国富论 | 国海富兰克林2022年下半年投资策略报告（固收篇）

回顾2季度，政策利率保持不变，货币政策继续保持常态化调整，但资金面较为宽松，4月份以来DR007持续处于政策利率下方。2季度利率债整体仍以区间震荡为主，其中10年国债到期收益率仍在2.7%-2.85%区间震荡，主要是受到疫情冲击导致经济基本面仍然较弱、地产放松等稳增长政策频出、美联储持续加息、俄乌冲突持续等外围环境变化等多重因素的交叉影响。

3月疫情散点爆发到4、5月的上海封控，国内经济受到较大冲击，稳增长压力大幅增加，货币政策仍需保持宽松，短期收紧的概率不大，但宽信用效果有待进一步验证，同时在俄乌冲突持续、美联储加息和缩表进程等因素的扰动下，展望三季度，利率债收益率大概率仍将区间震荡，同时需关注经济基本面企稳后利率上行的风险。

受民营房企信用风险事件频发，行业销售下滑等不利因素影响，2022年上半年的信用风险主要集中在房地产领域，房地产行业信用环境尚未改善。

从品种来看，过剩产能在行业景气度回升的背景下，再融资整体表现尚可，但多数企业财务杠杆仍然偏高，仍需优选抗风险能力较强的行业龙头。城投债仍有一定安全性，但需防范尾部风险，在土地市场低迷的背景下，尤其需要关注财力薄弱且大幅下滑的地区。

房地产行业销售端压力仍然较大，叠加融资分化，多家房企爆发信用风险，市场对高杠杆民营房企的担忧提升，建议对房地产行业保持谨慎。

总体看，民营房企的信用风险仍较严峻；弱资质国企再融资虽有所改善，但其债务负担仍然较重；城投债区域分化在加大。不建议下沉资质。

今年以来转债指数和权益指数全面下跌，转债指数相对跌幅较小。债券平均资金利率低于政策利率，流动性较为充裕，转债估值居高不下，位于历史极高位置，较高的转债溢价率透支了收益空间。短期内估值或将维持高位震荡，长期来看估值将下行至合理的区间。

转债市场可关注几个方向，第一是稳增长，包括交运、城市基础设施建设、清洁能源基础设施建设、数据中心、5G基站建设以及优质的城商行等；第二是复工复产方向，包括汽车、消费等；第三是博弈低价+高溢价率转债的下修机会。

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