当地时间7月13日，美国劳工部公布数据，今年6月CPI环比上涨1.3%，同比增长9.1%，远超市场预期。PPI数据也位处高位，6月同比季调11.2%。从当前库存与销售数据也能看出，现阶段通胀压力仍然很大，据最新数据显示，美国库存同比处于上行通道，但销售额却出现同比急剧下滑。

数据来源：同花顺iFind

而在如此高通胀的背景下，价值股开始重回投资者的怀抱。从估值层面上看，据景顺团队研究发现，当物价年增率介于0.1%-2.9%时，市盈率最高组别的平均报酬率最高，达75%。而在2020年9月物价年增率上涨至1.2%-8.5%之间时，高市盈率组别的报酬率开始下滑，彼时最低市盈率组别报酬率由原先的8%上涨至54%。

资料来源：景顺，2022年3月31日

从价值股与成长股的角度来看，当物价水平处于四分位的最高分位时，成长股的平均报酬率降至-0.1%，而价值股的平均报酬率为2.9%。同时，当物价受到供应断链、地缘冲击等因素影响时，价值股相较成长股都更具备投资价值。

资料来源：彭博、标普、景顺整理，1996年1月底到2021年4月底。横轴的1-4代表美国CPI年增率介于不同的四分位区间，纵轴代表的是未来12个月的含股息之投资总报酬率。

资料来源: Kenneth R. French at http://mba.tuck.dartmouth.edu/pages/faculty/ken.french/截至2021年9月30日，过去绩效不为未来绩效之保证。上图为美国最大的1000只股票中最昂贵股票（成长）的前20%与最便宜股票（价值）的后20%过去5年月平均年化报酬率。价值股票被定义为账面净值与市场净值之比较低的股票。在这种情況下，我们正在研究20%最便宜公司与20%最昂贵公司的相对表现。低度通胀、中度通胀和较高通胀的周期数相同，每个周期数为187。彭博通胀定义为美国消费者物价指数(CPI)。1975年1月1日至2021年12月31日的绩效和CPI数据。

聚焦于A股市场，今年以来，在俄乌战争、疫情等“黑天鹅”事件的冲击下，A股市场遭受重挫。在此期间，相较于成长股，价值股回撤幅度相对较小。从估值水平上也不难看出，当前全指价值的滚动市盈率仍处于历史低位，下行空间不大。

资料来源：tradingeconomics.com，截至2022年7月20日。实际利率采用5年美国通胀指数国债(TIPS)收益率

据景顺研究发现，若美联储将基准利率升到长期中性水平（2%-3%）时，成长股的盈益率低于购买美国十年期公债的殖利率，彼时，成长股的投资性价比直线下降。反观价值股，在加息期间，虽然股利看起来较低，但整体获利水平却还不错。

资料来源：彭博、景顺整理，截至2022年4月25日。注：盈益率是每股盈余/股价的比率，是衡量投资某公司/指数的获利率指标之一，也好是市盈率的倒数

从历史A股市场表现上看，当中美政策基调背离时，价值股表现明显占优。可以看出，在加息背景下，投资者更愿选择安全边际更强且更便宜的价值股。

数据来源：广发证券发展研究中心