利多共振，利率大幅下行——南华基金债券周报

1.资金面

到期方面，本周（7月11日至7月15日）有1000亿元MLF及150亿元逆回购到期。投放方面，央行MLF等量续作1000亿，逆回购投放150亿元，合计零净投放。下周（7月18日至7月24日）资金面影响因素方面，一级市场利率债计划发行规模3712亿；存单到期规模5659亿；逆回购到期150亿元。

全周来看，资金市场维持宽松。DR001、DR007、DR014分别为1.21%、1.56%、1.54%，较上周收盘分别变动-0.02bp、0.60bp、-6.04bp。具体来说，本周DR007运行在1.54-1.56%的区间，振幅较窄，利率水平偏低。回购交易方面，本周银行间质押式回购日均量为6.39万亿元，较上周上升（上周为6.26万亿元），其中R001日均量为5.8万亿元，较上周上升（上周为5.6万亿元），R001成交量占比为91%，较上周略微上升（上周为90%）。

2.债券利率

周一，央行继续开展30亿元逆回购，资金利率仍处于低位，6月金融数据总量、结构均有明显改善，但市场预期较为充分，债市走出利空出尽逻辑，中短券下行2.0-4.0bp，10年期国债利率下行1.2bp；周二，无明显消息，资金市场维持了宽松状态，同时疫情再度出现反复，中短券下行2.0-3.0bp，10年期国债利率下行1.5bp；周三，6月出口（以美元计）同比增加17.9%（前值16.9%）展现出较强韧性，午后央行发布会称当前资金利率（DR007在1.6%左右）低于公开市场操作利率，流动性保持在较合理充裕还略微偏多的水平上，引发市场对后续流动性收紧的担忧，各期限收益率窄幅波动；周四，地产断供风波发酵，资金维持宽松，中短券下行2.0-3.0bp，10年期国债下行1.6bp；周五，6月经济数据反映疫情对于工业和服务业负面冲击较大，经济整体承压，勉强维持正增长，各期限收益率窄幅震荡收平。债市全周来看，10年国债活跃券220010收于2.7850，累计下行3.25bp；十年国开活跃券220210收于3.0525，累计下行5.25bp。

》央行发布6月金融数据，上半年新增人民币贷款13.68万亿元，同比多增9192亿元；其中，6月新增人民币贷款2.81万亿元，同比多增6867亿元。上半年社会融资规模增量为21万亿元，比上年同期多3.2万亿元；其中，6月社融增量5.17万亿元，比上年同期多1.47万亿元。6月末M2同比增长11.4%，创下今年以来同比增速新高，连续3个月保持两位数增速。

》海关总署公布数据显示，中国6月出口（以美元计）同比增加17.9%，前值增16.9%；进口增1.0%，前值增4.1%；贸易顺差979.4亿美元，前值787.6亿美元。中国6月出口（以美元计）同比增加17.9%，前值增16.9%；进口增1.0%，前值增4.1%；贸易顺差979.4亿美元，前值787.6亿美元。海关总署表示，上半年我国外贸进出口展现出较强的韧性，一季度平稳开局，5、6月份迅速扭转了4月份增速下滑的趋势，为全年外贸保稳提质打下了坚实的基础。我国经济韧性强、潜力足、长期向好的基本面没有改变。随着国家稳经济一揽子政策措施的落地见效，复工复产有序推进，我国外贸仍有望继续保持稳定增长。

》美国6月CPI同比意外大增9.1%，再刷40年新高；环比增1.3%，创2005年来最高纪录；美国总统拜登：通胀“高得不可接受”，但数据是“过时”的；市场预期7月加息100基点几率超70%，被问及7月加息幅度时，亚特兰大联储主席称一切皆可能。

》中国第二季度GDP同比增长0.4%，预期增1.1%，一季度GDP增速为4.8%。中国6月规模以上工业增加值同比增长3.9%，预期4.5%，前值0.7%。中国6月社会消费品零售总额同比增3.1%，预期降0.5%，前值降6.7%。中国上半年固定资产投资同比增长6.1%，预期增5.9%，前值增6.2%。中国上半年房地产开发投资68314亿元，同比下降5.4%，商品房销售面积下降22.2%，房地产开发企业到位资金下降25.3%。

疫后修复背景下的稳增长仍是主线，但能否达到预期目标是下半年经济最大博弈点，重点关注财政增量政策。上半年受疫情和留抵退税等因素影响，全国一般公共预算收入同比下降10.2%，；而一般公共预算财政支出同比增长5.9%，导致上半年财政赤字明显增加；下半年稳增长和常态化防疫决定财政支出存在刚性，但因财政收入增幅有限，对财政支出形成掣肘。此外，制造业伴随复工复产加速推进，预期仍有向上修复空间；出口方面，回落预期萦绕，但外需暂时稳健，短期韧性仍在；地产和消费板块，受累于疫情，均存在约束半径，预期呈现弱修复状态。

操作层面，短期来看，经济边际改善，呈现弱复苏状态，景气度整体不高。在此背景下，货币政策取向仍偏向宽松，流动性充裕的环境有望延续。经济运行方向上不利于债市，但复苏初期经济活力依然不强，对应到债市或震荡偏弱但调整幅度也有限。建议以防守为主，缩短久期聚焦票息，市场回调时可适度博弈反弹。

1. 中信（明明）7月16日

主要观点：

本周在6月金融数据落地、6月经济数据和二季度GDP落地、MLF等额平价续作以及上海等局部城市疫情反复的影响下，10Y国债利率持续下行。本周主要的利空因素在于已经被证伪的MLF缩量续作预期、阶段性利多出尽下10Y国债利率调整的预期，主要利多因素在于6月金融数据反映的居民信贷需求仍然偏弱、二季度GDP偏弱的读数、局部疫情扰动以及市场对于宽信用修复预期的不稳固。此轮小牛市行情本质上是阶段性利空出尽下的利多，在接下来一段时间增量利多信息不明确的背景下，可持续性存疑。

2. 兴业（黄伟平）7月16日

主要观点：

疫后修复和政策拉动可能是经济复苏的主要动力，弱复苏环境下央行大概率将维持稳健偏松的格局，债市可以更乐观些。从分项数据来看，6月经济复苏的主要动力可能来自于疫后修复和政策拉动，私人部门的经济动能整体仍然偏弱，这可能会导致经济修复的可持续性存疑，后续经济上行斜率可能仍然偏缓。经济弱复苏环境下央行大概率将维持稳健偏松的格局，债市风险整体可控。近期资金利率维持低位，且来自经济复苏的市场利空逐渐释放，债市可以更乐观些，向久期要收益的性价比可能在逐渐增加。

3. 华泰（张继强）7月16日

主要观点：

近期海内外增量信息较多，美国通胀顽疾难去、美联储加息提速、衰退风险上升、欧日再添不确定性，国内一波未平一波又起，疫情局部反复、二季度经济增速不及预期、地产风波发酵、政治局会议召开在即。我们借7月债市调查关注投资者的预期变化。从调查结果来看，投资者关注焦点在于房地产断贷风波和稳增长政策。近期债市受地产断贷风波影响出现小机会，短期仍以快进快出把握小机会为主，预计债券整体波动幅度有限。之前我们推荐的超长+超短组合效果较好，近期建议用5年期品种做波段。

风险提示

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