受俄乌战争影响,全球供应链受阻,大宗商品价格急剧拉伸,全球经济呈现“类滞”现象。
在此背景下,经济下行风险压力进一步加剧。6月9日,国际货币基金组织(IMF)预计7月将下调其4月份对全球经济增长3.6%的预测。世界银行(World Bank)在6月7日亦将2022年全球经济增长预测从3.2%下调至2.9%。
同时,联合国也指出受俄乌冲突及各国近几个月的宏观经济政策变化影响,2022年全球经济增长预测从3.6%下调至2.6%。而在升息、战争及通胀的持续影响下,价值股的投资价值及避险属性逐步显现。
“类滞胀”下,价值股更具投资价值
当地时间7月13日,美国劳工部公布数据,今年6月CPI环比上涨1.3%,同比增长9.1%,远超市场预期。PPI数据也位处高位,6月同比季调11.2%。从当前库存与销售数据也能看出,现阶段通胀压力仍然很大,据最新数据显示,美国库存同比处于上行通道,但销售额却出现同比急剧下滑。
数据来源:同花顺iFind
而在如此高通胀的背景下,价值股开始重回投资者的怀抱。从估值层面上看,据景顺团队研究发现,当物价年增率介于0.1%-2.9%时,市盈率最高组别的平均报酬率最高,达75%。而在2020年9月物价年增率上涨至1.2%-8.5%之间时,高市盈率组别的报酬率开始下滑,彼时最低市盈率组别报酬率由原先的8%上涨至54%。
资料来源:景顺,2022年3月31日
从价值股与成长股的角度来看,当物价水平处于四分位的最高分位时,成长股的平均报酬率降至-0.1%,而价值股的平均报酬率为2.9%。同时,当物价受到供应断链、地缘冲击等因素影响时,价值股相较成长股都更具备投资价值。
资料来源:彭博、标普、景顺整理,1996年1月底到2021年4月底。横轴的1-4代表美国CPI年增率介于不同的四分位区间,纵轴代表的是未来12个月的含股息之投资总报酬率。
资料来源: Kenneth R. French at http://mba.tuck.dartmouth.edu/pages/faculty/ken.french/截至2021年9月30日,过去绩效不为未来绩效之保证。上图为美国最大的1000只股票中最昂贵股票(成长)的前20%与最便宜股票(价值)的后20%过去5年月平均年化报酬率。价值股票被定义为账面净值与市场净值之比较低的股票。在这种情況下,我们正在研究20%最便宜公司与20%最昂贵公司的相对表现。低度通胀、中度通胀和较高通胀的周期数相同,每个周期数为187。彭博通胀定义为美国消费者物价指数(CPI)。1975年1月1日至2021年12月31日的绩效和CPI数据。
聚焦于A股市场,今年以来,在俄乌战争、疫情等“黑天鹅”事件的冲击下,A股市场遭受重挫。在此期间,相较于成长股,价值股回撤幅度相对较小。从估值水平上也不难看出,当前全指价值的滚动市盈率仍处于历史低位,下行空间不大。
数据来源:同花顺iFind
加息之下,价值股或成“避风港”
为防止全球经济进一步下行风险,多国央行采取货币紧缩政策。美联储也从3月开始进入加息周期,而在六月份,五年期美债实际收益转正,实际利率出现过去十年少有的正值。在这样的情况下,由于实际利率的攀升将削弱估值,高价的科技板块将受到巨大的压力。
资料来源:tradingeconomics.com,截至2022年7月20日。实际利率采用5年美国通胀指数国债(TIPS)收益率
据景顺研究发现,若美联储将基准利率升到长期中性水平(2%-3%)时,成长股的盈益率低于购买美国十年期公债的殖利率,彼时,成长股的投资性价比直线下降。反观价值股,在加息期间,虽然股利看起来较低,但整体获利水平却还不错。
资料来源:彭博、景顺整理,截至2022年4月25日。注:盈益率是每股盈余/股价的比率,是衡量投资某公司/指数的获利率指标之一,也好是市盈率的倒数
从历史A股市场表现上看,当中美政策基调背离时,价值股表现明显占优。可以看出,在加息背景下,投资者更愿选择安全边际更强且更便宜的价值股。
数据来源:广发证券发展研究中心
景顺看好价值股的四大理由
2022年可以简单的概括为三大关键词:升息、战争以及通胀。而在这样的大背景下,景顺持续看好价值股有四大理由。
01
疫情后需求复苏。当前欧美大多数经济体已经逐渐走出疫情的冲击,对于商品与服务的需求将有所增加。而那些销量受疫情影响的消费类价值股将迎来复苏。
02
通胀并非短期现象。受俄乌战争的影响,全球供应链受阻,大宗商品价格大幅波动;去全球化将导致新的供应链效率低下,继续推高通胀。
03
美联储鹰式升息将考验全球的流动性。由于金融海啸后,加上疫情干扰,央行释放过多流动性导致物价水平持续攀升,因此现阶段联储被迫以更积极的手段以抑制物价上升。
04
价值股当前被严重低估。低利率时代下,价值股无人问津,从而导致一些获利稳健,较能挺过高利时代的优质公司股价被严重低估。
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