精读巴菲特-第11期∣理解市场应该要基于客观事实和逻辑

巴菲特是享誉全球的价值投资大师，每年的股东大会都会聚焦全世界投资界的眼球。个人从事金融工作多年，眼见国内投资领域对于价值投资的理解也众说纷纭，自己有时也难免困惑，索性找出巴菲特自1956年以来每年致股东的信，通读一遍，看看老先生到底说了些什么。

从最重要的“事实”出发

我们在投资的时候，总是希望预测宏观经济和市场的表现，但是对于巴菲特来说预测市场永远不是他的主要工作，他的重点永远是放在随时发现那些可能存在的被低估的股票上，只需要找到最具价值的标的，然后等待买入的机会，时间自然就会给你最为丰厚的回报。经济是有周期的，证券市场也总是存在波动，短期的盈亏很难有保证，他认为年复一年股票市场的波动相对来说并不重要，我们应该以5年，至少是3年的时间维度来考量投资业绩，也就是说从半个牛熊周期的角度获得比较好的投资收益应该是大概率事件。听信别人对宏观或者市场的预测都是浪费时间，甚至是危险的，它会模糊大家对真正重要的事实的看法。最后的赢家是把精力用在“球场”上的人，而不是紧盯着“计分板”的人。

对公司内在价值的追求与重视

巴菲特将每年平均每股内含价值的成长率极大化作为目标，而不是以伯克希尔的规模来衡量公司的表现，从长期看，股价和内在价值总是趋于吻合。由于投资资本的大幅提高，每股价值的增长率一定会下滑，但至少不能低于一般美国大企业的平均数。他希望通过直接拥有会产生现金且具有稳定的高资本报酬率的各类公司来达到上述目的。同时，他希望伯克希尔的股东能够具有相同的理念和期望，重视公司长期的经营成果而非短期的股价波动。他在检视伯克希尔的股利政策时说“在保留盈余可赚得较市场更高的报酬率的情况下，任何发放股利的动作都不利于伯克希尔的大小股东；而一旦评估留下的盈余无法达到标准时，我们一定会把所有多余的钱发还给股东”。

投资简单易懂而竞争力持续的公司

巴菲特总是投资那些具有“护城河”的企业，优秀的商业模式和管理团队都是企业护城河构筑的重要部分，可以持续不断地创造价值。在收购一家优秀的公司以后，他不会去干预管理层的经营。我们有时候总是希望去投资一家具有想象力的公司，但是他告诉我们：正确地投资一家简单易懂而竞争力持续的公司所得到的回报，比辛苦地分析一家变量不断、复杂难懂的公司要好的多。对于超出自己的能力圈、自己看不懂的企业要保持谨慎的态度。在寻找到新的投资标的之前，可以先增加旧有投资的仓位，如果一家企业曾经好到让我们愿意买进，再重复一次这样的程序应该也是相当不错的选择。

对“安全边际”的理解

有些事情在投资过程中应该尽量避免，比如在过热的股市中进场买股票。与之相反，巴菲特认为恐慌的氛围才是投资“好朋友”。在很难找到同时符合质与量标准的投资标的时，巴菲特总是尽量避免降格以求，但对于大多数投资者来说，什么都不做才是最困难的一件事。对于那些付出高价买进优良企业的投资者来说，必须要有更长的时间才有办法让他们的价值得以彰显。巴菲特宁愿接受因为过度保守而招致的惩罚，也不愿相信树能长到天上去而造成的错误结果，因为后者可能给资本带来永久性损失。所以他总是以保守的方法来评估企业的价值，从而获得足够的安全边际。同时，巴菲特很少大幅举债，宁愿避免资产负债表过度融资而放弃许多吸引人的投资机会。由于对利用金融杠杆持谨慎态度，投资回报率会略受影响，但拥有大量现金使他得以安枕无忧。在偶尔爆发的经济危机中，其他公司都为生存而挣扎，而巴菲特却拥有充沛的资金和精神准备去发动攻势。2008年雷曼兄弟破产后市场一片恐慌，巴菲特却在25天内投资了156亿美元。

风险控制放在获取收益的前面

作为一位富有经验的投资者，巴菲特对市场充满敬畏。他认为未来永远是充满不确定性的，从长期来说市场将出现非比寻常的极端表现，只要犯了大错，过去无论多美良好的成功纪录，都会被一笔抹煞。所以，伯克希尔需要生来就能辨认及规避重大风险的人，甚至是有生以来、从未见识过的风险。长期主义的前提是先活下来，风险控制永远应该放在获取收益的前面：“我们尽可能这样做：在股票市场稳定或是下跌的情况下，获得高于平均水平的投资业绩；而在股票市场上涨的情况下，获得与平均水平持平或者略低的投资业绩。我们的防守比我们的进攻好，这种情况很可能会继续下去”。

不断在错误中学习和“进化”

哪怕是像巴菲特这样的投资大师在投资生涯中也难免会犯错误，如他所说“我所犯的第一个错误就是买下伯克希尔纺织的控制权，虽然我很清楚纺织这个产业没什么前景，却因为它的价格实在很便宜而受其所引诱，虽然在早期投资这样的股票确实让我获利颇丰，但在1965年投资伯克希尔后，我就开始发现这终究不是个理想的投资模式。先前的价差优势很快就会被企业不佳的绩效所侵蚀。时间虽然是好公司的朋友，但却是烂公司最大的敌人。”我们应该不断在错误中学习，不断优化我们的投资策略，巴菲特非常感谢芒格对他的帮助，打破了他的烟蒂投资习惯，试着以合理的价格买进好公司而不是以便宜的价格买进普通的公司，为建立一个可以将大的投资规模和满意利润相结合的方式指明了方向。

巴菲特几十年的投资经历告诉我们的远远不止这些，最后想提醒大家的是我们每个人的资源、禀赋不同，对于巴菲特的投资模式切不可照搬照抄，他对于公司商业模式和财务报表深入研究的能力、对所收购公司的强大市场影响力、保险公司低成本的长期资金以及和他理念一致的股东等，这些都是大多数普通投资者所不具备的。比如，巴菲特相信集中持股的做法同样可以大幅降低风险，只要投资人在买进股份之前能够加强本身对于企业的认知以及对于其竞争能力熟悉的程度；但是普通投资者如果做不到，还是适度分散投资比较好。不管怎样，大师的智慧仍然非常具有借鉴意义，可以帮助我们在投资的过程中少犯错误，看油漆慢慢变干，等自己慢慢变富。

本文作者：中庚基金  陈亮