由于上半年疫情超预期的扰动，全年淡化经济增速目标，二季度经济低点， 预计三季度经济稳健复苏。分项看：第一，专项债倾斜基建投资，持续发力；第二，地产政策松绑，销售数据回暖，但反应到投资端仍有不确定性；第三，消费反弹，但存在和疫情的彼此消耗；第四，出口缓慢下行，海外超预期加息导致需求回落，对新兴国家替代的份额小幅回落。 

货币政策由超宽松转向平稳，财政政策大规模留底资金投放导致收支缺口，未来可能的增量财政工具包括发行特别国债、提高赤字率、提前下发 2023 年新增专项债额度。

上半年国内通胀表现为 CPI 温和回升，PPI 高位回落。下半年关注油价是否维持高位以及猪肉价格上行幅度。综合看，PPI 在高基数下逐级回落，CPI 在猪肉价格底部上行的因素驱动下将逐步上行，不排除在三季度触及政策目标的可能性。 

宏观环境整体对债券市场不友好。虽然稳增长的斜率存在分歧，但在增长对经济修复的大方向是确定的，稳增长政策积极发力，所以资金利率的中枢有望逐步回归政策利率。通胀角度 CPI 上行对货币政策总量的降息政策仍有掣肘；海外美联储大概率延续加息缩表，境外投资者有可能继续减持国内债券。利率整体趋于上行，但也存在博弈预期差的机会：一是 MLF 降息；二是美联储加息缩表节奏放缓；三是地产等拖累经济增长节奏。 

A股二季度表现领先全球股市，沪深 300 上涨 6.21%，恒生指数下跌 0.62%， 标普 500 下跌 16.45%；主要原因如下：1） A 股方面，4 月份受疫情扰动，出现恐慌性下跌，之后供应链恢复正常，同时海外因素影响减弱，叠加国内货币政策宽松，5 月 6 月，A 股市场迎来情绪和估值修复行情。2） 港股和美股方面，随着大宗商品价格上涨，美国通胀连续持续期，美联储加息预期强烈，海外市场受到严重冲击。 

后市展望： A 股经过前期反弹，目前估值已经处于合理位置，流动性方面还是处于比较宽松状态， 但是有边际减弱的趋势；二季度企业盈利全年低点，随着二季报的陆续披露，可能会对市场造成一定的冲击。后续以震荡行情为主，寻找结构性机会，配置方面以均衡配置为主。海外市场方面，美联储加息预期目前已经反应大部分，需密切关注美国通胀是否再次超预期，同时在加息的情况下，美国经济是否落入衰退的情况。 

板块层面： 1） 稳增长板块：疫情使得 GDP 增速5.5%缺口扩大，后续需更关注大力度的“稳增长”，主要是地产和基建投资，相关建筑、房地产等方面；2） 能源安全板块：能源通胀受益的煤炭，风电等绿色能源；3） 成长板块：关注汽车智能化、汽车零部件和材料等国产替代较快的板块。

市场已对加息、缩表反应较为充分，后续如期加息及美债上行幅度亦有限。同时，本轮供给侧主导的通胀顶部黏性较大，当下交易的通胀预期难以继续下调。美国经济硬着陆风险不断增加，世界银行及IMF均下调欧美主要经济体的经济增速预期，滞涨时期黄金具备一定配置价值。

整体而言，宏观流动性减弱及主要经济体加息抑制需求对大宗商品价格形成压制。有色在金融属性及商品属性双双转弱的背景下承压，农产品及原油类需求偏刚性的品种价格将仍具支撑，商品整体逐渐步入下行通道。

文中数据来源wind。

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