​半年回调超34%！这个黄金赛道还能投吗？

去年下半年以来，医药板块一路调整，至今已有大半年。据同花顺iFinD数据，截至2022年4月15日，中证医药指数自2021年7月1日以来，累计下跌超34%。

医药主题基金也随之大幅回撤。据银河证券数据，截至4月15日，医药医疗健康行业股票型基金（A类）和医药医疗健康行业偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)过去26周（滚动半年）净值增长率平均下跌23.49%和23.92%。

医药板块缘何调整？这个长牛行业投资逻辑是否发生变化？现在是上车的时机吗？在最近一场直播活动中，中加基金权益投资部医药研究员薛杨系统分享了他对于当前医药板块投资机会的详细观点。

内容比较多，小编将薛杨的分享分成三个部分：一是医药板块调整的原因；二是医药板块各细分行业的投资机会；三是如何更好的投资医药股，希望能够对您的医药投资有所启发。

薛杨：这里面有行业、企业自身，还有宏观方面的原因。

行业方面：比如说集采的范围超出了市场此前的预期，一些产品像是PD1、疫苗的竞争格局比市场开始预期的要差；

自身的原因：包括一些公司在去年年中达到了历史的估值高位，对需求端的演绎过于乐观；

宏观的原因：尤其在今年体现的特别明显，像加息预期对成长股和长久期资产的压制等。

薛杨：2018年底-2021年中的时候，医药板块处于估值扩张行情，市场看好医药的根本原因是，未来人口老龄化带来需求的扩张，目前来看，这个逻辑并未发生根本性改变，医药板块的长期利好一直集中在需求端。去年年中到现在，在医药回调过程中，市场上出现了很多新的声音，大家在讨论医保对医药行业的限制，但实际上，对这个行业来说，支付端的约束并非新鲜事物，无论是国外还是国内，支付端一直都面临着很大的压力。从2010年开始的“双信封”，再到2018年开始的集采，在这个过程中，医药行业还是涌现出了不少优质公司和不错的整体性行情。

换一种视角来看的话，目前国内卫生总费用占GDP的比例是7.1%，跟发达国家的10%比仍然有很大空间，这意味着医药行业的行业增速会在相当长的一段时间内高于GDP的增长。这就决定了医药还是长期向上的行业：一方面是需求端，老龄化带来的需求增长是比较确定的；另外一个是支付端虽然有限制，但并非一味要求医药企业让利，而是通过控费手段，提升医药企业的效率。

薛杨：医药板块目前整体的动态估值在28-29X，已经到了历史底部区域，即使与2012年初、2018年底时的极端行情对比，也非常接近了，从空间来说已经调整到位。

当然，不同的板块情况可能不太一样。现在医药总的估值接近2018年底，但内部的分化是要比当时要大。比如药店、流通这些板块比2018年底估值还要低，空间上肯定到位了，但短期业绩因为疫情承压，调整到位并不意味着马上会出现反转，现在大家主要在等待行业边际改善拐点的出现。基本面拐点可能要等到疫情之后、企业盈利恢复后才会到来。

薛杨：医药板块长期角度大部分都是值得关注的。右侧的比如CXO、中药、新冠题材、医疗器械。到了底部的疫苗、医院。左侧的制药、药店、流通也都到了可以关注的时间。像高景气的CXO、医疗器械和一些赛道股，未来可能会分化，但依然充满机会。比如化学制剂、药店、流通等，很多已经调整到历史极低位置的，也已经出现了长期布局的机会。还有刚被市场发掘的中药，之前属于估值修复，修复后也会有个股的α机会。

薛杨：中药板块第一波行情属于价值的再发现，2019-2021年因为辅助用药限制、清退一些中药注射剂等的影响，中药板块的业绩受损严重，目前这个影响基本消失。这个过程中，中药板块的业绩受损是结构性的、但估值收缩是板块性的；除了中药注射剂受损外，OTC、品牌中药等并不受政策影响。在这种背景下，去年12月至今，在中药利好政策的催化下中药行情开始启动，在上上周中药十四五规划出台的时候达到了高潮。从中药十四五规划看，床位数、医师数的规划都是在提速的，中医医疗机构数虽然规划增速不高，但增加了各级医院设置中医科室的指标，整体上提速明显。

后面中药的机会会出现分化，比如相对强势的中药抗疫公司要看业绩的落地、估值仍然有空间的OTC也需要看到业绩的稳定增长、一些公司要看治理结构能否理顺、还有中药配方颗粒从日本经验看还有很大空间、要看未来集采以及放量的情况。

薛杨：可以重点关注创新药、创新疫苗和高耗材等方向。像创新药，根据人民论坛网去年12月的报道，国谈219种创新药谈判降价进入医保，平均降幅51%，累计减负超2400亿元。这样算的话对应谈判前的货值已经接近5000亿了，可以看到政策对创新药的扶持力度是很大的，只是供给端格局恶化的太快。那未来创新药的热度消退后反而会出现机会。创新疫苗的话，带状疱疹、金葡菌很多之前国产没有的疫苗也都在逐渐上市。还有比如新技术mRNA。高值耗材方面，很多也都处于起步阶段，部分格局较差的有集采的风险，但空白的需求依然有很多。

薛杨：这几个板块虽然都偏下游需求，但区别还是挺大的。医疗服务主要指医院，医院对应终端的客流。医院2019-2021年医药内的超额收益非常明显。主要是估值的扩张，这里面隐含着市场对长久期资产的追逐。去年调整至今，估值已经到了底部区域，如果拉长看，医院的确定性应该是医药板块里面最强的，因为无论如何，大家还是要去看病的，这也意味着这个板块有长期的投资价值，长久期属性并没有变化，虽然疫情短期对医药业绩有阶段性影响，但并不影响其长期投资价值，值得长期关注。

药店的话，2021年因为疫情原因，股价承压。主要是业绩高基数下，部分客流回流到医院、局部地区防控、感冒药的损失导致收入端承压；优惠减免停止、疫情防控拉长20年新店爬坡期、新开门店数量维持高位，导致利润端承压。但从头部药店的新建门店情况来看，药店的外延扩张是在加速的，这也意味着药店仍然处于集中度提升的过程中，未来利润端边际向好后会有机会。

医药电商属于新的业态，也是分歧比较大的一个行业，主要是居民的购药场景除了医院外，大部分时候都要求时效性，这方面线下药店有很大优势，另一方面就是线上医保的对接和管理也需要时间磨合，整体上还处于发展的早期，需要再观察。

薛杨：政策因素最需要关注的是医保的变化，这里面典型的比如集采。很多人认为集采对医药行业是一个巨大的利空，但仿制药的集采也不是无穷无尽的，目前来说，仿制药集采做到第七批，这七批基本上把仿制药中能做的格局比较差的、金额比较大的品种都做完了，过去它们对医药行业的伤害大，核心在于这些品种跟上市公司的品种高度重合，一旦仿制药的集采进行到尾声，边际上会有所改善。此外，国家对创新药的支持其实一直是没有改变的，像刚才提到的通过医保谈判纳入了大量创新药。此外，政府对医药的支持还有很多方向，比如国家对中药的支持、对国产医疗设备的支持。

市场因素最需要关注的在需求和供给两端，需求比如说患者池的大小、是不是有未满足的需求、疾病谱系的变化、还有支付能力。供给端最核心的是格局的衍变，格局恶化往往伴随着议价力的下降，进而会影响到企业的盈利能力。

薛杨：举医疗器械A公司为例，一般来说，我先看其所在市场空间的大小，这决定了企业发展的天花板；再看市场的增速，增速快的话，它作为参与者更容易获得增量，再看公司在行业中的地位，医疗器械企业很多逻辑都是国产替代，就可以评估这家公司技术和进口技术的差距和优劣，哪些是可以替代的，哪些还有差距，然后再看公司产品上市的节奏，还有很重要的是竞争格局，竞争者到底有多少，这家企业具体处于什么位置。归纳起来，主要是看企业所在的市场、增速、格局，还有盈利空间，毛利、ROE，公司规模等，这些都是可以研究的点，还有政策对企业的业务是否鼓励。这些看下来，对这家公司就有初步了解，然后再去评价估值和业绩是否匹配。

我们非常重视医药公司的财报。因为医药其实是一个不透明度很高的行业，财报是非常优质的可跟踪数据，而且里面往往有着前瞻的指标。比如CAPEX对未来产能的指引、合同负债对未来业绩的指引，还有比如血制品，购买商品、支付劳务支付的现金流对未来业绩也有指引作用，因为血制品的原材料成本占比很大而且刚性。

薛杨：医药其实并不是一个业绩特别有爆发性的行业，比起其他行业主要胜在增长的确定性和持续性较强，这种情况下并不适合从短期的角度去投资，普通投资者最好还是用闲钱做一个长期的投资。

风险提示：本材料的信息均来源于已公开的资料，对信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本材料中的观点、分析仅代表公司研究团队观点，在任何情况下本文中的信息或表达的意见并不构成实际投资结果，也不构成任何对投资人的投资建议和担保。任何媒体、网站、个人未经本公司授权不得转载。