2022上半年的权益市场呈现了指数大幅波动、结构分化特征。年初以来，经济稳增长的预期和节奏受到新冠疫情扰动，上市公司基本面在二季度受到明显影响。从6月份开始，疫情缓解之后，经济出现了一轮明显复苏，但7、8月份这种复苏的势头又再度转弱。海外方面，俄乌冲突对国际大宗商品造成了供给冲击，美联储连续超预期地快速加息，欧洲则面临需求和供给两方面影响，市场普遍预期欧美经济在下半年将进入衰退。中国经济面临的外部环境仍不乐观，仍然要在内需和产业创新升级方面寻找亮点。

在总量波动的背景下，我们关注到经济结构的变化速度并未放慢。新能源、智能汽车、物联网、5G、自动化等趋势仍在加强。尤其是能源结构转型，由于产业的规模巨大、链条长和影响面广，转型周期漫长、在新旧能源转换过程中还会出现旧能源投资不足问题，对大量上市公司利润的结构变化会产生持续影响，其中会出现相应的投资机会。在内需消费方面，尽管消费总体增速在下降，但高端消费的韧性仍然较强、一些新兴消费如医美则保持了快速增长。

自5月份市场反弹以来的结构大幅分化。以地产及其产业链为代表的传统行业估值和基本面继续承压，其中一些具备较强竞争力的公司被市场忽视，由于GDP总体平稳而缺乏行业性的投资机会，个股的超额收益在弱贝塔情况下并不明显，然而其市值已经足具投资吸引力，具备业绩和估值双升的可能。在新兴转型领域，不仅限于新能源，随着经济结构变迁仍然会出现较多投资机会，但也应谨慎当下高景气行业的估值泡沫化情况。此外下半年随着CPI和PPI剪刀差的变化，成本下降也有望促成一些消费品公司利润好转。总体而言，在权益市场仍然应专注于结构性的投资机会。

投资理念与框架：

首先，我们认为，中国的股票市场是非常重视基本面的，业绩快速持续增长是王道。市场从来没有对上市公司业绩的良好的成长性、盈利性和确定性视而不见。从这个角度出发，我们认为一定要找到市场最强的基本面。如何做到这一点呢？单纯的自下而上选股是远远不够的，还要自上而下，明确在哪些领域寻找投资标的。明确大方向，找到确定性的大趋势。找到成长潜力大、已经完成产品或者服务导入期，即将进入渗透率快速提升期的行业，在这个行业里，再自下而上选股，往往正确率比较高。

在东方红资产管理价值投资理念下的好行业、好公司、好价格的基础上，我们再增加一个选股维度，就是这个好行业需要处在快速成长期。这个阶段，或者商业模式基本定型，或者产品已经获得用户或者消费者的认可，商业失败的概率已经非常低，同时，由于行业规模快速成长，竞争烈度不高，行业内玩家的盈利能力和成长性都不错。此时，行业内的王者已经初露锋芒，选出这样的公司，再增加一层确定性。

估值是股票投资最复杂的环节，不仅仅取决于上市公司的基本面，还取决于宏观流动性、市场的风险偏好水平等宏观因素。我们对估值的理解是，估值不能刻舟求剑，不能僵化的认为估值水平是可以准确算出来的具体数字。宏观流动性在变，行业成长性在变、标的公司的竞争优势也在变。面对估值的问题，首先要问的问题是：这个行业是否足够大，是否在成长阶段。我们认为弄清楚行业所处的发展阶段的周期位置才是估值的核心。

2022年上半年操作思路回顾：

一季度，鉴于成长性行业动力电池产业链、光伏产业链估值较高，交易拥挤，降低了相关标的的持仓；国家宏观政策定调稳增长，配置低估值的地产行业，以及地产产业链；看好经济复苏，配置煤炭板块。

二季度，受俄乌战争的影响，能源价格暴涨；3月份中旬疫情爆发，市场的风险偏好显著下降。我们认为疫情终究会过去，所以在市场最悲观的时候并没有因为市场暴跌降低仓位。同时，认识到经济大概率只是弱复苏，开始加大成长股的配置；增加锂离子电池、光伏和风电产业链的配置；增加出行链相关行业的配置；减持煤炭股，增加油气股的配置；产业政策出台，新增汽车股的配置。

对宏观经济、证券市场及行业走势的展望：

7月份社融数据和经济高频数据表明，流动性非常充裕，但是经济基本面孱弱。这种组合对于股票市场是非常友好的，股票市场发生系统性风险的概率不大。同时，作为过去对中国经济增长影响巨大的地产产业链，尽管产业调控政策已经比较宽松，但是景气度始终不见大的起色。展望未来，地产产业链随着宏观经济的复苏，景气度可能会有所恢复，但是大概率不会回到之前的状态。当下景气度较高的新能源汽车、光伏、风电，储能等行业，市场关注度高，交易比较拥挤。

我们接下来的研究重点将关注景气度尚可，但是交易又不是那么拥挤的领域；同时，已经上市的次新股，上市后拿到融资后，基本面可能会发生积极的变化，这类股票，也将是我们关注的重点。

2022年上半年市场交易呈现明显的波动和分化，大幅调整之后迎来反弹，从宽基指数的动态市盈率来看，创业板指回升到了平均分位水平之上。以新能源为代表的领域也呈现轻微过热状态，从二级行业涨跌幅的标准差来看，当下行业收益率的分裂程度已经接近2020年初。

短期日欧汇率和市场的下跌反映了全球需求的再平衡。从坏处来看，短期全球经济疲弱，最终会反映在海外出口需求的回落过程中。从长期的好处来看，中国经济在全球的位置进一步加强，全球新G2的格局在不断强化。

从出口的反馈上看，海外需求差， 库存偏高显著，后续需求将偏弱。部分受损于疫情的生产领域阶段性好转，同比差环比强；同时以光伏为代表的局部新能源领域需求旺盛。因此，当前赛道板块业绩出众的一个核心原因在于经济相对低迷，景气行业偏少。

从资金的供需来看，下半年贸易顺差的下降，资金需求的提升，经济的自身复苏叠加CPI水平向上，整体国内流动性环境更加偏紧。假设持续1年半的收益率下行结束，对于市场偏向高估值的风格也将产生一定程度的影响。

同时，全球商品、权益、债券收益率下跌，市场增加对于衰退的担心最终将影响通胀预期。但随着通胀预期的回落，加息的进程也将大幅缓解，以目前商品价格回落的状态，海外就业数据目前维持偏强的位置来看，至少在可预测的范围内，经济硬着陆还有不小的距离，硬着陆的担心或将逐步转变成软着陆的现实。从中美消费者的比较来看，国内居民和美国居民的阶段性储蓄消费意愿呈现明显的差异，国内消费潜力仍然有明显修复空间。

开年之后，受国内外各种突发因素影响，A股和港股都遭遇暴跌，各类指数的最深跌幅均接近或超过20%，其中沪深300指数最深跌幅达到23.40%，创业扳指最深跌幅达到35.28%，恒生科技指数最深跌幅达到38.44%。1-4月的下跌过程中，估值较高、交易拥挤的成长股跌幅大于价值股跌幅，这与美债收益率上升的宏观背景有关。5月份开始A股市场开始反弹，各类指数都有明显的上涨，且中途不受外围市场影响，几乎没有回踩。事后看，年初以来的市场波动主要由风险偏好所驱动，赚钱效应与宏观预期的变化相互影响，在资金非常宽松的环境下，演绎出股票市场的巨大波动。4月底以来的上涨主线是新能源与汽车产业链，前者是经济承压背景下为数不多的高景气行业，后者是稳增长政策与产业趋势的共振。资金推动的行情下，市场也是极度分化的，部分个股无论是估值还是情绪，都已达到了高亢的程度，而另外一些则正好相反。

宏观层面，海外尽管通胀数据依然高企，但是市场已经由“交易通胀”转变为“交易衰退”，联储加息的节奏与幅度市场都已经有了充分的预期，但是加息进程至少还需要持续半年，需要关注的风险点在于是否会有较大的经济体在加息过程中出现债务危机。国内方面，经济在基建等因素的拉动下，出现了向好的变化，但是房地产依然没有企稳，出口未来可能面临压力。低谷市场方面，超跌反弹的beta行情大概率已经进入尾声，但是因为市场极度分化，我们依然有会有大量的alpha机会。特别是一些非热门赛道上的优质中小市值股票，很多依然处于底部位置，拉长时间看，我们觉得其中会诞生不少投资机会。组合管理上，我们依然会遵循自上而下和自下而上相结合，行业与风格相对均衡的配置策略，努力创造超额收益。

上半年国内外经历了俄乌冲突、国内疫情反复带来的“黑天鹅”事件影响，从而加剧了宏观经济和行业层面的扰动。一方面随着美国通胀预期下加息带来的货币紧缩的影响下，大宗商品回落预期在俄乌冲突下形成了下行过程中较大的波动。另一方面国内疫情的反复也对国内经济造成很大的扰动。在保增长和调结构的选择下，大方向仍然坚持调结构，地产对经济的拖累下半年仍将持续。但随着上游大宗商品价格的回落以及国内需求的逐步企稳恢复，仍然看好国内消费行业中品牌企业的长期潜力，以及中国制造业的结构升级和全球比较竞争优势。因此在二季度的配置中，随着疫情对消费需求的担忧和扰动，进一步加大了消费行业的配置比例。虽然疫情的扰动对国内制造产业链的供给端产生了阶段性的扰动，但是仍然可以看到，中国出口产品中制造结构和附加值的提升的长期趋势仍然在进一步加强。固定资产投资的扰动带来的中游制造行业需求的影响仍然是主要因素，但随着上游大宗商品价格的回落，成本的因素迎来拐点，需求方面预计下半年仍然会在磨底阶段，但半年报应该是很多中游企业最差的时刻。二季度配置上进一步集中了高端制造业的个股标的，并适度参与新能源汽车产业链中零部件行业中受益行业景气度上行的标的。管理人认为“黑天鹅”事件的预判和应对是相对困难的选择，跟随市场情绪的波动进行投资决策容易带来进一步的投资策略的扰动从而带来更大的不确定性，在这个位置来看，疫情对国内经济的影响已经接近3年的时间，消费行业未来的长期空间仍然随着消费者对美好生活的不断追求和国力的提高而长期持续看好。

2022年上半年，A股在一季度单边下跌，在二季度疫情最严峻的时刻上演了V型反转。回顾上半年，上证综指下跌6.63%，深圳成指下跌13.2%，创业板指下跌15.41%，实现正收益的行业，仅有煤炭、社服、交运、房地产、建筑和银行。年初我们展望国内外的复杂形势，本基金降低了一些仓位，一季度末我们提出在经济周期、企业经营周期、投资者信心三重低迷叠加的背景下，即将迎来布局长线投资的好时点，本基金在二季度进行了组合的调整，主要基于跨期思维的角度布局中长期的投资标的。虽然中长期布局的标的在本轮V型反转行情中表现并没有特别理想，但是在市场的底部区域买入长期看好的标的，正是我们对价值投资理念的践行。

展望下半年，海外的不确定性主要来自于美国加息对其内需市场的影响、欧洲在能源高价压力下需求疲软等主流经济体的衰退预期。国内7月底召开的政治局会议指出，经济大省要勇挑大梁，有条件的省份要力争完成经济社会发展预期目标。我们判断流动性应该还是会保持相对宽松，但可能在下半年有一个时点从过于宽松收敛到适度宽松。展望更长期，逆全球化可能还是会对我国的经济环境造成负面影响，中美之间的摩擦也可能反复干扰外部环镜的稳定预期，因此本基金将会进一步立足于我国超大内需市场的优势，挖掘基于内循环的投资机会，我们中长期继续看好消费、医药、高端制造等行业。

2022年上半年，海外紧张的局势依然继续，疫情的反复扰动了一些行业的正常发展；环境错综复杂的同时，我们也看到国家政策的不断出台，比如对房地产、互联网、汽车等行业的政策不断发布和实施，已经开始发挥作用；我们相信国家克服困难的能力，努力实现经济的稳健增长，也相信优秀的企业家能够在困境中积极寻找机会。

展望未来，我们认为，虽然美国的加息会对经济产生一定的影响，但最困难的时间已经过去，接下来经济会逐渐恢复。我们积极努力地去寻找：1、出现供给侧改革迹象的行业。很多行业逐步走向存量竞争阶段，而竞争格局的优化会孕育出对优秀企业胜出的投资机会。2、有政策改善的行业。前期受政策调整压制，而政策调整期接近尾声，企业发展逐步恢复至正轨。3、具有穿越周期能力，未来有成长空间的企业。

虽然很多企业短期的盈利预测可能需要调整，但一两个季度的盈利波动对企业内在价值的影响并不大，股价的波动远远超过内在价值的波动，这也为未来获得收益带来了机会。

报告期内，疫情在部分地区的反复对经济造成了很大的影响，特别是上海地区。疫情的影响也让全国很多省市经济在这个季度受到了或多或少的冲击。针对新冠病毒的特点，第九版《新冠肺炎疫情防控工作指导手册》出台，常态化的核酸检测对延缓甚至阻断病毒传播有很明显的作用，后续在控制疫情传播速度的基础上，保证经济不受到大的冲击是很有可能的。基于此，部分疫情受损行业在本季度出现了明显的反弹，叠加稳经济等政策的陆续出台，经济从底部开始企稳回升，此轮经济周期底部已经出现。基于对库存周期的判断，本基金适当增加了部分消费行业的配置。

预计下半年宏观经济会呈现温和复苏的迹象，延续6月份以来企稳回升的态势。疫情对经济的影响已经越来越小，常态化的动态核酸检测管理非常有效，地产行业的政策放松以及部分双减政策的改变也会在下半年体现出效果，相关链条会呈现出复苏的态势。另外，结合宽信用和合理充裕的流动性，对证券市场仍然保持乐观的态度，部分和宏观关系密切的行业基本面也会开始改善，后续预计对投资和消费领域会持续有政策出台，受宏观影响的一些滞后行业也会开始有所表现。

2022年的上半年，市场因内外部环境的反复产生很大的波动。外部变量来源于通胀预期下的外需下行，内部变量来自于疫情带来的经济企稳预期的反复。自2020年疫情以来，因疫情导致的经济活动的摩擦经历了几个不同的阶段，但持续对市场信心产生冲击，也一定程度上打乱了经济发展的节奏。虽然目前的市场情绪不愿意对短期受损的行业和公司给予太多的耐心，但我们相信疫情终会过去，经济活动最终会正常化，而预期和情绪的恢复可能以我们难以预测的方式到来。我们在持仓中适当增加了汽车、基建等有率先恢复迹象的行业的配置比例，并且密切关注很多因外部环境原因短期受损的优质公司的长期布局机会。

我们仍然相信最主要的价值创造来自于企业和企业家。虽然外部环境有各种各样的杂音，但我们看到各行各业的很多企业家仍然在积极地寻找增长的机会，并拉开和竞争对手的差距，也有很多行业在发生革命性的创新，这都将是我们在投资上重要的观察点。

2022年上半年，宏观经济的景气度面临较大的压力。美国通胀背景下的加息成为市场主要的关注点，也引发了对出口景气的下行预期。内需在疫情反复的不可抗力下也有较大的波动。投资端受到房地产行业去杠杆的影响而承压；基建投资是相对明确的方向，但也有疫情的干扰存在。宏观环境短期的景气压力很大，但我们倾向于认为最困难的时候已经过去。疫情防控在不断迭代中变得更为科学有效，政策调控也在随着时间的推移落地，为新一轮经济增长打下基础。行业角度，以汽车为代表的行业变革带来了诸多技术创新和产业革命。回头看去任何一个时代都是压力与机遇并存，我们会以乐观的态度看待中国的经济发展，相信现在的A股市场在情绪冲击下，反而会带来较多长期布局的机会。

上半年，市场主要指数均取得负收益，整体表现不佳，但4月底附近形成“V”形反转，二季度主要指数均获得正收益，其中成长类指数和行业自底部以来反弹幅度较大，包括电力设备、汽车、有色金属、国防军工、机械设备、电子等，反弹幅度较小的行业是银行、地产、纺织服饰、农林牧渔、非银金融等。总体看，影响上半年行情的既有常规因素，如中国经济下行压力加大、美联储继续加息抗通胀，也有“黑天鹅”等突发因素，如海外地缘政治动荡、国内疫情爆发等。而影响二季度行情最主要的则是国内疫情、经济下行预期以及政策对冲三大因素——前半段下跌，主要原因是疫情爆发，市场担忧经济和企业盈利前景。疫情高峰阶段，恰好也是市场下跌最快的阶段。随着新增新冠感染人数的下降，叠加4月底相关利好政策的出台，市场终于迎来反弹。其他因素，如俄乌冲突、通胀、加息等，尽管也有扰动，但对A股市场的影响逐渐弱化，使得A股与欧美股市走出背离走势。考虑到市场经历大幅回落、利空风险已集中释放等因素，本基金也从市场见底前较为谨慎的策略开始转为更加积极，减少了可转债持仓，增加了股票仓位，持仓结构继续优化，主要是增加了食品饮料、新能源、信息技术、机械设备、上游资源等板块。

展望下半年，我们认为中国经济处在温和复苏趋势中；政策和流动性维持宽松，市场风险偏好在逐步修复；市场估值处在中等略低的位置，但结构分化特征也非常显著。我们总体认为市场最悲观的时段可能已经过去，未来一段时间，即使有短期干扰因素，如疫情、通胀、外部环境等，可能也不会全面改变市场方向。当前市场环境和状态，与2012-2015年的成长风格占主导的特征有类似之处，预计今年市场有一定结构性投资机会，全年行业配置节奏可能会呈现先“稳增长”、后“高质量”，“消费内需”殿后的态势。从中长期角度看，今年可能是未来几年一个比较好的建仓阶段，我们看好市场中长期的投资机遇。我们将积极行动，力争为投资者获取稳健回报。

2022年上半年A股市场表现出了非常大的板块轮动现象。在4月底5月初之前，偏上游的资源性板块，以煤炭行业为代表，表现优秀，煤炭申万指数涨幅超过20%，而其他板块指数涨幅基本都是为负。偏上游的有色、化工等板块的表现也相对好于电力设备、食品饮料等板块。主要原因是：主要产油国限产、俄乌战争、疫情带来全球流动性充裕等原因，国际原油价格上半年一路上涨，一度最高超过120美元/桶；国内煤炭价格也因为供给紧张的原因，一路上行。上游利润非常好，相对应股价表现良好。而国内4月份疫情爆发，内需受到较大影响，消费相关的板块表现不佳。新能源相关板块因为前期估值较高，同时A股市场新增入场资金惨淡，新能源相关股票跌幅较多。

5月初开始，随着疫情逐步得到控制，内需表现出边际向好。政府为了支持消费，出台了一系列利好汽车消费的相关政策。同时国内市场流动性保持较为宽松的水平。一系列的利好，带动了汽车和新能源车板块的大幅反弹。一方面，在高能源价格背景下，欧洲光伏需求大幅向好，带动了国内光伏组件、逆变器等出口景气，光伏板块也出现了一波较大的反弹。另一方面，因为美国加息，预期欧美需求趋势向下，同时欧美国家之前因为疫情暂时开工受影响的产能，逐渐开始复工，导致以原油为代表的资源品和化工品，价格开始出现见顶回落态势，导致煤炭、化工等板块出现下跌。以4月底5月初为时间界限，市场反映出了明显的板块切换行情。

2022年上半年，在投资策略上，我们偏向于价值成长股的策略。考虑到疫情影响持续存在，俄乌冲突对能源价格的支撑，我们加大了对上游品种的配置。同时对高估值的板块有所回避。具体来讲：1、煤化工、磷化工板块加大配置。2、制造业里面的新材料公司，对估值合理、同时有技术突破的标的有所配置。3、考虑到医药行业高估值，以及集采政策等的利空影响，我们大幅减少了医药股的配置。4、消费方面，疫情之后，考虑到消费的逐渐恢复是个明确的趋势，配置了白酒、快递等相关标的。但是国内疫情反复具有一定不确定性，就保持基本仓位配置。5、考虑到新能源发展的中期确定性，新能源车、光伏、风电等板块，保持基本配置。6、因为之前对汽车领域的研究偏少，而汽车零部件等公司估值较高，在汽车板块配置较少。7、在军工、半导体等板块，保持少量仓位进行尝试。8、在选股上，更强调业绩和估值的合理性，组合的估值水平明显降低，对公司业绩的确定性要求增强；更重视赚自己能力范围内的钱，重视对标的公司的跟踪和研究。

当前整体的市场环境还是有较大不确定性，包括：1、俄乌冲突的后续发展。2、美国加息节奏，2023年的加息次数和程度具有较大不确定性。3、国内的疫情的走向。4、原油价格走向等。

在市场诸多不确定性的背景下，从下半年看，确定性相对比较高的方向：1、内需慢慢复苏。10月份两会之后，部分政策后续方向可能会更明朗。2、一些关键领域，国内进口替代的速度会加大，包括新材料、零部件、设备等，尤其是在半导体和军工领域。3、国内技术进步，产业结构升级的趋势更明朗。中国正走在由传统制造向高端制造进步的路上，过去几年已经在很多领域出现非常多的技术进步，尤其是在新能源领域体现明显。在这几个方面，可能会有更多的投资机会。

现在来看，我们认为下半年风险收益比不是那么具有吸引力的方向主要有：1、汽车。今年上半年涨幅较大，估值已然很贵。上半年的汽车消费的刺激政策，预计明年很难有进一步的边际强化。2、之前受益于欧美需求的出口型企业，下半年可能面临海外需求边际变弱的压力。3、上游大宗商品价格很难再现上半年的高度。

从市场资金来看，下半年仍会是存量市场，会体现出资金流动带来的板块轮动，大概率很难出现普涨行情；另外，中小市值股票会比大市值股票更有机会。

投资策略上，我们会重点在制造业领域寻找机会，重点关注技术创新、产业升级、进口替代方面的机会。同时，提升组合的灵活性，贴近市场。在估值方面，对高估值标的还是相对谨慎。努力在下半年为投资者带来好的投资业绩。

今年一季度，市场出现了明显调整，到四月底触底反弹，表现较好的是煤炭、消费者服务、交运；较弱的是电子、金融、计算机、传媒等板块。今年一季度发生的外部冲击较多，带来了市场的持续调整，外部因素有美联储的加息预期不断提升、俄乌冲突带来了外部环境的担忧以及资源价格的暴涨；国内来看，政府稳经济的决心很强，然而三月份起国内疫情的反复对部分地区影响较大，服务业等消费行业、制造业均受到影响。这些不利的内外冲击在二季度后期均有所减弱，而市场经过了大幅调整后，估值上的吸引力逐步出现，因此出现了明显反弹。

我们此前一直强调对中国经济和市场的长期信心，这使得我们在二季度上半段市场最悲观的时候，更加坚定地布局了长期看好的消费和先进制造行业内的公司。

长期来看，中国经济正向高质量发展阶段转型，我们对未来充满信心。短期来看，虽然疫情的反复仍然存在，经济短期企稳仍然面临一定不确定性，但是政府维稳决心强烈，保持经济一定的增速是未来一段时间的重要任务，上海疫情好转后，经济活动在二季度后期逐步恢复，市场最悲观的时候正在过去。

对于行业配置，我们长期看好新能源、大消费和先进制造方向，坚持这些行业里面重点挖掘投资机会，在此前市场调整中，我们加大买入了质地优秀的公司以及未来具有成长潜力的公司，并在二季度后期综合风险收益的考虑进一步加大了消费行业的配置。我们的组合保持一贯性，坚持选择幸运的行业和能干的公司，结合估值水平，不断优化组合。

当前，宏观经济面临较大挑战，去年年底中央经济工作会议明确指出了三大压力：需求收缩、供给冲击、预期转弱。从今年上半年的表现来看，宏观经济的压力明显存在，且疫情不断反复，对服务业和制造业的正常经营产生的影响较大，且对居民收入和消费信心产生冲击。

外部环境来看，全球地缘政治动荡使得市场信心不断受到影响，美联储不断收紧货币政策，欧美加快陷入衰退阶段，因此，今年下半年起，外需存在放缓风险。大宗商品在经历了暴涨后，目前处于回落阶段，部分缓解了中游环节的压力。

内部的政策环境今年较为友好，保增长的决心很强，然而，今年不断反复的疫情影响比年初的预期要大，使得宏观经济的整体表现低于年初预期。

从股票市场情况来看，当前处于较低估值水平，仅部分板块和主题品种出现了局部性估值过高的情况，因此，我们认为市场当前不存在系统性的风险。当前，由于宏观经济处于底部区间，市场可能仍然面临反复震荡；而放眼长期，经济的不断演变孕育着结构性机会，我们不断深耕消费、新能源、科技和先进制造这些行业，在市场较弱的情况下，布局长期看好的优质资产。

回顾上半年，大的标签性事件总会首先浮现，比如战争，疫情等。二季度的巨大波动给我们留下了更深刻的印象，但实际一季度的市场反而是相对更加难以应对的。从2021年过渡至2022年，在2022年初时，偏成长的价值部分业绩展望更新更快，估值消化更多，理应拥有更好的性价比。但一季度的市场环境中成长的部分下跌幅度更大，比如一季度大部分的时间中，军工行业指数在年初以来指数表现中都是跌幅最大的。2022年一季度市场环境同2021年四季度反差大，再加上大多数板块的持续下挫，故在基金运作上显得较为被动一些，组合难有明显的变化，主要是在缓慢增加成长的比重。

进入二季度，市场波动演绎尤为剧烈，反而给基于价值与价格的投资框架更多的运作机会。价值投资的核心在于定价，再结合价格就形成了我们的预期收益率，组合期望找到确定性和预期收益率的双高平衡。其实外部环境变化如此之大，不仅价格和预期收益率变化巨大，另外我们对确定性的理解和认知也会产生比较大的波动。至此，稳定的框架结合极端的市场，则需要我们积极地应对并更新组合的输出。从输出来看，二季度对成长的比重随着市场快速下跌而迅速加大，在后期的快速反弹中又迅速降回。当然这只是最大的维度，相当于把组合暂分为成长价值和稳定价值两块，其实成长价值里又有新能源、半导体、军工等的相对对比，每块里又有各自板块内股票的对比。只不过维度不一样，思路是一样的，落到最后最细的维度还是要对个股的价值保持更新与判断，这样才可以形成组合。这种应对在执行过程中还是会感受到困难，因为不熟悉，不确定，与逆人性。但对后续可见的时间内将会产生一定的帮助，在未来大部分波动不大的情况下会更加平静，在少许波动大的情况下也有所借鉴。

展望下半年，根本的宏观经济脉络与情况暂未发生大的变化，当然很多大的产业演进不能忽视，比如新能源汽车，光伏，传统能源等。在定价端需要更加客观与仔细，而且要明确定价的时间维度与空间维度，这也是客观面对自身的表现。另外一方面，价格中到底反映了多少的市场预期，这也是客观面对外部世界的表现。所以除了成长价值的不断挖掘，在传统价值中，稳定价值中，很多东西的性价比开始浮现。幸运的行业，能干的公司，合理的价格，我们希望三者并重。基于当下，我们认为部分行业是幸运的，比如新能源、半导体、军工等，部分公司是能干的，这个不分行业，更多在于团队组织文化等，部分板块价格是合理的，因为短期的市场总是在追逐一些流行的东西而忽略其他，这里包括基建、医药等等。远见价值仍旧定位长期价值，结合以上所述，去解决不确定性中的确定性，去应对不确定性中的不确定性。

2022年一、二季度，新能源行业在一季度出现了大幅下跌，特别是光伏行业因为硅料价格变动，光伏产业链的相关资产价格都出现了不同幅度的下跌。一、二季度叠加俄乌冲突、中国上海疫情爆发，导致供应链出现了短期难以修复的问题，相关的公司也同样出现了大幅回调。

一季度减持了部分新能源行业的公司，由于通胀问题一季度增持了部分大宗商品与化工，二季度新能源汽车中的头部公司对燃油车的发展做出了彻底放弃的决策，并且投入大量资源发展电动车。国际市场的传统燃油汽车公司对燃油车的发展也确定了具体的时间表，并针对电动车的发展提出了规划，且明确了不同时间段内的发展目标。同时，全球范围内的整车企业都抛出了新能源汽车发展的规划。针对中国境内头部整车企业的新车发布以及新车聚焦的市场特征，头部公司所拥有的商业资源，在未来一段时间内可能出现的问题以及可能存在解决方案，我们做了详细研究后，增持了电动车的头部公司。

新时代经济发展的基础也带动了各个地区区域内的经济发展，对于经济发展较好的地区，消费类公司也成为受益者。同时，区域内消费类的企业自然拥有长期的品牌积累和消费人群的培育，才能在区域内经济发展中享受消费升级带来的成果。对此，二季度组合也增持了部分区域内消费类的公司，分享区域内经济发展带来的消费升级红利。

中国经济经历40年改革开放发展，逐步完成了城镇化过程，在一定程度城镇化空间逐渐减小，中国经济发展支柱也将由城镇化为轴心的模式，逐步发展到高端制造业为轴心。通过过去积累的制造业工程化、工艺化优势，中国逐步进入高端产品领域。在未来能源消费电力化，电力生产清洁化时代的到来，围绕着以电力能源为起点的产业也将成为经济发展的重点。现阶段，我们可以看到，当前欧美发达国家也都将此作为未来国家经济发展重点方向，欧美各国政府也都纷纷采用各种政策支持产业发展。对此，中国不仅在发展高端制造业，也在培养未来的市场。短期内地缘政治四起，可能存在着各种问题，但是随着商业规则落地，高端制造业也将成为大国发展的重点，各个大国也将纷纷通过出台相关的产业政策等方式支持产业发展。

做大做强中国高端制造业，特别中国新能源产业、半导体产业，未来在中国政府的强有力支持引导下，中国高端制造业也将成为投资布局的重要方向。高端制造业的发展离不开材料行业的发展，离不开设备行业的发展，更无法离开研究的投入。制造业的发展只是其中一个环节，制造业产业链的机会也将成为投资布局的重点。高端制造业在未来不仅会改变现阶段的低附加值的经济发展方式，也会增加就业岗位，为中国经济发展提供新动力。

无论高端制造业等行业如何发展，最终都是为了给人类追求美好未来提供解决路径，降低社会运营成本。高端制造业的发展提升了综合国力，让中国经济进入高质量发展阶段。高质量的发展也在一定程度上推动高品质消费的发展，对此高端消费自身优质的商业属性，叠加经济高质量发展阶段，高端消费依然能为投资者创造更高的回报。

二季度以来，中信医药指数经历4月下跌13.81%，5月上涨1.89%，6月上涨10.66%，整体呈现V型走势。二季度以来，国内、国际形势依然处于复杂的局面，国内疫情多地散发，海外通 胀高企，整体格局复杂。在这样的复杂局势下，我们选择了抽身而出，从当下看不清楚的东西中跳出来，看过往的发展历史，以及未来可能的变化，同时回归到医药行业的本质，找到其中不变的长期逻辑，穿越变化的短期股价，逐步分批进行布局。东方红医疗升级建仓从3月底开始，正好经历了完整的二季度，从策略上，我们采取了先保守，后分批建仓，形成一定的安全垫后，迅速加仓，用这样的方法进行运作，以力争实现在封闭期可以控制回撤，同时在市场回暖时可以抓住部分的机会。截止到二季度末，这个策略方法有一定的效果。然而投资需要细水长流，同时投资又是一个长期工作，因此在建仓期以后，我们还是会坚持长期的做法——在医药板块中做组合，通过组合管理的方式，把握住医药长期趋势中的机会。

站在当前，对于医药行业的未来，我们首先要把握长期逻辑中的不变，在任何时候，我们要相信，随着社会经济的发展，我们大家对于改善生存生活质量、延长生命、追求更好效果更多方法治疗疾病，这个大方向不会改变。在这个大前提下，医药行业也许短期会有政策的变化，会有股价的波动，但是行业长期发展是由经济和社会发展规律决定。医药行业为政府解决和分担老龄化问题，为人们提供更好的药物、更多种的治疗方法、更美好的生活、更佳的生存质量，行业趋势长期向好，我们应该一直都有信心。当然，行业的发展，不会是一帆风顺的，但会是波动向前的。尤其是股价的波动，往往会超出基本面，或往上或往下，因此在往下的时候，我们要冷静，不要悲观，在往上的时候，也要时刻保持一份清醒和冷静，要相信在波动震荡的过程中，优秀的行业、优秀的企业家可以穿越周期。同时我们也要对行业发展过程中的变化保持敏感，一段时间也许会有新的诊疗方法、新的创新技术、新的服务商业模式出现，保持对于行业的学习研究热情，保持敏感度，更可能提早发现、布局、抓住新的趋势带来的新机会。对于医药行业这样技术还处于快速进步发展的行业，技术迭代和商业模式、服务模式的迭代，每几年都容易出现，我们力图通过长期研究的积累，保持对行业技术变革的敏锐嗅觉，以尽可能地抓住机会。

同时，我们也要观察医药行业中的短期变量，在行业子板块中通过组合管理的方式来进行医药行业的布局。医药行业细分块板众多，有高成长、现金牛、周期类、低估值类等，多样性的子行业给我们提供了更多的组合的可能性。比如今年从子行业变化中，我们看到：1、创新药、创新器械的发展可能出现拐点，因此相应的研发服务外包行业经历前期的大幅回调，有可能先于创新药融资数据见底，后续如果融资数据在半年到一年内有改善，行业将继续回到快速发展的轨道上。2、生物制品包括血液制品和疫苗行业，经历过新冠疫情带来的行业变化后，今年有望见底回升，行业发展有望加速。3、药店行业，在疫情下经历过2021年的调整，行业出现显著边际向好的改变，药店作为未来处方外流趋势下的抓手，线下价值有望体现。4、消费医疗，作为持续改善人们生活水平、提高生活质量的典范，是长期看好的方向。5、品牌中药，政策的鼓励支持，公司的改革变化有望带来一些自下而上的机会。这些板块的机会在底部回升中轮动上涨的可能性较大，因此给我们提供了组合管理和轮动布局的机会。

从长期角度来看，我们坚定看好中国医药行业的大发展，现在还只是医药行业发展的起点。我们要坚持把握医药的长期趋势，通过组合管理的方式抓住机会。同时保持研究的热情度和敏锐度，以争取做到及时发现新的技术和新的趋势。最后，感谢持有人的信任，愿我们一同成长！

2022 年二季度，市场上演了V型反转，4 月初由于疫情因素市场再次短期内出现大幅下探，但随后在五六月份随着疫情企稳与经济逐步企稳向好，市场也迎来了比较明显的反弹。

展望未来，经济增长方面最困难的时候已过、货币信贷保持稳中有松、产业结构上我们持续观察到，新兴的产业趋势在不断突破并能有较长的持续性。我们认为本轮市场的调整已经接近尾声，后续资本市场将能继续随着经济发展质量的提高，给投资者带来良好回报。我们把研究重点放在符合下一阶段中国经济发展方向的行业上，重点关注能引领行业发展的公司。在以新能源、国牌汽车、半导体、高端装备制造等新兴成长领域，我们国家已经出现一批具有较强全球竞争优势的产业，并且其中的很多公司的优势还再快速积累、扩大。与过去相比，未来新龙头企业面临的成长机会会更广阔。在传统行业领域，我们重点寻找出现新的细分需求变化、并且持续性长的投资机会。