权益观点

反弹并非一蹴而就，底部区域不悲观。只不过，股指的修复难以一蹴而就，需等待国内基本面企稳、美联储紧缩预期消化等影响A股市场的重要基本面出现实质性变化。此外，在俄乌、疫情等阶段扰动过后，后续国内“稳增长”依然未变。后续市场正逐步进入一季报密集发布季，4月货币总量宽松仍有窗口期，预计3月社融将有改善，短期有望对市场情绪带来提振。

行业配置上，稳增长可关注地产链后周期，科技板块可参与PEG视角下的景气赛道。疫情和外围经济压力下，稳增长政策仍将发力，后续政策未落地显效前，仍可逢低参与。稳增长主线除了地产、银行以外，可左侧关注地产链后周期品种。与此同时，自下而上、关注以PEG视角衡量、具有性价比的科技板块。在经历资金面和情绪面的大幅冲击后，重点关注一季报展示的业绩持续高增和性价比较优的高景气板块或景气改善方向。

固收观点

货币市场方面，本周为节后第一周，央行逆回购保持正常操作，资金面整体仍平衡偏松；下周缴税及政府债缴款压力小，国库定存和MLF续作情况值得关注，预计资金维持平衡。

利率方面，本周严峻的疫情防控形势导致货币宽松预期升温，债市整体走牛；目前利率债收益率水平较低，关注后续海外通胀、财政及地产超预期发力等因素调整带来的投资机会。

转债方面，节后转债市场跟随权益震荡收跌，交易的主线还是在于稳增长，基建地产银行板块领涨。

信用方面，本周各期限各信用级别品种收益多数下行，信用利差收窄，后续仍需警惕估值波动。

1）国务院：4月6日，李克强总理主持召开国务院常务会议。会议指出，当前我国经济运行总体保持在合理区间，但国内外环境复杂性不确定性加剧、有的超出预期。要贯彻党中央、国务院决策部署，统筹疫情防控和经济社会发展，抓紧落实中央经济工作会议精神和《政府工作报告》举措，有的可提前实施。会议指出，要适时灵活运用再贷款等多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持。（中国政府网）

2）央行：4月6日，中国人民银行会同发展改革委、司法部、财政部、银保监会、证监会、外汇局积极推进金融稳定法立法工作，起草了《中华人民共和国金融稳定法（草案征求意见稿）》。草案旨在建立健全高效权威、协调有力的金融稳定工作机制，进一步压实金融机构及其主要股东、实际控制人的主体责任，地方政府的属地责任和金融监管部门的监管责任；加强金融风险防范和早期纠正，实现风险早发现、早干预；建立市场化、法治化处置机制，明确处置资金来源和使用安排，完善处置措施工具，保护市场主体合法权益；强化对违法违规行为的责任追究，以进一步筑牢金融安全网，坚决守住不发生系统性金融风险的底线。（中国证券报）

3）央行：4月7日，人民银行召开2022年研究工作电视会议。会议指出，2022年人民银行研究系统要充分认识国内外环境深刻变化对研究工作提出的新要求和新挑战，勇挑重担，积极作为。要以服务稳增长和防风险为重点，强化重大基础性、前瞻性问题研究。要以支持绿色低碳发展为主线，继续深化转型金融研究，实现绿色金融与转型金融的有序有效衔接，形成具有可操作性的政策举措。（证券日报网）

A股：本周清明调休，交易日仅有3天，市场未能延续节前的反弹行情，继续往下调整，其中上证综指下跌0.94%，创业板指再度大幅下跌3.64%，国证2000指数下跌2.59%。分板块来看，金融>周期>消费>成长，其中地产股受多地限贷限购松绑以及政策宽松预期的刺激，拉动大金融板块领涨；宏观政策持续发力、稳增长预期再度升温下，周期板块内部的建筑装饰、钢铁、建筑材料行业领涨两市，均实现3%以上的涨幅；消费板块整体表现不佳，农林牧渔、美容护理、医药生物跌超3%，纺织服饰、食品饮料行业表现相对较好；成长板块表现最差，电力设备、电子、国防军工等赛道股领跌市场。

海外：美联储持续释放鹰派信号，3月会议纪要暗示的加息缩表节奏较此前市场预期更为激进，10年期美债利率升至2.72%，创2019年一季度以来新高，30年期达到2019年5月以来新高2.76%，部分长短端利率逼近倒挂，海外衰退预期持续升温，叠加俄乌冲突再度升级，市场风险偏好受到明显冲击。本周全球权益市场普遍下跌，美股表现不佳，科技股再遭抛售，纳斯达克指数跌近4%；欧洲央行于3月议息会议意外放鹰，德国、法国核心股指均实现下跌，而英国股市继续高位上涨；亚洲股市全线收跌，恒生指数表现相对较好，跌幅不足1%，而台湾、日本核心股指跌近2%。

本周利率债收益率整体下行，长短端下行幅度相近，其中1年期国债活跃券收益率下行3.50BP，10年国债活跃券下行2.15BP收至2.75%。本周为节后第一周，央行逆回购保持正常操作，资金面整体平衡偏松，资金价格不高，周五R001加权收至1.79%，R007加权收至2.01%。

基本面

海外方面，欧美央行均释放强烈鹰派信号，加息缩表预期进一步升温。4月7日，美联储公布3月15日-16日议息会议的会议纪要，纪要不但强化了联储将一次加息50个基点的预期，而且展现了联储可能多次大幅加息、通过更快缩表的倾向。此前美联储官员布雷纳德与戴利昨日也曾同时放出“鹰派”言论，支持提前至5月开始缩表并加息50bp。联储鹰派言论以及会议纪要发布使得美联储加息预期升温，十年期美债收益率再创两年新高，重挫美股科技板块，引发全球避险情绪上升。预计截至明年2月初，美联储将有将近十次25个基点的加息。今年3月后美联储的加息次数从6次升至9次，其中5月美联储加息50个基点的几率超过80%。

另外，4月7日，欧央行发布3月货币政策会议纪要，许多成员认为2023年通胀将保持在目标水平以上，当前的高通胀水平及其持续性需要立即采取进一步措施推动货币政策正常化，资产购买计划在夏季结束可以为第三季度的加息铺平道路。欧央行会议纪要释放强烈的鹰派信号。究其原因主要是俄乌冲突对欧洲造成了重大的经济影响，能源、食品和供应瓶颈势必将推高通胀。欧洲央行必须采取必要措施确保价格稳定。目前市场普遍预计，欧央行将在今年9月、12月、明年1月和3月各加息25个基点，但也不排除欧洲央行可能会在一次或多次会议上加息50个基点的可能性。

国内方面，3月以来国内新一轮疫情的扩散，对服务业以及工业经济均形成显著拖累，旺季的开工复产已经出现了较为明显的负面影响，沥青、钢材、水泥等原材料的需求回升速度持续放缓，螺纹钢消费量甚至持续出现环比下行，与此同时，房地产前端销售同样受到影响，30大中城市商品房成交面积、100大中城市土地成交面积均再破前低，面对接近历史最低位的前端数据，房企压力进一步加大。考虑到当前疫情扩散显著拖累了实体复苏进程，现阶段的经济增长已经滞后于5.5%的增速目标，尤其4月至今国内疫情仍未见明显好转，其中3月28日上海全面封控以来已超10天，当前疫情对经济已冲击供需。3月PMI几乎全线回落，并且地产销售、拿地延续大降，在此背景下3.29国常会、3.30央行Q1例会等会议，对疫情、俄乌冲突更担心，仍突出“稳增长、稳预期、慎重出台有收缩性的政策”，当前政策底已经出现。

资金面

美元指数本周延续上涨趋势，人民币汇率基本持平。截止4月8日，美元指数收99.8434，收涨0.07%；美元兑人民币（USDCNY）6.3637，周涨幅为0.07%。由于清明节假期调休，本周仅有三个交易日，而3月美联储加息预期强化、国内疫情超预期反弹，导致市场情绪降温，外资阶段性外流，本周北上资金多数交易日里表现为流出，近一周北上资金累计净流出65.57亿（前值流入229.02亿）。

本周央行开展7天逆回购操作300亿元，7天逆回购到期6100亿元，利率不变。全周公开市场合计净回笼5800亿元。本周为节后第一周，资金面整体平衡偏松。具体看，本周仅三个交易日，清明节后资金供需恢复，周三周四公开市场集中净回笼资金，但市场供给充足，资金价格不高；截至周五R001加权收至1.79%，R007加权收至2.01%。本周央行逆回购保持正常操作，国务院总理李克强4月6日主持召开国务院常务会议，会议指出要适时灵活运用再贷款等多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持；要求设立科技创新和普惠养老两项专项再贷款，人民银行对贷款本金分别提供再贷款支持；货币政策方向持续偏宽松。

下周央行公开市场7天逆回购到期400亿元，周一到期100亿元，周三到周五各到期100亿元，下周三国库现金定存到期700亿元，周五MLF到期1500亿元；目前市场对于降息预期又有抬升，关注下周MLF续作情况。下周政府债发行及缴款压力均不大，其中国债计划发行970亿元（其中还有一期91天贴现国债未公布具体计划）；下周地方债计划发行508.01亿元，到期量较大，政府债合计净融资-1568.52亿元；缴款方面，下周国债计划净缴款-630.9亿元，地方政府债净缴款42.67亿元，单周净缴款压力很小。4月是缴税大月，纳税申报纳税期为20日，政府债发行预计仍将继续放量；下周缴税政府债缴款压力小，国库定存和MLF续作情况值得关注，预计资金维持平衡。

估值面

近一周重要指数估值有所下调，创业板股相对大盘股的历史估值分位下降幅度更大，其中创业板指与创业板50历史估值分位较上周也下降4.3%和3.6%；沪深300与上证50估值分位分别小幅回调0.8%和0.4%。

行业上，行业估值分化情况扩大，分板块来看，金融板块内部的房地产、银行估值水平持续回升，估值历史分位数也分别上升至18.8%和13.9%的位置；周期板块中稳增长相关的的钢铁、建筑装饰和建筑材料估值历史分位涨幅最大；消费板块本周表现不佳，估值水平普遍下降，其中农林牧渔行业下滑幅度最大，估值历史分位回调降至55.4%；科技板块本周继续下挫，电力设备、电子、计算机、国防军工的估值下滑幅度相对更大。

注：1）单元格越红，代表同期数值排名越高，反之越低；2）历史分位取自2005年以来的历史数据，表现当下估值所处历史的位置，数值越高，所处历史估值越高。

情绪面

本周市场交易活跃度与上周基本持平，A股日均成交额小幅扩大至0.94万亿的水平（前值0.93万亿）；权重指数换手率增加，上证综指和沪深300换手率较上期增加9%和3%，创业板指换手率小幅下降。本周股价创60日新高以及250日新高的个股比例分别为6.13%和3.24%，环比分别回落0.94%和0.54%。

财经风向标

反弹并非一蹴而就，底部区域不悲观。只不过，股指的修复难以一蹴而就，需等待国内基本面企稳、美联储紧缩预期消化等影响A股市场的重要基本面出现实质性变化。此外，在俄乌、疫情等阶段扰动过后，后续国内“稳增长”依然未变。后续市场正逐步进入一季报密集发布季，4月货币总量宽松仍有窗口期，预计3月社融将有改善，短期有望对市场情绪带来提振。

投资策略

行业配置上，稳增长可关注地产链后周期，科技板块可参与PEG视角下的景气赛道。疫情和外围经济压力下，稳增长政策仍将发力，后续政策未落地显效前，仍可逢低参与。稳增长主线除了地产、银行以外，可左侧关注地产链后周期品种。与此同时，自下而上、关注以PEG视角衡量、具有性价比的科技板块。在经历资金面和情绪面的大幅冲击后，重点关注一季报展示的业绩持续高增和性价比较优的高景气板块或景气改善方向。

本周利率债收益率整体下行，长短端下行幅度相近，其中1年期国债活跃券收益率下行3.50BP，10年国债活跃券下行2.15BP收至2.75%，严峻的疫情防控形势导致货币宽松预期升温，债市整体走牛。本周李克强总理先后主持召开国常会和经济形势专家和企业家座谈会，继续聚焦稳增长，围绕新市民购房和保障房出台刺激措施，房地产政策宽松加码；要求央行充分利用货币政策工具在总量和结构方面的灵活性，加大实体直达的效果，宽信用和宽货币方向持续。

我们认为当前市场关注的重点在于疫情反复背景下经济恢复节奏，中外通胀压力，同时应考虑央行应对态度以及财政发力情况。本周国常会指出“国内疫情近期多发，市场主体困难明显增加，经济循环畅通遇到一些制约，新的下行压力进一步加大”，3月中旬以来国内新增确诊人数持续维持在高位，疫情管控措施持续，预计对3-4月经济数据影响较大；3月财新中国服务业PMI和综合PMI均为2020年3月以来最低，分别为42.0%、43.9%。出口方面，3月PMI新出口订单指数有较大下降至47.2，3月韩国出口同比下行2.4个百分点至18.2%，运价指数从2月中旬开始就持续走弱，外需偏弱，尽管当前价格因素对于出口数据的支撑仍在，但需求走弱长期增速承压的趋势未变。地产方面，近期多地限购政策放松，且范围力度有扩大趋势，政策面呵护力度较强，但目前销售数据仍很弱；且房企风险事件不断，购房信心不足，地产投资边际走弱压力短期内预计持续。消费方面，近期国内疫情扩散增多，各地防控措施频繁收紧，2月失业率继续上升，消费行业景气度仍然不高。通胀方面，3月PMI原材料购进价格和出厂价格指数均大幅上行，由于国内动力煤价格控制以及去年的基数效应，目前仍然预计3月PPI同比仍将继续回落，国内“通胀压力总体可控”；海外方面，俄乌冲突反复，国际农产品、能源价格高位，美联储加息50BP的支持者增多，美债10年收益率大幅上行至2.7%；目前看俄乌局势不稳，海外通胀仍有可能成为潜在利空因素。

综上，当前疫情防控形势严峻，经济下行压力加大，本轮东部地区疫情扩散进一步打压服务业和消费，出口长期承压，经济增长基本面仍偏弱；稳增长政策发力于实现5.5%增长目标，财政、地产、货币政策放松，央行对通胀、发达经济体货币政策调整态度暂时中性，维护市场流动性意愿较强，货币政策环境短期内相对乐观。目前利率处于历史偏低位置，利率曲线偏平坦，短期内债市面临俄乌冲突持续可能带来的海外通胀和货币收紧扰动，国内还面二季度财政和地产政策超预期发力，关注债市调整带来的投资机会。

转债：节后转债市场跟随权益震荡收跌，交易的主线还是在于稳增长，基建地产银行板块领涨。本周中证转债指数周度跌幅0.5%，振幅1.49%，多数板块收跌，稳增长主线领涨，成长板块继续偏弱。站在当前节点，转债已经连续调整至2020年10月份以来的低点，虽然跌出了一定的空间，表面上看转债已经释放了部分向上压力，但仍然未能突破价格和估值的掣肘，以及流动性冲击的扰动，结合正股高波动，建议分散配置。稳增长方面建议遵循从基建到地产再到消费的布局思路，成长角度关注估值消化后的高景气度行业标的。后续考虑稳增长的诉求，市场政策底已现，优先考虑稳增长主线，大体方向上还是建议保持防守，等待估值调整。

信用债：一级方面，本周合计新发行信用债1753.59亿元，到期1451.09亿元，净融资302.5亿元。二级市场方面，本周各期限各信用级别品种收益多数下行，1-5年期信用利差均下行幅度较大，多在5bp以上。信用利差方面，本周信用利差总体收窄，以3年企业债信用利差为例，AAA信用利差收窄3.95BP至40.5BP，AA+信用利差收窄2.95BP至64.38bp，AA信用利差收窄1.95BP至97.38BP。

展望后续，债市“资产荒”背景下，中高评级信用债仍将受到追捧，但收益率和信用利差下行空间较小，或跟随利率债低位波动。中高等级、中短久期品种收益率及利差处于历史较低分位，建议可适当下沉中短久期品种信用债。

3月以来我国新冠疫情快速蔓延，对新能源产业造成短期负面影响，包括生产和物流。

光伏：3月上旬连云港石英坩埚企业因疫情停产，近日起才有序复工，4月江浙沪地区四家硅片企业因疫情停产，导致硅片供需紧张；4月进口硅料、新疆产硅料无法顺利运输，加剧硅料供需紧张；组件及辅材运输亦受疫情管制影响。

新能源汽车：上海特斯拉因疫情从3月28日起停产，特斯拉占国内新能源汽车产量12%，将拖累4月国内新能源汽车产销量；因多地零部件供应链停产，4月9日蔚来宣布停产。短期来看，光伏、新能源汽车需求均受疫情压制，但也带来板块回调布局的机会，等待疫情好转的拐点信号。另一方面，去年以来光伏、新能源汽车市场快速增长，但供给端出现短板环节（光伏的硅料，新能源汽车的锂矿），产能无法及时跟进，所以价格暴涨侵蚀下游环节（光伏的组件，新能源汽车的电池及整车）利润，不利于行业良性发展；疫情短期压制行业需求，会使原材料供需好转，利好下游环节利润率向上修复。

金鹰基金权益投资部基金经理 李恒

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