股市继续磨底，转债估值拉升——南华基金可转债周报

1. 交投行情

本周转债市场下跌，跌幅小于中证全指、上证指数。中证转债指数下跌0.76%，跌幅小于中证全指（-2.34%）、上证指数（-1.25%）。

● 分类别来看，本周超高平价券跌幅均值为-0.12%，表现弱于高平价券（-0.04%），强于中平价券（-0.19%）、低平价券（-0.20%）。

● 从转债规模看，本周大规模转债的跌幅均值为-0.00%，表现强于中规模券（-1.18%）、小规模券（-0.39%）。

● 从行业来看，本周银行（0.19%）、交通运输（0.07%）、食品饮料（0.06%）仍为正收益，建筑装饰（-4.09%）、电气设备（-3.94%）、建筑材料（-2.92%）表现较差。

本周成交量回升；转股溢价率位于历史较高水平，本周小幅抬升。

2. 行业走势

钢铁：复产预期继续加强，且稳增长预期强化，叠加疫情影响原材料运输，本周钢铁价格上行，需求回升使铁矿石价格上涨。

煤炭：钢厂采购意愿旺盛，焦炭焦煤均有一定涨幅，其中焦炭创上市新高。大秦线发生碰撞事故，动力煤价格反弹。

水泥：上周水泥价格继续回升，地产调控政策边际放松支撑需求，但短期内供给仍然过剩。

有色：美国通胀继续飙升，全球经济仍处于过热阶段，铜价继续坚挺。虽然国内疫情影响需求，但镍&不锈钢由于供给端的担忧，价格持续上涨。其他有色金属价格小幅震荡。

化工：俄乌冲突持续，欧盟加大对俄罗斯能源出口制裁，原油再度反弹。但疫情冲击影响终端需求，主要原油化工品价格企稳回落。

猪肉：本周猪价企稳回升，短期疫情对消费端的限制逐步缓解，目前全国猪肉价格平均12.6元/kg。

（一）海通证券

上周转债指数走势较纠结，周三国常会提及适时降准后，周五央行宣布全面降准25BP+定向降准25BP，全周95-110元平价券估值略抬升。目前转债估值与去年对比，大约处于去年9月初水平，货币进一步宽松但压制权益市场风险偏好的因素仍在，短期转债估值或难向下压至较低位置，向上动能亦不大。转债建议关注稳增长（新老基建、低估的金融及地产相关）+弹性成长品种反弹+困境反转+定位合理新券，目前疫情对部分行业影响较大，股市情绪不高，仍建议以稳为主，同时关注后续催化剂例如业绩、复工复产情况、其他稳增长政策的出台等。

宽信用下银行转债关注度提升。目前市场已上市银行转债共17只，占转债市场总规模的36.5%。本次降准叠加存款利率政策的调整，有助于减轻银行负债端压力，改善息差，同时也为银行让利创造条件，后续影响有待观察。

从目前公布的银行年报来看，营收、利润及资产质量继续改善。截至4月15日，共有27家银行公布年报，21年全年平均营收、归母净利润增速均较前三季度提升，平均不良率较三季度末大约下降5BP，拨备覆盖率也较三季度末均值进一步提升。

关注优质地区以及部分股份行转债。从行业来看，银行板块受益于稳增长，同时估值较低兼具一定防守性，板块内部来说，优质区域信贷需求较高同时资产质量较优，建议关注优质城商行如苏银、杭银、南银及成银等，股份行关注兴业转债。

（二）华泰证券

转债估值距离上一低点（2021年4月11日）理论上还有30%的空间，核心品种普遍仍是“债性好+股性差”。当前转债投资者面临较尴尬的局面，转债整体性价比一般、个券机会乏善可陈。过去三年固收+资金驱动的转债行情短期难再现，以估值分化为主要特征的结构性行情可能慢慢重演。我们建议：第一、转债赔率不及股市，继续保持中低仓位，股市预期决定转债的操作方向；第二、股市暂未形成持续性热点或主线，从正股角度挖掘个券难度略大，不妨多关注新券和条款博弈；第三、转债风格角度看，股债性平衡因子明显优于纯进攻或纯防守因子，可能是近期择券的最优解。

（三）广发证券

在转债策略方面，估值维度看，当前转债市场面临着两难，溢价率中枢整体延续了压缩和反弹之间不断反复的循环，但是在震荡下行过程中，投资者增配的偏好俨然显现，偏股型品种估值压缩幅度更大，性价比回升较多。但考虑到正股支撑层面，当前以成长为代表的高弹性品种仍然面临较大的不确定性，一味追求股性也并不可取。

综合考虑策略，我们可以适当将目光转向平价处在偏股型区间，但正股更偏向大盘价值，或契合稳增长等重要趋势的稳健型个券品种——例如我们持续推荐的成银转债等优质城商行转债便是典型代表。其他个券方面，则可辅助挖掘疫情演化带来的医药、消费，或其他个券Alpha带来的局部机会。

而如果正股支撑继续趋弱，则可挑选主体评级较高（AA及以上）、债底较高（纯债价值90元以上）、存量规模较大（20亿元及以上），且纯债溢价率较低的品种；或挑选AA及以上、股息率靠前的品种进行防御应对。

本周股市再度回调，转债市场相对跌幅较小，体现出一定抗跌性，但转股溢价率再度提升。成交量方面，由于本周交易日数量增多，成交量较上周提升，但从换手率来看，主要集中在部分炒作品种上，整体市场交投仍比较清淡。为应对疫情对经济增长形成的压力，周三国常会上指出要“适时运用降准等货币政策工具…向实体经济合理让利，降低综合融资成本”，周五晚间央行完成全面降准25bp，降准幅度低于预期，关注疫情发展情况，不排除后续政策继续发力的可能性。在此期间，市场流动性仍将保持合理充裕，转债估值压力较小。

行业方面，本周A股市场煤炭领涨，但由于相关转债标的较少，涨幅没有体现在转债上，煤炭板块的上涨主要由于煤炭价格高企，供给侧改革推升了企业回报率，叠加稳增长预期提振需求。而转债方面表现较好的有受益于降准落地的银行板块，以及疫情之下不改需求的食品饮料板块。前几周涨幅较好的建筑装饰、建筑材料板块等本周出现一定回调，同时新能源板块也继续走弱，或由于长三角地区疫情管控对新能源企业的生产产生较大影响。

短期来看A股扰动因素仍然较多，同样转债市场或将继续维持震荡，在等待政策发力的同时，业绩窗口期也要关注预期差。经过前期调整，价格上的压力已部分释放，虽然估值仍处于高位，但部分品种的绝对价格已非常合适，向下空间有限，转债品种特有的价格保护开启。

本周130亿重银转债上市，前一周80亿成银转债上市，给市场带来一定供给压力，后续待上市转债数量仍然较多，但普遍规模较小，供给压力减缓。近期转债提前赎回情况较为频繁，需警惕强赎风险。

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