者说存在明显地现实约束。央行在近期的报告中将结构性货币政策工具提到了较高位置，包括再贷款再贴现工具、支农支小工具以及近期的碳减排支持工具等，由于以上工具存在“先借后贷”的特点，货币创造的发动机从央行转移到商业银行。央行增加商业银行债权的基础货币投放方式的效率在近年被大大削弱了，同时存在着硬性指标、摊派任务等弊病，对贷款的发放形成了一定的扭曲。而以市场化主体融资意愿为核心，商业银行发挥自主能动性调节叠加央行宏观审慎管理的结构化货币政策能够更好地服务于市场，优化资源的配置。随着结构化货币工具的扩充和完善，未来观察我国货币政策和信用扩张的视角和方法都将出现较大程度的改变，对于宏观经济的观察和预测也将随之发生改变，新方法论的形成可能将在一个较长的时间窗口内才能逐渐形成，金融市场变化整体也将在一个较长的时间段内缺乏明显主线。 

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本周房地产成交面积维持较低水平上的稳定。通过本轮房地产政策的收放可以看出整个房地产行业的薄弱点在于房企自身的脆弱性以及传统高周转的房地产模式的不可持续性，而从房地产销售端数据来看，房地产需求端可以较为顺畅地跟随政策进行调节并且始终保持较高的韧性。未来房地产行业将更多地通过给房地产企业去杠杆和去金融化来增强自身韧性，需求侧管控将更加跟随经济的发展节奏进行适当收放，大面积的限制政策和刺激政策将逐渐退出。 

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高炉开工持续降低，纺织服装开工率企稳。高炉开工短期下降速度收窄，但仍有进一步下降的趋势，主要是受到需求不足和能耗双控的压制，短期来看没有改善的空间。涤纶长丝开工率已企稳，但仍低于往年水平，主要是受到“双限”影响，预计年内将在当前开工率水平稳定。 

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农产品价格上行暂缓。经历了10月份蔬菜和猪肉价格的上行之后，目前农产品价格上行在发改委管控下得到明显缓解，目前猪肉整体供过于求的态势并未反转，临近年底的时间对猪肉价格有一定的支撑，猪肉价格将在当前位置保持稳定。蔬菜价格由于受到短期冲击影响较大，而其生长时间短，冲击持续时间也较短，预计未来出现大幅度波动的可能性不高，预计11月份CPI水平将保持稳定。 

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本周信用债收益率大多下行。中票除1年期AAA、AA+等级和5年期AA、AA-等级外，其余各等级各期限收益率均下行，3 年期各等级下行幅度较为明显，其中3年期 AA+、AA、AA-等级下行幅度最大(2bp);城投债除5年期AA等级外，其余各等级各期限收益率均下行，3年期各等级下行幅度较为明显，其中3年期 AA-等级下行幅度最大(7bp)。 

信用利差方面，上周中票各等级各期限均表现走阔，其中1年期 AAA 级走阔幅度最大（5bp）；城投债除3、5、7年期AA-等级、7年期AAA级和AA级信用利差收窄外，其余各等级各期限均表现走阔，其中1年期AA级走阔幅度最大（5bp）。 

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