1月24日，景顺长城旗下基金季报新鲜出炉，杨锐文再一次给大家带来6000字长文，金句频出。

2021年，杨锐文管理的基金表现出色，其代表产品自2021年2月22日成立以来净值增长率65.07%，同期业绩比较基准涨幅28.33%。（数据来源：基金四季报，截至2021.12.31）

从持仓情况看，四季报该基金仍旧保持较高仓位，股票比例89.30%，前十大重仓股整体稳定，新进汽车智能化相关标的，电动化相关标的略有调减，仍旧重仓汽车半导体相关公司。

调仓情况之外，杨锐文的季报长文依旧是重头戏。杨锐文认为，科技股可能已经不是投不投的问题，而是怎么投的问题。或许，如果忽视今天的中国科技股，就犹如十年前忽视美国科技股一样，时代的抛弃连一声再见也不会有。中华之崛起，也不可能离开科技的崛起，A股的未来大概率也会这样演绎。

复盘：市场变幻莫测，仍会坚持风格

四季度，全球新冠疫情不断反复，资本市场依旧处于大幅波动的状态。本季度，行业间表现方差依然很大，新能源相关及中小市值股票表现依旧活跃，涨价周期股明显回调，沪深300、中小板指分别上涨1.52%、6.21%，而创业板指略微上涨2.4%。

本季度，我们重仓的新能源汽车板块出现分化，电动化的相关公司股价有所调整；而智能化板块则明显升温，带动组合整体表现较佳，跑赢基准。市场变化莫测，不管市场如何变化，我们依然坚持投资具有伟大前景的新兴产业企业，并伴随他们成长，而不是趋势增强、寻求市场热点。

我们相信未来的胜者一定是不断高强度投入的企业。尽管这些企业不一定是当前的焦点，但是，我们相信厚积薄发才能换取长期的发展。尽管这个过程充满艰难与痛苦，我们仍会坚持我们的选择和风格，我们也会不断优化和改进我们的持仓组合。本基金始终坚持投资于符合产业趋势的真正的成长股，基金仓位处于基金合同规定仓位限制中的高仓位（88%-95%）。

我们在三季报表达了相对谨慎的态度，同时认为涨价周期股的上涨已经告一段落，四季度有可能反着来走。四季度的市场也基本如我们预计一样的走势，能耗双控一刀切的政策也得到了纠偏，涨价周期股也出现了大幅度回调。四季度，房地产市场急剧冰冻，土地市场大面积流拍，民营房企连环暴雷，地产的黄金时代已经走向尾声了。哪怕后面央行再度放松流动性或相关政策，民营房企都会走向资产负债表衰退的状态，过去胆大的都要走向去杠杆，市场将进入国企主导的时代。2021年下半年，各地都在加强税收规范的力度，过去各种税收筹划带来偷税漏税的灰色地带将被彻底消灭，2022年注定是税收大年。推进共同富裕，加强二次分配力度，这或许将对奢侈品消费带来不利影响，但是，也有望让低迷的大众消费复苏。

展望：主要风险来自海外

但流动性充裕背景下A股难有大级别调整

预计稳增长措施将出台，A股流动性偏充裕。展望2022年，在地产陷入冰冻期之后，经济增长的挑战是巨大的。面对这些挑战，我们预计稳增长措施将会陆续出台，强有力的财政政策以及宽松的货币政策预计将双管齐下。宽松的货币政策带来流动性溢出也是不可避免的，在我们强有力的外汇管制下，资本市场预计是流动性的主要去向。由于地产不仅规模大，且产业链长，稳增长政策也离不开激活地产市场。我们预计地产市场将会适度放松需求政策，并加快国企、央企进入地产市场维稳，地产市场将逐步进入相对良性状态。

风险主要来自海外，但不会影响A股长期走势。从过去的历史来看，在流动性充裕的年份，A股从来没有表现差过。然而，市场的主要风险可能不是来自国内，更有可能是来自海外。美国的通胀压力及可能带来的加息周期，这将对全球流动性及风险偏好带来冲击。从过去十年的数据来看，美国的服务业一直都处于通胀的状态，低通胀率主要是中国制造带来的商品通缩。如果中国制造进入涨价周期，美国通胀的确不是暂时的压力。国内的流动性往宽松发展，海外的流动性可能是往收紧发展，对比之下，两者表现可能差异很大。海外波动更有可能是对A股的风险偏好一次性打击，理论上并不会影响A股走牛的趋势。在国内流动性过剩的大背景下，A股市场就像身处在肥皂水中，更可能出现的是泡沫不断的诞生与湮灭，市场很难出现大级别的调整，更有可能是轮动式结构行情。

机会：在于优质科技龙头白马以及

专精特新等中小市值龙头

稳增长和地产等是阶段性机会，投资要选择未来。

A股的机会来自哪？稳增长相关的行业会出现阶段性机会，地产及相关产业链或许也将会有一定的估值修复。但是，这些都是阶段性机会，都不是未来。我们投资依旧要选择未来，因此，我们认为优质的科技龙头白马股以及以专精特新为代表的中小市值龙头的机会更大。2021年，大市值股票均出现大幅调整，部分严重高估和长期透支的白马股的下跌可能是一去不复返，但是，普跌的过程一定会存在不少错杀的机会。另外，中小市值公司经过多年估值消化，已经出现一批估值合理且高成长性的标的，这里面蕴藏着很多机会。

历史上，无论A股还是美股均演绎过宽松流动性之下的中小盘牛市，即使在经济滞胀的背景之下，例如2013-2015年的A股以及第二次原油危机的美股。

2021年，有色金属、钢铁煤炭、化工等大宗商品价格纷纷暴涨，新冠疫情引发的供需错配几乎带来所有上游原材料的暴涨。尽管终端产品价格也有所顺价，但是，中游制造业不可能完全传导成本压力，2021年几乎是制造业成本压力最大的年度。随着能耗双控一刀切的政策的纠偏，资源品价格大概率是回调的态势。

因此，我们预计2022年的制造业企业的业绩将很好看，市场的聚焦点会偏向于科技与制造相关的股票。

方向：半导体、电动智能汽车

元宇宙与AR/VR、专精特新

上个季度，我们在季报中继续表达看好半导体，但是，半导体在上季度表现依然不尽如人意。市场依然停留在把半导体视为炒景气度的方向，但是，我们依然需要强调这次半导体的机会不是一次性机会，而是长期的机会。这次半导体不仅仅是缺芯带来的量价齐升，更重要的意义是中国半导体企业走向高端化的进程在加速。

2021年是半导体价格普涨的年份，分不出什么是alpha，什么是beta。2022年将清晰可以看到哪些公司实现了产品和领域的突破，哪些公司只是缺芯涨价带来的鸡犬升天。半导体产业的景气度肯定走向分化。由于手机、笔记本和电视等消费电子需求低迷，台积电过去的投资主要集中于先进制程，然而，先进制程主要应用在手机、笔记本等消费电子上，因此，先进制程芯片以及存储类芯片可能会率先出现过剩的状态。由于过去成熟制程的产能的投资偏少，需求则受新能源汽车等影响超预期增长，预计2022年产能供给释放依然是有限的，产能依旧维持紧缺。因此，成熟制程的投资机会将会优于先进制程。但是，无论成熟制程还是先进制程，更重要的是寻找产品和领域突破的公司，这才是持续增长的长期动力。

具体方向上：

电动智能汽车是2021年大热行业，各种机会频出，毋庸置疑是去年最耀眼的那颗星。然而2022年会是怎么样？我们认为2021年的电动化是全面性beta行情，但是，到2022年电动化将会出现明显的分化，我们更多需要寻找alpha的机会。从智能化的角度，尽管汽车整车销量受制于缺芯的影响，但是汽车智能化依然推进神速。随着未来汽车缺芯的逐步缓解以及L3智能化的起航，智能化将会呈现爆发趋势，这或许将迎来全面性的beta机会。

电动智能化的大趋势已经是毋庸置疑的，但是，大家也要清醒认识到新能源车的发展不可能是一帆风顺的，线性增长的推演肯定是不对的，现实制约因素也会限制发展的速率。今天降低预期并非坏事，产业与过高的价格均需要降温，过快的发展速度同样不利于产业的配套发展。事实上，新能源汽车有三大制约因素需要解决：一是IGBT/MOS、SiC等车规功率半导体的配套能力是否能跟上产业发展；二是锂矿供给能力是否能跟上产业发展；三是充电桩、配电网等能否跟上产业发展；

尽管我们对市场过度乐观的新能源车销量预期泼了冷水，但是，我们深信电动智能汽车一定是未来十年最精彩的产业方向。相对2022年的电动化，我们更看好2022年的智能化的发展。实际上，智能化2021年表现相对平淡，主要原因是2021年汽车严重缺芯对智能化带来较大的冲击。智能化实际上是与汽车整体销量挂钩的，并非只挂钩电动车。然而，随着ST等大厂的芯片受马来疫情的影响基本消除，芯片短缺问题在逐步缓解，汽车行业最艰难的时刻已经过去。缺芯过度消耗库存以及累积大量待交付订单，一旦有所缓解，汽车智能化领域的增长将重回高速通道。

电动智能化带来的改变并不局限于燃油变成电动，也会从简单的车机变成智能座舱，智能驾驶更是从无到有，且不断升级。今天，智能化程度还是车企之间的胜负手，智能化深度决定了汽车的差异化，让整车利润模型从“单价X销量”延伸至“软件收费X保有量”。可以预见，L3智能驾驶将在2022年开始起航，智能化将锚准感知更精确、决策更智能、执行更快捷、应用更丰富的路径发展。L3的起航将让激光雷达以及高精度定位成为电动智能车的必备之选，多传感器进一步融合提升整车的鲁棒性。　

随着智能驾驶逐步成熟，智能座舱的空间和时间价值将得到进一步延伸，车上办公、娱乐、AR/VR更丰富的应用将会打开全新的市场空间。这些变化将会带给我们很多不局限于电动化的投资机会。

站在当下，我们无法判别元宇宙的发展速度和进程，但从逻辑角度上看，作为一个虚拟的平行世界与现实世界的连接必须通过一个载体完成，而这个载体究竟是什么形态，是AR、VR、MR还是投影，现在还不太明晰。

就我们认知而言，我们认为互联网是信息之间的连接，而元宇宙是场景之间的连接。现阶段的场景连接的技术水平距离元宇宙的要求仍有很大差距。不过，元宇宙的发展必须要有载体的全面普及，就如PC之于互联网，手机之于移动互联网，只有这样才能真正触达更多的人群。因此，如果元宇宙要成功，首先需要载体的出现并爆发式增长。就现在认知而言，AR/VR/MR设备很可能作为载体的出现，那么，苹果于2022年推出的MR设备将备受关注。我们拭目以待苹果的MR设备的创新能否开创元宇宙载体的起点，这或许又是一场科技革命。

以“专精特新”为代表的中小市值龙头。从2021年开始，简单的以大为美的投资不再有效，此前被忽略的中小市值龙头逐步走出底部，市场风格似乎已经悄然发生变化。中国具有全球最大且最完善的制造业产业链集群，过去的中国企业普遍以规模为导向，大而不强，以低附加值产品为主。

中国制造业自身在升级，逐步迈向中高端制造，规模不再是首要的目标，今天更需要突破高附加值产品，这就需要一批又一批的具有全球竞争力品质和技术的　“隐形冠军”。只有诞生越来越多这种类型的公司，才是支撑我国制造业迈向中高端过程的脊梁。

取舍：为了业绩的持续稳定

需要做一些舍弃

尽管我们2021年依旧保持我们相对稳健的表现，但是，我们好几个长期重仓股表现都不佳，我们依旧在坚持，深信他们的价值，希望能在2022年守得云开见月明。我们并不是极致型选手，选股也并没有追求风口浪尖。我们的投资组合不仅有为了当下的股票，也有为了未来的股票，这样才能保持短中长的平衡。如果总是追求风口浪尖，万一风口突然变化，就会非常麻烦。尤其当船大到一定程度，速度肯定变慢。如果要转变航道肯定要提前转，如果都是在冲锋到最快的时候突然转道，很有可能是翻船的结果。

希望投资者能理解我们必要的收益率舍弃，我们认为这才是确保持续稳定业绩的根本。我们会坚持从长期眼光看待每一笔投资，通过持续的跟踪动态调整持仓。投资不时就会面临四面楚歌的状态，我们只能紧盯着行业趋势，准确把握企业的基本面的锚，才能面对惊涛骇浪而岿然不动。我们深信做有价值的坚持与独立思考才能为持有人获取持续的超额收益。

风险提示：以上观点不构成具体投资建议。尊敬的投资者：投资有风险，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。

根据有关法律法规，景顺长城基金管理有限公司做出如下风险揭示：